中金：房企股权融资恢复，“第三支箭”发出

房地产行业股权融资政策自2010年起开始收紧[2]，并于2013、2016年持续加码，此后涉房企业上市、再融资和重大资产重组事项基本停滞。11月21日证监会主席易会满发言指出“支持实施改善优质房企资产负债表计划”[3]，股权融资相关政策出现边际调整倾向。本次政策优化调整后，除IPO外，上市房企和涉房企业股权融资规定将全面恢复正常化（具体措施详见正文），我们认为此举对于房地产行业而言是里程碑式事件。

政策积极推进对财务受困企业的债务、资产重组及收并购事项，引导募集资金用于“保交楼”项目及经适房、棚改等保障性住房项目的建设，亦规定发行股份购买资产募资资金不能用于拿地拍地、开发新楼盘等用途。我们认为本次政策调整目的在于充分发挥资本市场的功能，以改善优质房企资产负债表，盘活存量住宅、商业、基础设施等多种资产，对于降低房企杠杆有积极作用。短期看，我们认为政策有助于扭转房地产市场下行风险，并稳定地产行业对宏观经济大盘的支撑；中长期看，有利于构建多层次的房地产融资体系，促进房地产行业与企业新发展模式的形成与房地产市场平稳健康发展。

当前行业供需两侧政策已全面转向支持与呵护，供给侧从“第一支箭”银行信贷支持、“第二支箭”债券融资帮扶到“第三支箭”股权融资松绑层层突破，工具全面、力度积极，有助于行业信用端困难纾解和流动性整体优化，对于短期提振市场信心和中长期促进基本面企稳均有助益。我们认为行业将延续“政策落地-信用恢复-预期扭转-销售回升”的复苏态势，2023年基本面指标或整体表现稳健。

我们认为在政策支持下，房地产板块上市房企将呈现多层次受益逻辑：1）优质企业能够在经营性现金流恢复、债务融资性现金流充裕、权益融资现金流补充的条件下实现资产负债表改善并持续推进份额提升的良性循环；2）具有符合要求的基础设施资产和REITs盘活机会的企业；3）部分资产质量高、债务复杂程度低的财务受困企业可能存在潜在的被收并购机会；4）港股H股架构上市房企再融资与境内保持一致，红筹架构内房企业亦有望间接受益。

图表1：A股股权融资相关政策梳理

资料来源：国务院，证监会，中金公司研究部

图表2：A股房企历史股权融资募资情况

注：此处行业分类采取申万房地产行业；2022年数据截至2022年11月28日
资料来源：Wind，中金公司研究部

图表3：“第一支箭”六大行授信支持情况

资料来源：各银行官方网站，中金公司研究部

图表4：“第二支箭”支持民营企业融资进展

资料来源：交易商协会，中债增，中金公司研究部

图表5：2021年7月商品房销售面积同比转负，2022年10月同比跌幅仍在-23%

资料来源：国家统计局，中金公司研究部

图表6：高频口径新房销售面积同比跌幅自2022年5月起有所收窄

资料来源：中指数据库，中金公司研究部

图表7：3Q22以来二手房成交量同比转正，但环比下行

资料来源：中指数据库，中金公司研究部

图表8：2022年6月起百强房企销售同比跌幅有所收窄

资料来源：克而瑞，中金公司研究部

图表9：各能级城市中仅超高能级城市（北上深）基本恢复至往年中枢水平以上

资料来源：中指数据库，中金公司研究部

图表10：2H21二手房价快速下降，2022年来降速趋缓

资料来源：搜房、58、贝壳等房产中介网站，中指数据库，中金公司研究部

图表11：2021年4季度以来首套和二套房贷利率分别累计下行165BP和109BP

资料来源：中国人民银行，贝壳研究院，融360，中金公司研究部

图表12：2022年以来各地方政府房地产行业政策出台情况统计

注：统计时间点为2022年1月1日至2022年11月21日
资料来源：各城市政府官网，中金公司研究部

图表13：10M22央国企在百强房企销售金额占比从往年不足30%提升至40%以上

资料来源：克而瑞，中金公司研究部

图表14：2023年约1.0万亿元信用债和ABS到期（VS. 2022年1.1万亿元）

资料来源：Bloomberg，Wind，中金公司研究部

图表15：2023年房地产基本面指标估算汇总

资料来源：国家统计局，Wind，中金公司研究部