粽子第一股冲刺上市迎关键时刻。
在证监会1月13日即将召开的发审会上，浙江五芳斋实业股份有限公司（下称五芳斋）的沪市主板IPO申请将接受上会考验。
招股书显示，五芳斋此次预计募集10.56亿元用于智能食品车间、数字产业智慧园和研发中心及信息化升级等多个项目的建设。
年产4亿只粽子的五芳斋尽管报告期内其年均营收已超20亿元，但是归母净利润于2019年才突破亿元大关。
五芳斋从2018年至2020年的营收分别为24.23亿元、25.07亿元和24.21亿元，同期归母净利润分别为0.97亿元、1.63亿元和1.42亿元。
作为中华老字号，五芳斋早已实现从国企到民企的转身。厉建平父子实际控制的五芳斋集团股份有限公司（下称五芳斋集团）通过五芳斋的历次股权转让逐渐取得控制权，而股权转让价格明显低于同期其他方的价格，其中是否涉嫌国企改制中的利益输送也有待其进一步解释。
信风（ID：TradeWind01）还发现，五芳斋第一大供应商浙江粮午斋食品有限公司（下称粮午斋）曾宣称其制作粽子的工艺与五芳斋同是出自姚九华之手，这或将给二者日后“品牌之争”埋下隐患。
除了五芳斋，已有多家中华老字号向A股市场发起冲刺，其中“剪刀第一股”张小泉（301055.SZ）已顺利登陆创业板，西安冰峰饮料股份有限公司、天津同仁堂集团股份有限公司（下称天津同仁堂）都已递交IPO申请书。
而资本是否可以助力这些老字号实现“新生”，市场正在等待答案。
产能利用率不足下募投遭疑
中华老字号五芳斋在2021年刚过完100岁生日，旗下产品也不仅是闻名大江南北的粽子，还包括月饼、蛋制品、休闲食品、卤味等。
但粽子仍然是五芳斋主要的收入来源。
招股书显示，2018年至2020年粽子所创造的收入分别为15.02亿元、16.09亿元、16.44亿元，占当期营收比重分别为66.28%、67.74%和70.77%。
尽管粽子收入在不断增长，但是销量却出现了下滑。
2018年至2020年，五芳斋的粽子系列产品销量已从4.11亿只下降至3.66亿只，下滑幅度为10.95%。
与此同时，五芳斋粽子系列产品生产线的产能利用率也在下降。
从2018年至2020年该系列产品的产能利用率分别为121.30%、84.82%和60.57%。
而另一方面，五芳斋10.56亿元的募资额中便有4.51亿元用于智能食品车间项目的建设，这一项目可实现新增年产1亿只高端粽子系列产品、0.44万只烘焙类食品和0.13万袋速冻类食品的生产能力。
五芳斋面临粽子销量下滑和产能利用率下降的双重压力，却还要募资扩张产能之举也引起证监会的关注。
“请发行人补充分析说明公司在产能利用率较低的情况下大幅扩产的原因及合理性”。证监会指出。
对于产能利用率较低的情况，五芳斋认为2019年新建的产线发挥功效尚需一定时间，且受粽子产品具有显著的季节性特征的限制及新冠疫情影响。
“随着发行人食品制造业务的不断发展和产品销售规模的持续扩大，发行人粽子生产线的产能基本实现了充分利用，在销售旺季，产能已达饱和或超负荷，无法完全满足市场对发行人产品的需求。”五芳斋表示。
值得注意的是，五芳斋的粽子系列产品并非全部出于自产，还包括外协厂商的制作。
2018年至2020年，五芳斋外协外协生产数量分别为0.49亿只、0.55亿只和0.91亿只，占当期总产量的比重分别为11.66%、13.40%和25.01%。
除了粽子系列外，五芳斋的月饼、蛋制品、休闲食品、卤味等其他产品则主要是通过外协采购得到。
五芳斋对外协生产的月饼等其他产品的采购额2018年至2020年分别为2.88亿元、2.89亿元和2.40亿元。
谁是五芳斋传人
在五芳斋粽子系列产品的加工中，2019年新增供应商——粽子代工厂粮午斋在2021年上半年一跃成为其第二大供应商。
招股书显示，2021年上半年五芳斋从粮午斋处采购的粽子金额为0.84亿元，占采购总额的8.42%，该采购额占粮午斋同期营收的比重已达59.79%。
事实上，2019年五芳斋仅从粮午斋处采购月饼，而在2021年上半年才开始加大对其粽子的采购量。
