澎湃新闻与华尔街见闻联合推出的《首席连线》2022中期市场展望——经济大盘重振之路 已正式开启！
7月6日，申万宏源副总经理、首席策略分析师【王胜】在由澎湃新闻和华尔街见闻联合推出的“经济大盘重振之路——《首席连线》2022中期市场展望”策略专场直播中分析了2022年下半年资本市场将如何演绎、我们应如何选择景气赛道 >>点击查看本场直播回放<<，作出了以下判断和分享：
观点精要：
1、A股在大的方向上已经走出了四月末最悲观的情形，但恢复的过程不是一马平川的，还是会有波折。
2、在四月最低点后，经济开始环比回升了，给了大家很大的信心和鼓舞，进一步促成了5月的反弹。5月反弹后，6月延续了这样的趋势。
3、经济预期正在逐渐企稳，但也要承认未来还有很多不确定性。现在是边际上最好的时刻，是斜率最陡的阶段。“经济底”还需要时间确认，长期一定要有信心，但是短期企稳要保持耐心。
4、没有核心资产的时代，只有时代的核心资产。成长股尤其是其中的硬核科技才是贯穿十年的主线，尤其新旧能源这块是大方向。安全、绿色和数字（数字经济的数字），这三个词概括了我们对于长期成长方向的选择。
5、安全、绿色和数字（数字经济的数字），这三个词概括了我们对于长期成长方向的选择。……从各方面我觉得成长板块就该涨。
6、科创板解禁高峰从来不是问题。……A股从来不缺钱，缺的是好的上市公司和好的投资机会。
7、创业板的拔估值比较容易，但科创板的硬核科技公司都有国际对标，也就有相应的估值天花板。所以大家一定要保持冷静，老老实实地赚业绩的钱，而不能指望它进入大牛市，就把估值一下拔好几倍。
8、今年大盘和小盘总体比较均衡，大盘略微好一点，这是根据基本面的逻辑推出来的。在周期、金融地产、消费和科技四类风格中，我更关注消费。
9、经济增长预期和风险偏好之间高度正相关，所以我一直认为基本面趋势才是核心和关键。历史上所谓的“水牛”其实都是预期发生了变化，经济基本面预期才是主要矛盾。在这个主要矛盾中，核心的关键是出口。
10、好东西不便宜，便宜的东西多少有一点缺陷。除非有特别明显的泡沫，你任何时候去看估值都有一定合理性。所以，首先要有“不能简单根据估值便宜来买卖”的基本概念。
《首席连线》——经济大盘重振之路，是澎湃财经X华尔街见闻联合推出2022中期市场展望，我们特邀11位券商首席经济学家和新财富上榜明星分析师，覆盖海外、宏观、策略以及通信、电子、消费、医药、新能源车、风光储、有色、农业八大热门行业赛道，解析政策、分析趋势，寻找中国经济增长新动能。
以下是投资作业本（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：
A股已经走出了最悲观的情形
问：请王老师展望一下今年下半年A股市场的总体行情。
王胜：我们用了一个词叫“晨曦微露又阴雨”。我们认为A股在大的方向上已经走出了四月末最悲观的情形，但恢复的过程不是一马平川的，还是会有波折。
当下可能是一个非常好的时刻，但往后看，中美经济相对边际上的变化还需要去观察。
同时，国内CPI的上行也会对未来货币政策进一步演绎的空间形成一定的约束。
所以下半年还是需要去观察，看最后的市场能不能像大家期待的那样。
A股是不是已经充分定价？
问：2022年上半年A股见底反弹，市场对上半年诸多的事件冲击和基本面因素是否已经充分定价？
王胜：年初到现在有三轮下跌。
第一轮下跌跌的是美债收益率的上行。鲍威尔被拜登提名连任美联储主席，当天纳斯达克指数见顶。随后一段时间国内的创业板指见顶，然后美债收益率上行，引导了第一波A股市场的回调。
第二轮是从今年二月末三月初开始的，俄乌冲突带来对原材料成本上行及未来通胀的担忧，进一步产生对上市公司毛利率和公司估值的担忧，还引发了大家对于世界中长期格局的思考。
第三轮下跌主要源于国内疫情超预期的反复。
但总体来看，经过三轮下跌后，到4月26-27号之间、本轮指数的低点时，我们发现整个市场的性价比很高，在历史的百分之九十分位数以上，比历史上绝大多数时候都更便宜。
