主要观点
引言：过去两年港股经历了最冷的寒冬，2023年将见证港股的春天回来了
港股本轮熊市呈现戴维斯双杀，行情调整不论是深度还是时长均已是历史级。按照收盘价算，本轮恒指自2021年高点截至2022-10-31已下跌53%。调整时长已超过1998年以来的历次熊市。
这轮港股行情调整可归因为三座大山：1）产业政策冲击：互联网和房地产等港股“主心骨”行业的盈利逻辑和估值体系遭遇颠覆式调整；2）疫情冲击；3）海外冲击：美国通胀超预期，美联储加息超预期。
2023年港股将迎来中国开放、经济复苏、美长债利率回落的做多窗口期。
一、资金面改善：2023年美债收益率有望震荡回落、人民币有望震荡走强
2023年美国将保持较高的政策利率环境，“通过衰退来降温通胀”较难避免。美国高通胀仍有黏性，美联储距离成功治服通胀仍有较长的路要走，因此，本轮加息周期最终将导致美国经济某种程度的衰退并成功控制通胀。
2023年美债有望迎来“小牛市”，全球资产定价之“锚”的美债长端利率有望震荡回落。2023年美债长端利率对于就业和经济走弱的敏感性上升，而对于美联储加息的敏感性将会下降。加息周期的后期，在短端利率走高的过程中，长端利率存在向下拉力，对应着期限利差倒挂程度进一步加深。我们判断10年期美债收益率有望在2022年Q4率先构筑顶部。
2023年美股筑底、美元回落，中国股市有望吸引全球资金增持。
1）东风压倒西风，2023年因为美国自身基本面的恶化而导致的美股震荡，中国资产将“脱敏”，相反，一旦中国股市的赚钱效应强于美股，部分海外资金将再配置A股和港股；
2）相比美国经济和美股，2023年美债长端利率和美元震荡走弱对中国股市的影响更大，而且是正面影响。
二、基本面改善：2023年中国宏观经济复苏、产业政策和疫情防控政策优化
2023年中国宏观展望：宏观经济复苏。2023年作为党的“二十大”后的开局之年，宏观自上而下的统筹效率将提升。
疫情防控持续优化，2023年预防性储蓄有望转为消费动能，消费将复苏。
房地产：供给端融资政策“三支箭”之后，需求侧托底政策也有望积极。
制造业：先进制造业、“新基建”相关领域将是政策发力的重点，特别是高水平科技自立自强、新型工业化和信息化很可能超预期。
基建方面，对经济拉动的惯性将持续到2023年。
2023年复苏和放开的宏观背景下，中国的中、微观领域盈利和信心恢复。
1）2023年互联网行业迎来中长期正常化、健康化发展的新阶段，龙头公司的盈利能力有望从低位回升，估值也将相应提升，迎来“戴维斯双击”。短视频直播电商与新零售电商仍处发展相对高速期，补足消费新场景。
2）传统行业的港股指数权重股将迎来盈利和估值的改善。2023年受益于宏观经济复苏和监管政策优化，港股的内资金融、地产等指数权重板块的整体性业绩压力相比2022年下降；运营商、地产、金融、能源、建筑的高股息率特征有望延续，其中，金融、地产股以及地产链基本面将分化。2023年中国油轮公司受益于全球油运大周期，基本面将明显改善。
3）广义的消费行业也将受益于疫情防控政策优化。考虑到低基数以及政策放开、经济复苏，2023年社服特别是跟出行相关的餐饮旅游、博彩等，以及食品饮料、纺织服装的龙头公司有望迎来业绩反转。
三、投资策略：珍惜开放和复苏的窗口期，掘金基本面改善的“价值重估”机会
港股2023年展望：春天再次降临，仍有“倒春寒”。
冬去，港股2022年10月底低点已透支了利空。2022年9月、10月港股回购为2008年以来的新高和次高，显示上市公司的信心。恒指远期PE破2008年低点、AH溢价处于极端高位，港股价值洼地凸显。
春来，国内外政策信号恰似宣告港股步入春天的布谷鸟之声，2023年是港股值得做多的窗口期。岁末年初，疫情防控、地产和互联网等政策优化、人民币压力减弱。展望中期，美债收益率确认筑顶回落，中国经济复苏的预期提升，中国优质股票将迎来全球投资者特别是长线资金的再配置。1）互联网及TMT龙头将迎来景气的改善；2）地产产业链、金融、周期行业里的优质国企、央企的龙头将价值重估；3）消费、服务龙头股业绩提升。
春天仍要小心“倒春寒”，2023年港股并非轰轰烈烈的大牛市，行情仍有颠簸。一方面，警惕美联储加息周期的持续性超预期，进而导致2023年美国经济衰退，并且对全球经济和海外股市有负面影响。另一方面，中国经济复苏可能也不是一蹴而就；另外，经济政策发力的方式、手段和产业方向，都对行情风格有影响。
港股投资机会：掘金基本面改善的方向，积极布局价值重估的机会，基本面好才是真的好。
主线一：互联网及信创产业链，受益于互联网政策改善及数字经济刺激政策。
主线二：地产、油轮、能源、金融等价值股龙头，受益于经济复苏及中国特色估值体系构建。2023年传统产业中的优质央企国企港股将有望价值重估。
主线三：消费及服务的结构性行情，受益于疫情防控政策优化和消费复苏。
主线四：先进制造业汽车产业链、新能源、生物医药、科技硬件等。
引言：过去两年港股经历了最冷的寒冬，2023年将见证港股的春天回来了
港股本轮熊市呈现“戴维斯双杀”，行情调整的幅度和时间长度均已属于历史罕见。按照收盘价算，本轮恒指自2021年高点截至2022-10-31已下跌53%，调整时长已超过1998年以来的历次熊市。
