12月1日，江苏天南电力股份有限公司（下称“天南电力”）的上交所主板IPO即将接受发审委的关键表决。
此次IPO，天南电力计划发行不超过0.17亿股、募集3.65亿元，投向“特高压电力金具技改扩建”、“研发中心”等项目的建设以及补充流动资金。
在股权结构上，天南电力是一家如假包换的“夫妻店”，即姚建生、冒松兰夫妇一共控制了100%的股份。若是天南电力顺利过会及发行，则姚建生、冒松兰的持股比例合计降至74.99%。
天南电力主要为国家电网提供电力系统所需要的各类连接组件。
由于上游原材料价格大涨，天南电力2021年出现了收入和净利润双双走低的情形——2019年至2021年，营业收入分别为3.40亿元、4.02亿元和3.16亿元，同期净利润分别为0.60亿元、0.86亿元和0.48亿元。加之近日监管层发文要求保荐机构审慎评估企业的业绩波动，这或给天南电力此番闯关IPO带来更多不确定性。
作为电力行业的选手，天南电力的大客户依赖症也颇为明显。2021年，其来自国家电网的收入已高达2.43亿元，占比为76.36%。
议价能力的隐忧
天南电力的产品涵盖防护金具、悬垂线夹等连接电力系统的各类装置，其中用于保护线路的防护金具是主要收入来源，该产品2021年创收1.55亿元，占比超过一半。
同样也是在2021年，防护金具的平均售价也提升至202.04元/件，同比上涨21.80%。
尽管如此，但防护金具当年的32.32%的毛利率却同比下滑了8.42个百分点。
产品售价和毛利率的背离原因，指向了原材料的涨价。
防护金具中包括钢铁、铝等在内的原材料成本占比近5成，而该类金属的涨价直接推高了生产成本。
防护金具的平均成本在2021年已达136.75元/件，其中材料成本价为98.86元/件，已是上一年度的1.4倍。
“售价的上涨跟不上成本上升的速度，说明市场竞争很激烈，发行人的产品替代性比较强。”北京一位私募人士表示。
天南电力获取订单的方式基本以招投标实现，而由于竞争激烈，提价空间确实有限。
根据天南电力的客户对产品招标的评分标准，分为商务、技术和投标报价三部分，三者的占比分别为10%、40%和50%。其中商务主要考虑企业的资质、资金实力等；技术则聚焦企业的过往业绩、关键技术能力；投标报价则是企业参与招标活动时的报价。
天南电力承认在商务和技术部分的评分基本上与竞争对手持平，因此决定性因素在于价格竞争。
“整体上看，公司与其他几家主要供应商商务部分评分和技术部分评分相对接近，中标的关键因素为公司自身的报价以及竞争对手的报价。”天南电力表示。
当价格不具备优势时，天南电力的收入、利润都出现了断崖式的下滑——2021年营业收入、净利润为3.16亿元、0.48亿元，分别较2020年“高光时刻”下降21.39%、44.19%。
事实上，天南电力的净利润下滑幅度已接近审核“红线”。
据《首发业务若干问题解答》（下称“审核规则”），若发行人最近一年经营业绩较报告期最高值下滑幅度超过50%，则应审慎说明该情形是否对持续盈利能力构成重大不利影响。
值得注意的是，业绩波动较大的情形正在受到监管层的关注。
近日广东证监局发文指出，保荐机构应审慎评估经营规模较小、财务指标贴线、业绩波动较大企业的申报计划合理性，强化对企业盈利预测的分析复核。
从严监管下，今年11月以来上会前夕撤回申报材料的主板拟ipo企业数量已达到3家，几乎每周都有企业临阵脱逃。
在这一背景下，报告期内业绩大幅下滑的天南电力能否闯关主板，仍具有不确定性。
难解的重度依赖
对头号大客户国家电网的依赖，是天南电力业绩大幅波动的原因之一。
天南电力在2019年、2020年业绩一路高歌，源于其从国家电网获得了颇为可观的收入——其同期收入分别为2.73亿元、3.59亿元，占比分别为80.21%、89.32%
但到了2021年，天南电力从国家电网实现的收入只有2.43亿元收入，同比减少超3成，占比则降至76.36%。
事实上，对国家电网的较高依赖已超过了重大依赖的认定红线。
据审核规则，发行人来自单一大客户主营业务收入占比超过50%以上的，表明发行人对该大客户存在重大依赖。
针对“大客户依赖症”是否对拟IPO企业构成不利影响的问题，监管层也给出了解释。
“对于发行人由于下游客户的行业分布集中而导致的客户集中具备合理性的特殊行业，发行人应与同行业可比上市公司进行比较，充分说明客户集中是否符合行业特性。”证监会指出。
天南电力也认为其所在行业具有特殊性，并表示：“作为电力金具供应商，公司主要通过参与国家电网、南方电网等客户招标的方式进行销售，而我国输配电企业高度集中的格局决定了公司客户集中度较高。”
然而对比发现，以国家电网作为主要前五大客户的许继电气（000400.SZ）、长高电新（002452.SZ）、汉缆股份（002498.SZ）、大烨智能（300670.SZ）、中辰股份（300933.SZ）和神马电力（603530.SH）6家可比公司，大客户集中度均低于天南电力。
信风（ID:TradeWind01）统计Wind数据发现，2021年，许继电气、长高电新、汉缆股份、大烨智能、中辰股份和神马电力的前五大客户收入占比分别为73.56%、32.87%、15.93%、50.66%、24.69%、53.80%，中位值为41.77%，低于天南电力44.27个百分点。
这种差异性面前，“行业特殊性”是否成为天南电力重度依赖国家电网的的合理解释，或许犹未可知。
不仅如此，对于单一客户的依赖导致天南电力的应收账款一直高企不下。截止2021年底，应收账款余额高达2.05亿元，占收入的比重为64.32%。
事实上，国家电网在货款支付上也颇为强势，其要求天南电力按照合同金额5%-10%的比例支付质量保证金，并且直至线路正常运行1-2年后才完成款项的支付。
“对国家电网的高度依赖，较高的应收账款，销售价格定价能力较弱，这些问题可能对论证发行人的核心竞争力是不利因素。”北京一位投行人士表示。