股市是否已经完全兑现降息利好?

沧海一土狗
降息改变的是资产配置倾向,从负债端影响股市。下一步则是耐心等待本周四资产端5年LPR的政策指令。

今天央行宣布:

为维护银行体系流动性合理充裕,2022年1月17日人民银行开展7000亿元中期借贷便利(MLF)操作和1000亿元公开市场逆回购操作。中期借贷便利(MLF)操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点。

债券市场预期了很久的降息终于落地了。

今天国债期货也如大家所预期的那样——走出了高开低走的“套人”走势,这说明债券市场的定价很充分。

今天所降的利率,最核心的是OMO利率,并不是MLF利率。如果降的只是MLF利率,债市会走预期落空的走势——下跌。

在2021年12月29日的《降息vs加息,变动的到底是哪个息?——兼论海外的通胀治理》一文中,我们讨论了这个问题:到底央行降低哪个利率意味着央行全面降息——即类似于美联储的那种降息?

答案是:公开市场操作7天逆回购的利率。

如下图所示,这次降息是一个混合体,既类似于2019年q4的那次降息——切断猪肉通胀对货币政策预期的扰动,又类似于2020年q1的两次降息——支持实体经济

因此,这次操作实际上有两方面的目的,1、切断海外加息周期对国内货币政策预期的干扰;2、降低实体经济融资成本,支持实体经济。

我们都知道,降息有利于股市,尤其是那一类对机会成本敏感的股票今天的万得全a上涨1.15%,且风格偏成长股。

于是,有投资者问了这样3个有意思的问题:

1、为啥股市就涨了这点儿?

2、股市是否已经消化了降息的影响?

3、股市如何消化降息的影响?

对,他们主要是嫌股市涨得少。于是,我反问了3个问题:

1、你事前有没有降息预期?

2、你知不知道真降息该降哪个,传导机制又是什么?

3、今天降息落地后你的情绪里包含兴奋么?

他倒诚实,都回答否。

我说,既然市场走成这样,你是这样想的,别人也是

市场是人在交易,投资者的认知水平起了很大的作用,这个主要体现在市场节奏上

在这里,我们可以做一个有趣的思想实验。

假设所有的投资经理都秉持一个错误的信念:降息和股市上涨无关,我不该加仓。那么,市场会如何反馈呢?首先,当天市场不会因为降息上涨,该干嘛干嘛。

但是,之后市场怎么演绎呢?这是这个问题最有意思的点。

为什么说降息OMO利率是真降息呢?是因为它会改变配置行为,降息OMO利率会直接影响货币类产品的利率中枢,会直接把这类产品的利率中枢往下拖10bp。

当居民发现货币类产品利率下降时,他们会自然而然地去改变其配置行为,其宏观表现为流动性偏好的下降——不那么想拿那么多货基了

也就是说,降息的真正靶点在于居民的流动性偏好,其手段是拉低货币类产品的收益率中枢

如果我们理解清楚这个关节之后,会发现近期监管还有一个辅助降息的操作——证监会的《重要货币市场基金监管暂行规定(征求意见稿)》。这个文的核心要义在于两点:1、继续抬高货币基金资金池的信用等级;2、继续压缩资金池的期限错配程度。

这两点做下来的一个自然结果就是,货币类产品的利率会降低。

事实上,这对畅通利率的传导机制的意义极其巨大。

不难想象,假设货基里塞了很多低信用等级的资产且期限错配程度较大,那意味着这个池子平均利率对央行的OMO利率不敏感,程度越大越不敏感

也就是说,证监会的这个操作和央行的操作是配合的,

1、前者的操作使得货币基金的利率和银行间资金利率强关联,是一个畅通利率传导机制的妙招;

2、后者的操作来降低银行间资金利率;

下面,我们把楼歪回来,回到我们最开始的问题:如果所有的投资经理都秉持一个错误的信念:降息和股市上涨无关,我不该加仓,那么,市场如何演绎?

边际的客户会把钱从货基里挪出来,挪一部分去申购股票基金。

也就是说,如果整个股市菜鸡互啄,市场会反馈得较为缓慢,反馈的方式是——投资经理被倒逼着买股票,因为他们突然发现来申购基金的客户越来越多,他们被客户的申购单烧到了屁股。

假设降息利好所带来的真实影响为绿色加橘色矩形面积

在错误信念“降息与股市无关”下,市场会走B-错误信念模式,经理行使一小部分定价权,客户行使一大部分定价权。也就是说,虽然最后投资经理也买进去了,只不过都是被他们的领导——客户——逼着买的。这种模式下,定价效率会很低,市场要花很长时间才能消化这个利好。

对称的,假设经理们都很专业,秉持正确的信念,市场会走A-正确信念模式,经理会行使一大部分定价权,客户只会行使一小部分定价权。

在这里,我们能发现一个很有意思的推论:市场最终能否达到一个正确的结果是否依赖于投资经理的信念?并不依赖!!

如果所有的经理都很拉垮,看不清形势,那也不要紧,他们的老板——客户——会逼着他们下单——既可以买他们,也可以买他们的竞争对手

只不过,这是一种很没效率的定价模式,市场会花很长时间才能出清。

所以,投资经理们一定要清楚一点,你们怎么想的并不重要,根本改变不了结局,只能改变节奏

想清楚这个负债驱动模型之后,我们就能很轻松地回答这几个问题了:

1、为啥股市就涨了这点儿?

2、股市是否已经消化了降息的影响?

3、股市如何消化降息的影响?

答1:客户还没反应过来,钱还没来,经理们只是在交易信念,可以对也可以错;

答2:并没有,现在是一个大切换期,不同的经理分歧很大,降息还不足以让他们改变分歧。

答3:客户会奖励和支持持正确信念的投资经理,通过这种方式系统行使了定价权,持错误信念的经理是受损的——客户会支持你的对家。

综上所述,我们已经了然:降息改变的是资产配置倾向,从负债端影响股市

在2022年1月15日的《时代的馈赠和代价》的一文中,我们提到了两个发令枪:

1、降息OMO,压制流动性偏好,负债端的发令枪;

2、降息5年LPR,稳经济预期,稳定人心,资产端的发令枪;

现在负债端的发令枪已经打响,让我们耐心等待本周四的下一个政策指令吧

今年年初的行情比较波折,但很可能是一波较大行情的起点。所以,起跑十分关键,初始的这两步决定了未来一年(甚至更久)客户们会支持谁,所以,误判的代价极其高昂。希望这几篇文章对大家有帮助。

本文作者: 沧海一土狗,来源:沧海一土狗 (ID:canghaiyitugou),原文标题:《股市是否已经完全兑现降息利好?——投资者认知差异的视角》

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