事件：8月LPR非对称下调，其中1Y LPR下调5BP至3.65%，5Y LPR下调15BP至4.3%。
7月以来房地产需求再度趋弱，本次长端LPR下调幅度更大，意在对房地产市场形成更加直接的刺激。去年下半年以来房地产市场需求持续弱化，今年二月中旬以来二三线城市普遍实施多种因城施策手段刺激地产需求，包括下调首套首付比例、下调本地房贷LPR加点、“房票”作为货币化安置的替代选项等措施，力度不可谓不大，但收效相对有限。6月上海 解封一度带动全国地产销售大幅回暖，但7月之后再度转弱，居民去杠杆的过程仍在持续，前期地产销售的改善更多是疫情防控期间积压需求的一次性释放。
本次5Y LPR再度一次性下调达15BP，意图在于对全国房地产需求形成全面性的直接刺激。在LPR改革之后，各行业中长期贷款均已将5Y LPR作为利率浮动的基准，本次15BP的下调首先具有比较直接的引导包括基建、地产、制造业企业在内的各类企业融资成本下降的作用，惠及面比较广泛。而从新增贷款直接受益的领域来看，居民房贷则无疑是受益最直接的。与企业贷款的LPR加减点是根据企业和项目信用风险评级逐笔确定不同，居民房贷的LPR加减点是相对透明并且标准单一的，从而5Y LPR的下调直接有助于减少存量和新增房贷合同的月还款额，对30年期等额还款购房合同，今年以来5Y LPR累降35BP可合计带来5%左右的月供减少，从而有助于提升同等房价假设下居民购房的购买力，有助于增加居民购房需求。
LPR改革以来首次出现1Y LPR-MLF利率利差扩大，主要为避免企业和金融机构短期杠杆套利行为，也显示当前信用扩张的主要目标在于促进中长贷投放拉动有效投资。本次1Y LPR下调仅5BP，调整幅度低于市场预期，也是LPR改革以来第一次出现1Y LPR降幅小于MLF利率降幅的情况，两者利差时隔8个月后重回90BP，此前这一水平稳定长达27个月（2019.9-2021.11）。今年二季度上海疫情期间，一些制造业企业面临较大的生产周转压力，已经超大规模借入短期信贷资金进行过桥，当前央行通过压缩1Y LPR下调幅度，传递出避免企业和金融机构借短放长、过度进行短期杠杆套利行为的政策含义，并且相当明确地显示出当前信用扩张的主要目标在于促进中长贷投放拉动有效投资，而短期信贷已经不是重点。
本次非对称降息后或将进入一段时间的利率稳定、地产需求刺激效果观察期，而由于商业银行存贷款利差压力加大，年内操作降准置换MLF的必要性和概率均有提升。利率下调传导到房地产需求侧需要一两个季度的时间，今年以来5Y LPR已经累计下降35BP，显著大于2020年的下调15BP，加之8月MLF净回笼2000亿，从量的角度确认了当前银行间流动性过度充裕，后续不再进行增量净投放的方向，预计银行间资金利率会向7天逆回购利率中枢逐步靠拢，进一步的降息空间也相对较小。从商业银行存贷款利差角度来看，存款利率自律机制市场化改革将10Y国债收益率、1Y LPR纳入模型，但今年前8个月下行幅度小于贷款利率，存贷款利差收窄压力较大，一方面意味着央行以成本更低的降准方式置换高成本的MLF以降低银行负债成本更加迫切，另一方面也反向约束了未来5Y LPR进一步下调的空间。我们重申9月可能全面降准50BP以在9-11月间置换超过5000亿存量MLF的预测不变。而房地产需求扭转并非一朝一夕，工业化城镇化再平衡、以及旨在增加居民收入的财政扩张措施的配合也尤为重要。
本文作者：申万宏源证券秦泰，来源：申万宏源宏观，原文标题：《长端降息刺激地产，降准置换概率提升——8月LPR非对称下调点评》