有些公司的IPO之路注定不平坦。
自2019年6月14日向证监会递交IPO申请，在经过1105天的等待后，无锡化工装备股份有限公司（下称锡装股份）的上市之旅终于迎来了实质性的进展——在6月23日的证监会发审委会议上，锡装股份的深交所IPO申请即将上会受审。
作为一家金属压力容器制造商，锡装股份的产品主要应用于炼油及石油化工、基础化工、太阳能等领域。
近3年的等待，的确也让锡装股份更有底气冲刺IPO。除了最近一期的归母净利润突破亿元大关外，锡装股份悄然将此次IPO的融资额度调高了3.50亿元——在股票发行规模不变的情况下，将融资额度从此前的7.50亿元改为11亿元。
此次IPO过程中，锡装股份拟发行不超过2000万股募集11亿元，投向“年产12000吨高效换热器生产建设项目”、“年产300台金属压力容器及其配套建设项目”以及补充营运资金。
与锡装股份同样期待这场发审会的还有坐镇第二大股东的“九鼎系”。
其中，苏州周原九鼎投资中心（有限合伙）（下称周原九鼎）、国联昆吾九鼎（无锡）投资中心（有限合伙）（下称昆吾九鼎）分别作为第二、五大股东持有锡装股份11.80%、3.20%的股份，合计持股比例累计已不低于15%。
九鼎系在2018年3月遭遇证监会立案调查后，其所投资的IPO项目审核进度一度遭遇停摆。直至2021年7月，陕西美能清洁能源集团股份有限公司（下称美能清洁）的上会及过会似乎才意味着“九鼎系”的IPO业务出现了转危为安的信号。尽管如此，但截至6月21日，美能清洁仍未拿到发行批文，而此次IPO上会是否顺利过关，同样也是市场重新审视IPO业务是否受关联九鼎系影响的又一关键窗口。
除了携带“九鼎系”标签外，信风（ID:TradeWind01）注意到，锡装股份的外协厂商之间还存在隐秘关联，但是这一关系在招股书中并未得到披露。
已在IPO队伍中静候多时的锡装股份此次能否闯关成功，市场正在等待答案。
凭光伏东风起飞
锡装股份的IPO之旅最早可以追溯到7年前。
2015年11月，锡装股份在中信建投（601066.SH）的保荐下，向证监会递交上交所IPO申请，此后其IPO便一直未获新进展，不到两年后的2017年5月，锡装股份最终以撤回材料宣告其首次IPO申请告败。
这一期间，锡装股份还曾在中证协针对IPO企业信息披露质量组织的抽查行动中被抽中。
从2015年版的招股书来看，锡装股份业绩的持续走弱或许给其上一轮IPO徒增压力。
2012年至2015年前三季度，锡装股份的营业收入分别为4.69亿元、5.26亿元、5.28亿元和1亿元，同期归母净利润分别为0.51亿元、0.46亿元、0.52亿元和0.08亿元。
锡装股份此前也透露过当初的业绩瓶颈：“市场环境不佳，部分下游行业的对外投资减少，这对公司在 2015 年至 2017年上半年的新接订单规模造成了一定的影响，从而导致公司在2016年度和2017 年度的营业收入出现下滑，订单毛利率水平整体偏低。”
如今二度冲刺主板的锡装股份早已不是当年的“吴下阿蒙”了。
2018年至2021年上半年，锡装股份的营业收入分别为6.03亿元、7.59亿元、8.35亿元和4.57亿元，同期净利润分别为0.83亿元、1.67亿元、1.93亿元和1亿元。
增长的重要动力，来自于下游光伏发电市场对于热压力容器产品的需求。据介绍，作为主流太阳能电池生产工艺的核心物料，高纯多晶硅在生产中需要使用较多的热压力容器，以此进行热量交换、热量回收和保障安全，
该产品已然成为锡装股份的主要收入来源——2018年至2021年上半年，热压力容器产品的销售收入分别为4.44亿元、4.99亿元、6.64亿元和3.67亿元，同期占比分别为73.97%、66.05%、79.91%和80.49%。
“公司在2021年1-8月的新增订单约 7.36 亿元，其中多晶硅领域的新增订单约 3.1 亿元，公司目前已成为国内该领域的主要供应商之一。”锡装股份表示。
国家政策助力下，国内多个超千万吨级的炼化一体化项目的相继启动拉高了锡装股份的毛利率，其高通量换热器产品已在中国石化（600028.SH）、中国石油（601857.SH）等多个国内大型炼化项目上得以运用。
据介绍，高通量高效换热器具有高效节能、技术含量高的特点，锡装股份的高通量高效换热器产业化填补了国内相关领域的空白。
该产品拉高了锡装股份的毛利率，其几乎是同业可比公司的2倍——仅以2020年的内销毛利率为例，包括天沃科技（002564.SZ）、富瑞特装（300228.SZ）等在内共9家公司的毛利率中位值为20.52%，而锡装股份同期的毛利率高达37.65%。
若剔除高通量换热器产品，则锡装股份2020年的内销毛利率降为28.55%，仍高于同业可比公司。
除了下游市场的外部因素促进外，锡装股份认为其一直是以高端市场作为发展目标，再加上下游客户行业分布的扩大在一定程度上提升了企业抗周期的能力。