同时，随后政策不断发力稳经济，数字经济（召开了专题协商会）和新经济领域都有政策推出。
此外，在四月最低点后，经济开始环比回升了，给了大家很大的信心和鼓舞，进一步促成了5月的反弹。5月反弹后，6月延续了这样的趋势。
从某种意义上说，“充分定价”既定价了美债收益率上升这样的潜在外部风险，也定价了疫情过后经济的触底回升。充分定价是一个双向的定价，我们在未来还要认真思考哪些能超预期，才能找到新的投资方向和机会。
问题的本质：底部是怎么出来的？
问：今年4月份A股出现了一个阶段性的低点，您认为目前能否确认4月的那个低点就是市场底呢？
王胜：去年九月末房地产政策开始出现微调时，是不是可以当做一个“政策底”？今年3月16日的金融稳定委会议能否当做“政策底”？4月26日提出“稳经济”决心的政治局会议呢？
所以在我们严格的投资框架意义上，我倾向于不使用“政策底”“流动性的底部”“市场底”等框架，而采用“基本面趋势投资”，关注的是什么时候对基本面的预期开始发生变化。
为什么我们认为4月底出现了“年内第一次有效反弹”？因为4月经济数据够差，那未来数据一定是回升的。
随着疫情反复、七天回购利率出现了下行，流动性趋于宽松。在这种情况下，环境就变得很好了。如果此时美国人又开始交易衰退，相比之下中强美弱，外资就又回来了。
随后政协在5月召开了数字经济的专题协商会，给关注互联网平台型公司基本面的海外投资者带来了新的信号：数字经济规范加强，发展的新征程又要开启了。于是，当天人民币汇率开始升值。
所以，我们希望抓住问题的本质：这个底部是怎么出来的？背后的原因是什么？
“经济底”还需要时间确认
问：您认为下半年A股能否从目前的反弹走向反转？您如何看待A股市场从4月低点开始的反弹空间？
王胜：这是有希望的，但着急不得。
首先，我们要看一个真正能够实现反转的底部往往具备什么条件。我们来看2012年的底部是怎么形成的。
中国每五年进行一次调整，所以十年是一个非常重要的周期。2012年恰好是十年前。2011年末房地产不是特别乐观，随着12月的降准，流动性预期开始改善。2012年一季度和2021年四季度很像，市场的主要特征是“预期宽松”。
2012年5月开始，春季躁动结束了。大家发现宽松的效果没那么容易看见，经济开始一个月好、一个月不是很理想。直到2012年9月和10月，市场才开始有像样的反弹。2012年11月8日，党的十八大召开，加上经济数据经过连续多个月的回升，经济真正见底。
要实现见底，还有一个最重要的条件——有资金来打破存量博弈的负向循环。2012年那一波是存量资金加杠杆（专业机构投资者敢于做逆向交易）打破了这个负向循环。
2014年为什么一降息就大涨，为什么涨券商？因为在那轮券商是核心，是“金融创新加杠杆”的重要源头和执行者。
现在的情况如何？首先，经济预期正在逐渐企稳，但也要承认未来还有很多不确定性。现在是边际上最好的时刻，是斜率最陡的阶段。随后我们要面临几个考验：
第一，中国的房地产能不能比较快地软着陆。从目前的土地购置情况来看，到明年上半年地产投资者都比较难非常乐观。
第二，出口。出口是今年的一大亮点，极大地支撑了总需求的量。但客观来说，随着时间的推移，美国及欧洲的外需是有一定压力的。
第三是我相对比较乐观的消费。大家有半年快一年的时间没买房了，储蓄率其实是回升的。我们倾向于认为消费没那么糟糕，但也需要时间来验证。
所以首先“经济底”还需要时间确认。长期一定要有信心，但是短期企稳要保持耐心，这是第一点。
第二点，最近成交量在放大，但从目前的观察来看，还不具备非常明显的增量资金，而是一个存量调仓和存量加仓的过程。真正的增量资金还需要更为扎实的对经济基本面的预期，甚至更为便宜的估值。
成长股中的硬核科技才是贯穿十年的主线，新旧能源是大方向
问：本轮反弹中成长板块表现得比较亮眼，背后的逻辑是什么？
王胜：我觉得成长股就应该好好表现。
