1 地产起不来会阻碍本轮中长贷上行周期吗？
地产起不来会阻碍本轮中长贷上行周期吗？近期市场对于地产较为悲观，认为地产对于经济的拖累仍会较高，尤其在宽信用效果上，市场多认为地产销售周期与代表经济修复成色的中长贷周期紧密绑定—“地产不起、长贷难起”，而长贷信用周期与A股的估值波动紧密相关，自然也会对市场产生压制。但市场对地产与长贷周期关系的具象讨论较少，故本轮将对此进行讨论，回答地产如果起不来，是否会拖累长贷周期上行的问题。
2 具体分析
2.1. 直观看中长贷周期并不能跟地产周期划等号。
直观看中长贷周期并不能跟地产周期划等号。直观的去看商品房的销售额12个月滚动同比增速与中长贷12个月滚动同比增速，两者并非是完全一致的关系，虽然在过去四轮信用周期内，两者的大体趋势基本一致，但是仍然存在如2011Q3-2012Q1、2014Q4-2015Q2、2018Q2-2019Q3期间较长时间的地产销售增速与国内中长贷增速背离的情况，背后的原因在于中长贷背后不止房贷主导的居民中长贷，还有企业生产经营的企业中长贷。
2.1. 直观看中长贷周期并不能跟地产周期划等号。
直观看中长贷周期并不能跟地产周期划等号。直观的去看商品房的销售额12个月滚动同比增速与中长贷12个月滚动同比增速，两者并非是完全一致的关系，虽然在过去四轮信用周期内，两者的大体趋势基本一致，但是仍然存在如2011Q3-2012Q1、2014Q4-2015Q2、2018Q2-2019Q3期间较长时间的地产销售增速与国内中长贷增速背离的情况，背后的原因在于中长贷背后不止房贷主导的居民中长贷，还有企业生产经营的企业中长贷。
2.2. 结构上居民对国内中长贷的负向效应已显著边际下行
结构上居民对于国内中长贷的负向效应已显著边际下行。首先，中长贷的构成不单纯是居民，企业中长贷占比同样较高。复盘历史来看，新增中长贷中来自居民的占比中枢在50%左右，企业占据另一半，其中出现占比波动极值的时期往往就是居民中长贷扩张节奏与企业中长贷扩张节奏不一致的时期，比如2016年是企业下、居民上，则居民的新增占比一度达到100%，而在2018年后不再有大面积的房地产刺激政策后，这一中枢基本稳定，同时居民的中长贷增速明显放缓。这也侧面反应，地产虽然被市场称为“周期之母”，但非地产部门对信用扩张的影响其实也很大，地产周期决定中长贷信用周期的判断有待商榷。其次，2022年初至今来看，中长贷占比中居民明显下滑，已至30%左右的历史极低位水平，企业贡献反而上行至70%左右，也因此即使在5月后居民中长贷继续下行（但斜率其实放缓），企业中长贷拐头向上的背景中，整体中长贷周期仍是向上，故居民中长贷疲软对整体中长贷周期的负向效应已显著下行。
2.3. 居民中长贷中房贷比例在二季度已至历史极低位
居民中长贷中房贷比例在二季度已至历史极低位。为评估当前居民对于房市的悲观程度，我们可计算个人购房贷款的增量与新增居民中长贷的比例（因个人购房贷款余额央行季度公布，故为季频，以下简称房贷占比）。从结果看，房贷占比的一般范围为60-90%区间，趋势上，在三道红线、贷款集中度管理等收缩政策下，该占比从2020年初的80%左右持续下行至2021年下半年的60%左右，而到了2022年上半年，在疫情冲击、信用风险、预期下行等多方面因素作用下，该占比大幅下滑至2022年二季度的4.08%，已至极值水平，下行的空间已非常有限。
2.4. 当前并没有出现超常态的居民提前偿贷行为
当前并没有出现超常态的居民提前偿贷行为。可能上述结论的潜在因素为是否居民出现了超常态的贷款提前偿还行为，若如此，则是销售的下行叠加提前偿贷促成了个人购房贷款的急剧下行，将使得房贷低位的结论失真，因为超常态的提前还贷可以使得新增个人购房贷款为负值。从该角度出发，可计算每个季度的商品房销售额，假设销售额中有40%是按揭贷款（咨询地产组的经验数值，仅供测算用），可测算出季度的按揭贷款增量，再与季度的个人购房贷款增量做差，测算出季度的购房贷款偿还量，再计算该偿还量相对整体个人购房贷款余额的占比，即可判断当前的居民提前偿还贷款情况。从实际结果来看，2022Q2的居民偿还比例并没有出现显著的超越季节性的上升，此前居民提前偿贷的更偏个例，对整体而言基本可忽略。故逻辑上在疫情冲击、信用风险等负面因素叠加的二季度也未出现此现象，则往后在疫情转好、地产放松、保交楼政策等积极因素的作用下，更难出现超常态的提前偿贷现象。
2.5. 结论：地产起不来不会导致中长贷上行周期受阻
核心结论：地产起不来不会导致中长贷上行周期受阻。地产销售起不来并不一定导致中长贷上行周期无法重启，因为中长贷内部结构上居民长贷的负向边际贡献已经急剧下行，后续企业会是信用上行主力，同时购房贷款占比居民中长贷的比例在二季度已经至接近0的极值，边际上继续负向拉动的力量已非常小，客观看也未出现超常态的居民提前还贷现象，所以购房贷款继续下行的程度也将非常有限，故在居民中长贷不再有大幅下行而拖累整体的风险下，地产对信用复苏大概率不再是负向β（紧密绑定），而未来如有转好则可能是正向α（锦上添花），当前中长贷上行周期不会改变。
本文作者：东北证券策略团队，来源：一路向东北策略，原文标题：《地产起不来会阻碍本轮中长贷上行周期吗》