近年来，量化交易广受市场追捧。其中，由于市场发展初期国内市场无效的资金较多，故高频量价模型得到了各大量化产品的广泛运用。不过，高频量价策略真的是一种“躺着就能赚钱”的交易模式吗？
未必。众所周知，头部私募量化指增产品多为多因子模型，其中量价因子占主导比例。然而，当我们回顾近两年的市场该产品的表现，不难发现头部私募量化指增产品历经2021年9月开始的超额回撤， 直至2022年2月底企稳反弹，平均回撤将近10%。
那么，这一情况是不是由同质化产生的？量价模型的收益来源及风险点又是什么？
对此，国泰君安陈奥林团队在7月28日研报中给出了答案。 通过分析量化私募指增产品的超额收益走势，该团队发现，量价模型的确存在模型高度同质化的可能，这也意味着随着产品扩容，量价因子可能变为一种风格因子。
进一步，该团队对量价模型的样本外组合进行分析，发现其在中信一级行业是未获取显著超额收益，在风格上的暴露也大都呈现周期性。而风险点方面，该团队发现，当市值敞口与流动性敞口的差值若处于高位，此时量价模型倾向于持有流动性差的大市值股票，存在微观交易结构恶化的可能性，模型也将会迎来超额回撤阶段。
1、量价模型是否存在同质化问题？
陈奥林团队发现，量价模型的确存在模型高度同质化的可能：
（1）我们挑选了10家量化私募，其指增产品超额收益自2021年起相关性中位数高达0.6，远高于公募量化指增超额相关性中位数，后者仅为0.4说明量化私募模型存在高度同质化的可能。
（2）我们采用机器学习的方法分别使用三组完全不同的机器挖掘特征组，预测不同尺度下的股票收益，并针对不同股票池构建多空组合。发现各组合在样本外的表现呈现高度相似性，扣费后的回撤期与量化指增产品的超额回撤期类似，这进一步增加了量价模型存在高度同质化的可能性。
2、量价模型的收益来源及风险点如何？
对此，陈奥林团队本节分别从行业及风格暴露上入手展开研究。具体如下：
（1）行业收益
陈奥林团队使用个股所属中信一级行业代替其本身重新计算样本外收益，发现不同频度下，不同特征组的量价模型均无法获取持续、稳定且显著的行业收益并呈现类似的周期性。
（2）风格暴露
该团队发现，大部分风格呈现周期性暴露，整体风格暴露加总敞口接近于0。
除此之外，该团队发现有两点值得注意：
- 量价模型长期在流动性因子上保持负向敞口，且在2021年8月达到极值，随后呈现周期性走势，恰恰对应了量价模型扣费后的回撤期。
- 市值因子和动量因子的暴露情况十分接近，且均维持较大的正向暴露。经过分析我们认为市值敞口与流动性敞口的差值若处于高位，此时量价模型倾向于持有流动性差的大市值股票，存在微观交易结构恶化的可能性，模型也将会迎来超额回撤阶段。
本文主要观点来自国泰君安金融工程团队7月28日研报《高频量价策略不等于躺着赚钱》，分析师：陈奥林、刘昺轶