没有核心资产的时代，只有时代的核心资产。成长股尤其是其中的硬核科技才是贯穿十年的主线，尤其新旧能源这块是大方向。
我提出了三个词：安全、绿色和数字（数字经济的数字），这三个词概括了我们对于长期成长方向的选择。
一旦经济预期确认了，“四月是最低点”形成了共识，成长板块就开始回升了。往往是社融数据一好，成长股就开始表现，表明经济增长预期和风险偏好是高度正相关的。
此外，从自下而上或中观维度上也有很多成长股的利好，比如新能源汽车的销售超预期，欧洲搞了Repower EU导致能源安全受到关注。
从企业盈利上来看，一季度科创50的业绩增速非常惊人，远高于其他指数。
所以从各方面我觉得成长板块就该涨。但是你要注意，收益都回来了，又回到去年年底的位置了，此时大家要好好筛选手里的产品和股票，琢磨哪些东西能走得更长远，也不能盲目乐观。
科创板解禁高峰从来不是问题
问：您认为7月即将到来的科创板的解禁高峰是否会对市场产生一定的影响？
王胜：我觉得科创板解禁高峰从来不是问题。
如果市场发现上市公司更愿意关怀二级市场，与二级市场有更好的沟通，说不定股票市场反而因此上涨。2012年年末创业板有一个三年解禁期，结果却是牛市的开启。A股从来不缺钱，缺的是好的上市公司和好的投资机会。
但是，也要客观看到，科创50更多以硬核科技为主，有技术壁垒，产能扩张受到一定的瓶颈限制。而当年的创业板是轻资产商业模式，以服务业为主，两者并不太一样。
问：您是否同意科创板进入了牛市？
王胜：首先我们必须承认，大的硬核科技才是中国未来发展的方向。第一，中国这样的大国一定要通过先进制造业来获得更高的国民福利增长，第二，先进制造业能快速提高全要素生产率，对科技进步及经济增长的拉动作用是最本质的。
但是，这个牛市不是今天，而是2019年下半年开启的，和当年的创业板有点不太一样的地方。
此外，创业板的拔估值比较容易，但科创板的硬核科技公司都有国际对标，也就有相应的估值天花板。所以大家一定要保持冷静，老老实实地赚业绩的钱，而不能指望它进入大牛市，就把估值一下拔好几倍。
今年大小盘总体均衡、大盘略优，更关注消费风格
问：进入下半年后，大小盘成长、价值、周期等风格哪个会比较占优？
王胜：业绩增长的情况是风格最重要的决定因素，谁的业绩增速更高谁就更牛。
去年年底看今年，总体觉得今年的风格会相对比较均衡，大盘略占优一点点。年初到现在基本就是这个情况，以煤炭为代表的大盘略微跑一点点，但很多优秀的成长股已经基本上翻正了。
展望下半年，总体来看依然如此。中间成长股的波动会很大，但回过头来看，那些业绩增速能跟得上的优秀公司的市值会越变越大，整个成长指数就会慢慢起来。
所以今年大盘和小盘总体比较均衡，大盘略微好一点，这是根据基本面的逻辑推出来的。
第二点，在周期、金融地产、消费和科技四类风格中我更关注消费。
一方面，消费存在预期差，大家对它太悲观，而实际上大家的储蓄率还在上升，而疫情后的复工复产、复商复市对消费是最利好的。这是边际上变化。
另一方面，消费指数从2021年2月到现在一直在调整，已经调整很久了。
此外，如果拉长时间来看，中国的很多消费还是具备足够强的核心竞争力的。尤其是奢侈品、与养老相关的消费及一部分必需消费上，是能找到机会的。
周期方面，在大宗商品经过三个月左右甚至略长一点的调整周期后，老能源可能还有再次冲顶的机会，可能下半年也有机会。
科技成长是永远的主线，总能找到机会，无非是你找到哪个具体的细分方向。
北交所目前“小荷才露尖尖角”
问：您如何看待这些年北交所在二级市场的影响？
王胜：我用“小荷才露尖尖角”来形容北交所。
北交所在战略定位上和上交所、深交所有明显的不同，针对的是“专精特新”。这几个字寄托了中国对供应链安全的期待，首先是安全，然后才是创新。
现在北交所公司的流动性还不足，它们的市值和估值相比于主板还是有差距的。但是拉长时间来看，随着中国企业将“专精特新”的精神不断传承下去，会有越来越多优秀的企业参与交易，所以我们对这一块也是高度关注的。
