宋雪涛:一季度的主要交易逻辑

来源: 天风证券宋雪涛

美股的核心矛盾在分母,A股的核心矛盾在分子。美股的交易逻辑是杀估值,A股的交易逻辑是重建信心。不宜用指数来表达A股的投资机会,需要观察的仍然是结构变化。

新年以来,中美市场都表现出了新趋势,权益市场出现了较大幅度的调整。

从去年Q4到今年Q1,“内滞外胀”的基本格局没有变化。

但核心矛盾变了——美国的核心矛盾“从胀转向紧”,而中国的核心矛盾还“停留在滞”。

去年Q4,中美的政策都还在预期酝酿的阶段。

美国的政策预期是紧货币。当时联储偏鸽派(把持续高通胀归因于供给侧问题和财政脉冲),试着安抚市场,市场预期联储不会过早过快收紧。

中国的政策预期是稳增长。当时政策信号密集且强烈,市场预期今年政策前置、发力靠前,年初就能看到宽信用、稳增长的迹象

今年Q1,政策预期到了兑现阶段。

美国兑现了紧的预期。年初以来货币政策急转弯,为了对抗胀,释放出更早更快加息缩表的鹰派信号(1月上旬美联储公布的12月会议纪要明确了缩表,1月底鲍威尔答记者问也比12月要鹰派得多),市场的加息预期上的很快,对联储的紧缩定价已经非常极端。

但中国没有兑现稳的预期。年初以来财政发力、宽信用、稳增长的明确基本面信号没有出现。去年四季度市场相信很快会有稳增长,扛着不跌,结果一致预期瓦解后开始快速补跌,进入预期混乱—踩踏—重构的阶段。

因此,一季度的主要交易逻辑发生了变化。

美股的脆弱点和超预期在分母。

估值贵、赔率低,所以联储急转弯后,主要交易逻辑是杀估值,核心策略是缩短久期、低估值防御。

过去1个月,2年期美债收益率上行了50bp,差不多是去年下半年的总和;高估值的纳斯达克的静态估值水平(PE-TTM)收缩了15%。

当前联邦基金期货隐含了4.8次加息,标普500和道琼斯的风险溢价仍然处在中低位置(29%和14%分位),估值仍有下降空间。

美股跌多少,关键看盈利能否扛住估值收缩,今年大公司的业绩增速预期较高,因此观察点主要在:通胀是否持续、经济是否减速、联储是否转向鸽派叙事。

A股的脆弱点和超预期在分子。

经济工作会议提到当前经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力,特别是在年初以来地产没有企稳迹象、基建持币观望、疫情反复的状况下,市场预期转弱、缺乏信心。

所以主要交易逻辑是修复预期、建立信心,核心策略是寻找高景气、强趋势和困境反转的行业。

A股的分母相对次要,虽然流动性和情绪也受到美股美债的影响,但货币主动降息、外紧内松,10年期国债利率降至2.70附近,人民币兑美元汇率稳定在6.3-6.4区间。A股估值不贵,大盘股的风险溢价处在历史中位数水平,中盘股的风险溢价处于高性价比区间。

A股流动性宽松、估值水平中性、经济长期向上和短期向下的弹性都不大,因此不宜用指数来表达投资的机会。

需要观察的仍然是结构变化:宽货币能否宽信用稳增长(地产基建信用)、防疫政策能否做出适应病毒变异特征的调整、细分行业的盈利能力(ROE)和产业趋势(盈利增速)能否穿越经济的中周期下行。

本文作者:宋雪涛,来源:宋雪涛宏观笔记 (ID:xuetao_macro),原文标题:《宋雪涛:一季度的主要交易逻辑》

 

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10 条评论
见闻用户
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就知道这些人会出来瞎bb

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兔子
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😬

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见闻用户
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2022年,还去寻找高景气啊?谁能“稳”增长?2022年明显是需要寻找“确定性”的东西。

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孙悟空
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要跌多少美科技公司

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MobileUser9289
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回复 孙悟空:

耳放头一回估计经济88天假,(♡⌂♡)人头狗益禾堂团团圆圆英语uuuuu

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FinanceGreenhand
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请问中国四季度的“滞”的结论是如何得出的呢?

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