五芳斋将对其对粮午斋采购额的增加归结为粮午斋产能的扩张及五芳斋自身的产能缺口。
“2020年，粮午斋扩大了其自身产能，公司在经过评估后确定将其作为粽子系列产品的外协厂商。随着公司经营规模的增长及旺季产能缺口的扩大，公司在2021年1-6月进一步增加了粮午斋的采购金额。”五芳斋表示。
信风（ID：TradeWind01）发现，粮午斋并非只是简单的外协加工厂。
据粮午斋的官网显示，其宣传粽子的工艺开发、配方均来自原五芳斋粽子传人之一的姚九华。
据浙江新闻报道，1956年公私合营之时，“荣记”、“合记”、“庆记”三家“五芳斋”及“香味斋”四家粽子店组建为一家“嘉兴五芳斋粽子店”。
该文章中曾提到：“张锦泉创始了五芳斋，而姚九华真正将五芳斋从前店后坊的老店，走上了产业链整合的现代化企业。如今，五芳斋集团员工达到6000人，年产粽子2亿只，不但是全国粽子行业的龙头企业，也跨入了全国餐饮行业百强、食品制造业纳税百强企业的行列。”
此外，上述报道还曾提到姚九华的家人包括儿子、外孙女等都在五芳斋工作。
这也意味着，五芳斋和粮午斋的粽子制作工艺均是同出姚九华之手，而粮午斋作为五芳斋的粽子代工厂，消费者从五芳斋处所购得的部分粽子事实上便是由粮午斋所产。而这是否会为二者日后的品牌之争埋下导火索，仍有待进一步观察。
事实上，老字号陷入品牌之争的案例屡见不鲜。
比如仍在冲刺上市的天津同仁堂由于与北京同仁堂同为中华老字号，二者却由于争夺“同仁堂”这一商标多次发生纠纷。
国企改制谁之殇
五芳斋历史上曾是国企，而在经过几次股权转让后，其控制权也移交至厉建平与厉昊嘉父子二人手中。
招股书显示，厉建平与厉昊嘉通过民营企业五芳斋集团间接控制五芳斋50.06%的股份，为五芳斋的实际控制人。
故事的起点要从五芳斋成立之时说起。
五芳斋由嘉兴市五芳斋粽子公司整体改组，同时吸纳浙江省嘉兴百货纺织品批发公司、嘉兴肉类中心、嘉兴酿造总公司（下称嘉兴酿造）、嘉兴市农业科学研究院及部分自然人共同作为发起人，于1998年发起设立的股份有限公司。
2001年4月，以截至1999年12月底五芳斋1789.13万元的净资产评估价为基础，原股东之一的嘉兴市商业控股（集团）有限公司（下称嘉兴商业控股）将其持有的五芳斋国有股507.56万股予以溢价转让，其中的253.78万股以3.55元/股的价格定向协议转让给五芳斋的经营团队。同年5月嘉兴商业控股将手中的253.78万股以3.01元/股转让给员工赵建平、魏荣明、倪嘉能三人。
但是信风（ID：TradeWind01）注意到， 浙江远洋实业股份有限公司（五芳斋集团前身，下称远洋实业）在2001年4月通过嘉兴酿造、嘉兴肉类中心的股权转让以281万元的价格获得共计110万股的股份，平均每股价格仅为2.55元。
这意味着，相近时间的股权转让，员工所获得股份价格甚至高于外部股东。
不仅如此，2004年1月嘉兴商业控股将其持有的国有股253.78万股以不低于每股4.40元的价格通过产权交易市场进行挂牌竞价方式转让，彼时五芳斋的评估价值为0.49亿元。
而远洋实业依旧以最低价4.40元/股的价格从嘉兴商业控股手中获得该股份。
事实上从1999年至2004年，五芳斋的评估价值已从0.18亿元上升至0.49亿元，其净资产增长率已达172.16%，但是远洋实业所付出的每股价格增长率仅为72.55%。
远洋实业的入股价格从程序上来看似乎是公允的，而从实际的增长率来看明显存在不合理之处。
不仅如此，五芳斋员工赵建平、魏荣明和倪嘉能三人在2001年5月以3.01元/股从嘉兴商业控股手中得到总计253.78万股的股份又在2004年3月“原价”转让给了远洋实业。
在这短短的4年里，远洋实业通过历次股权转让终于登上了五芳斋的大股东之位，持有其59.16%的股权。
2004年12月，远洋实业也将其公司名字更为“浙江五芳斋控股集团股份有限公司”，而此五芳斋早已不是当年的五芳斋。
厉建平父子通过股权转让一步步将五芳斋装入囊中，此次若是上市成功，这将是二人通过国企改制实现“暴富”的故事。