当然，现在大家也要注意，不要每当贝塔起来的时候就盲目去追。现在没有流动性，买进去就要长期做股东的。所以普通投资者还是要三思。
中美政策空间不同，如果美股继续调整A股就有压力了
问：目前海外的紧缩趋势非常强，是否会对A股市场造成压力？近期A股表现出明显的脱敏特征，这个特征是否能够延续？
王胜：2020年我们提出了一个叫“中美股市命运互换”的假说。2020年疫情期间中美的资产负债表是截然不同的，中国的极为审慎，美国的则是疯狂扩张。在这样一个背景下，两国的通胀压力一定不同，恰好与2008年的情况形成了命运互换。
所以一年以后，中国的CPI在5%以上，美国在8%以上。对应的货币财政政策的空间也就不同了。现在中国的通胀是比较低的，所以呈现出脱钩状态。它的货币政策收紧，不意味着我也要收紧。
但是，如果下半年美国股票市场继续调整，A股就有压力了。现在美股反映出其PMI到45了，如果到45以下就意味着深度衰退，那上市公司业绩就不行了。
此时美股再跌，跌的是基本面变坏的预期，也是我们外需变坏的预期，那A股就将承压。
A股能否转牛核心看出口
问：您认为今年下半年A股要转牛的核心条件是哪些？主要矛盾在哪里？
王胜：刚才提到了一个非常重要的因素：经济增长预期和风险偏好之间高度正相关。所以我一直认为基本面趋势才是核心和关键。
现在能涨，是因为经济数据边际上全都在修复。历史上所谓的“水牛”其实都是预期发生了变化，经济基本面预期才是主要矛盾。
在这个主要矛盾中，核心的关键其实是出口。如果美国外需往下掉，中国的出口数据还很好，那说明我们的产业链竞争优势实在太强了。
至于地产，我们只希望它能稳着，毕竟它和时代的方向是不太一样的。
消费方面，我们对它充满期待，觉得最后肯定能稳住。
观察出口本质就是观察中国的制造业竞争力，其中我国在新能源汽车上有很强的话语权。这种话语权一方面是技术上的进步，另一方面我们确实在能源上有优势，比如光伏的硅料。
所以核心的观察点及观察指标我已经列出来了，关键是看经济能不能稳住。
当然，从金融学的角度来说，市场信不信稳住了最好看十年国债收益率。如果中国的十年国债收益率能够起来，说明我们已经走出了比较悲观的预期，届时可以对市场更加乐观。现在还要再观察。
新能源汽车总体估值不便宜
问：当下主要行业的板块估值处在什么样的水平，和目前的经济是否适配？
王胜：其实A股市场永远有这个问题：好东西不便宜，便宜的东西多少有一点缺陷。除非有特别明显的泡沫，你任何时候去看估值都有一定合理性。所以，首先要有“不能简单根据估值便宜来买卖”的基本概念。
另外，从相对估值的合理性来看，在新能源汽车总体估值不便宜的基础上，还是有一些局部环节具备业绩超预期及估值相对合理的可能性。
消费当中还是有不少行业的估值是比较合理的，这块是可以看的。
如果用更大的市值成长空间来看估值，那么在大部分硬核科技的成长方向上，其实还有很多东西值得去深挖，尤其是数字经济中与工业互联网、与产业数字化相关的方向。
下半年四大风险点
问：您认为A股投资者下半年需要特别防范哪些市场风险？
王胜：第一，半年报马上就要来了，这会带来一些分化。
第二是通胀。我们必须客观承认，下半年单月CPI达到3%的概率是很大的，在这种情况下货币政策还是会受到一定约束。
第三是整个海外需求的下滑是看得见的未来。
第四是金融市场自身的波动问题。近三十年利率都是下行的，突然要扭转进入上升周期，那么大量的杠杆的金融产品该怎么办？前阵子日本国债出现了熔断，一旦它的利率起来，金融机构又出问题，开始抛售资产，将给金融市场带来巨大的波动。
所以总体来看，外部的风险还是会有一些的。
下场预告
7月7日 周四 19:00，《首席连线》系列将推出第四场，通信专场：数字经济重构通信产业机会，澎湃新闻X华尔街见闻特邀 中信建投证券通信&计算机首席分析师【阎贵成】，与观众在直播间连线互动，欢迎大家准时观看。
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