“一直以‘高端产品、高端市场’作为发展目标，公司在技术实力、品牌知名度等方面在国内市场具有较强的竞争优势，毛利率处于同行业可比公司上游水平，符合公司的市场定位。”锡装股份进一步表示：“将产品市场延伸至高技术船舶及海洋工程、核电和太阳能等新兴领域。随着下游客户行业分布的不断扩大，能够在一定程度上提高公司在经营方面的抗周期性能力。”
疑窦丛生的外协商
在生产过程中，锡装股份会将相关产品的表面处理、小口径堆焊等工序委托给外协加工厂完成。
招股书显示，2018年至2021年上半年，锡装股份对前十大外协厂商的采购费用分别为0.24亿元、0.23亿元、0.21亿元和0.12亿元，占采购金额的比重分别为64.49%、60.31%、71.52%和64.18%。
信风（ID：TradeWind01）注意到，锡装股份的部分前十大外协厂商之间或存在隐秘关联，而相关信息并未在招股书中得到呈现。
2018年至2021年上半年，锡装股份对前十大外协厂商——南通港嘉机械设备安装工程（下称港嘉机械）有限公司的采购额分别为58.25万元、207.98万元、179.74万元和17.07万元；同期对同为前十大外协厂商——如皋市佳士达设备安装工程有限公司（下称佳士达设备）的采购额分别为353.07万元、262.86万元、109.58万元和81.41万元。
从成立的时间线可以发现，锡装股份在港嘉机械、佳士达设备成立当年（2018年）便对其合计采购了411.32万元的外协服务。
港嘉机械成立于2018年11月26日，法定代表人是蒋召峰，注册地址是“如皋市长江镇永康路119号”；而佳士达设备成立于2018年6月7日，法定代表人是苗辉，注册地址是“如皋市长江镇经2路森松花园1幢188-2室”。
虽然二者看上去毫无联系，但是联系方式和相关负责人的名字却出现了相似的情形。
一方面，二者的工商联系方式均指向了同一手机号码“13962769678”；另一方面，信风（ID：TradeWind01）获得的一份劳动纠纷诉讼文书显示，港嘉机械在承揽锡装股份的业务时，其现场负责人的名字也是“苗辉”，该名字与佳士达设备的法定代表人“撞名”。
对于港嘉机械、佳士达设备的隐秘关联，锡装股份并未在招股书中进行披露。
值得注意的是，成立当年即合作的外协商不在少数，锡装股份于2020年至2021年上半年对南京圣兰焊接服务有限公司（下称圣兰焊接服务）的采购额分别为85.63万元、82.78万元。其中，圣兰焊接服务成立于2020年3月11日，注册资本为50万，参保人数为0。
港嘉机械、佳士达设备的隐秘关联、成立当年即合作的合理性等疑问，或许有待发审会的进一步揭晓。
九鼎系“回归”后又一大单迎考
锡装股份与“九鼎系”结缘于2011年，距今已有10年的时间。
2011年1月，锡装股份第一次引入外部投资者，九鼎系旗下的两家关联企业——周原九鼎、昆吾九鼎均以16.81元/1元注册资本的价格分别认购416万元、113万元的注册资本，二者的持股比例分别为11.80%和3.20%。
这意味着，九鼎系对锡装股份的持股比例合计已经达到15%，并成为第二大股东，这是锡装股份上市前最后一次引入外部投资者。
九鼎系的上述持股比例与其此前押下重注的江苏德纳化学股份有限公司（下称德纳化学）颇为接近，九鼎系彼时对德纳化学的持股比例高达16.33%，是其最大的外部股东。
然而眼下摆在九鼎系项目面前的，仍然是监管问题是否彻底得到解决的不确定性。
2018年3月九鼎系遭遇监管层严查，此后九鼎系的IPO项目都被按下了“暂停键”，但是上市心切的锡装股份并未放弃。
次年就递交招股书申请IPO的锡装股份苦候2年并直到2021年7月，才在九鼎系旗下IPO的首个“解冻”项目——美能清洁的上会前夕迎来证监会的反馈意见。
美能清洁的过会一度被视为九鼎系项目得到监管“大赦”的象征，可截至今日该项目仍迟迟未能拿到证监会的首发批文，距离其过会已将近1年的时间。
不但如此，九鼎系所重仓的德纳化学IPO也在发审会上遭到否决。九鼎系的身份还成为了上会现场的监管关注点。
“九鼎投资、九鼎集团通过JD Logan、鲁资九鼎合计持有发行人16.33%股份。请发行人代表说明 JD Logan、鲁资九鼎投资发行人的原因及背景，入股价格是否合理、公允。”监管层在发审会上对德纳化学提出上述疑问。（详见信风（ID:TradeWind01）2021年9月30日文章《德纳化学IPO被否背后：九鼎系重仓项目的“关键失败”》）
与之对应的是，部分在IPO前夕“出清”九鼎系的IPO项目，反而上市进度得到了推进。
例如天风证券（601162.SH）2018年上市前夕，第七大股东苏州建丰投资中心(有限合伙)（下称建丰投资）悄然完成更名，从苏州建丰九鼎投资更名为建丰投资，九鼎系作为该基金股东的执行合伙人身份也遭到了另一主体的取代；再如2020年9月闯关的蓝天燃气（605368.SH），完成了对九鼎系持有的2350.10万股的股东出清，也顺利完成了过会和后续的上市。
从美能清洁批文的长期搁置，到德纳化学的上会折戟，九鼎系相关IPO项目的命运仍然存在着巨大的不确定性，自首次申报IPO已达近七年之久的锡装股份，此番能否破除九鼎系的“魔咒”，无疑备受关注。