这轮港股行情调整可归因为三座大山：1）产业政策冲击：互联网和房地产等港股“主心骨”行业的产业政策环境2021年初开始不断规范、趋严，行业盈利逻辑和估值体系遭遇颠覆式调整；2）疫情冲击；3）海外冲击：2022年美国通胀超预期，美联储加息超预期。
2023年港股将迎来中国疫情防控政策不断优化、中国进一步改革开放、中国经济复苏的机遇期；再叠加海外因素特别是美联储加息周期对中国资产的冲击弱化，美债长端利率、美元有望震荡回落，从而，中国股市将迎来做多窗口期。
1、资金面改善：2023年美债收益率有望震荡回落、人民币有望震荡走强
1.1、2023年美国将保持较高的政策利率环境，“通过衰退来降温通胀”较难避免
2023年1季度，美联储有望完成“追赶曲线”的步伐。联储“追赶曲线”通常以“全曲线实际利率回正”为目标，即政策利率>=中短期通胀预期。基于当前所引导的利率路径，我们预计，联储“追赶曲线” 2022年底至尾声，联储将于2023年一季度加息至5%左右，从而完成“追赶曲线”的步伐。
考虑到美国高通胀仍有黏性，美联储距离成功治服通胀仍有较长的路要走。2023年美国通胀的主要风险已从商品分项转为服务分项。2023年美国服务通胀的压力还将保持粘性，直到经济显著恶化。展开分析，“服务业消费>劳动力市场>服务业通胀”具备领先滞后的关系，从这一观测视角出发：
1）作为最前端的观察指标，美国服务业消费依然具备较强动能。2022年10月美国服务业实际消费同比2.8%，仍位于过去20年的相对高位。
2）美国劳动力供给紧缺或仍将持续较长时间。首先，过去数年移民政策收紧、新冠疫情冲击下，流入美国的移民人数下降，特别是中低端劳动力供给显著不足；其次，疫后美国劳动参与度不足，美国职位空缺数持续在历史高位，或因为疫情而回归家庭照顾家人，或受新冠后遗症影响而提前退休。
3）分项来看，服务业通胀的大头，租金通胀的缓解仍然尚需时日。美国居民租房需求处于历史级的高位截至2022年2季度美国租房空置率为5.6%位于1985年以来的新低。历史上看，美国房租通胀的缓解往往伴随着就业市场降温，并滞后于房地产行业降温。
“衰退换通胀”仍是2023年美国经济的大概率事件。2022年底，短端实际利率仍处于历史的相对低位。参照美国治理通胀的历史，美联储2023年的限制性利率水平仍可以更具限制性仍有加息空间，并较长时间保持较高的政策利率环境。我们判断，本轮加息周期最终将导致美国经济某种程度的衰退并成功控制通胀。
1.2、2023年美债有望迎来“小牛市”，全球资产定价之“锚”的美债长端利率有望震荡回落
2023年美债长端利率变动幅度，对于美联储加息的敏感性将会下降。美联储2023年的政策利率将不再“落后于曲线”，所以，加息空间相比于2022年将显著缩窄，政策利率将在满足限制性利率水平的基础上，基于就业和通胀数据进行综合考虑。
美债长端利率2023年对于就业和经济走弱的敏感性将上升，受制于衰退风险。
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当前联储引导的利率路径预期对经济已具有限制级水平截至20221104，10Y-2Y美债期限利差为-49bp，倒挂程度已经处于1982年以来较为极端的水平，在此基础之上，继续加息、超预期加息将会带来更高的经济衰退风险。
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美联储加息周期的后期，在短端利率走高的过程中，长端利率存在向下拉力，对应着期限利差倒挂程度进一步加深。比如，80年代保罗沃尔克加息的高点时，政策利率已高于泰勒规则利率约200bp，但是，“带不动”长端利率，10Y-2Y美债收益率倒挂最深至-240bp。
我们判断，10年期美债收益率有望在2022年Q4率先构筑顶部。以史为鉴，1984年至今的数轮美联储加息周期，美债长端利率见顶往往都领先于政策利率见顶2-4个月。而本次加息周期对应的是过去30年所罕见的美国高通胀，所以，此轮美债长端利率领先于美国政策利率见顶的时间间隔可能会更久。
1.3、2023年美股筑底、美元回落，中国股市有望吸引全球资金增持
首先，东风压倒西风，2023年因为美国自身基本面的恶化而导致的美股震荡，中国资产将“脱敏”，相反，一旦中国股市的赚钱效应强于美股，部分海外资金将再配置A股和港股。2023年美股进入筑底期， 2023年美股将有望结束熊市，但是，通胀保持黏性、美联储政策保持高压、经济面临衰退的背景下，2023年美股大概率还看不到真正的牛市。以史为鉴，衰退将见证美股“盈利悬崖”。
其次，相比美国经济和美股，2023年美债长端利率和美元震荡走弱对中国股市的影响更大，而且是正面影响。2023年，随着美国经济向下压力加大，美元有望见顶回落，人民币汇率有望“均值回归”、震荡升值到过去5年双向波动区间的中枢6.8左右，这将有利于中国资产特别是成长股对全球资金的吸引力。
2、基本面改善：2023年中国宏观经济复苏、产业政策和疫情防控政策优化
2.1、2023年中国宏观展望：宏观经济复苏
2023年作为党的“二十大”后的开局之年，宏观自上而下的统筹效率将提升。年底，我国主要经济数据位于临界值水平截至2022年10月，出口、社零、PPI、工业企业利润均呈现同比转负，但办法总比困难多，稳就业、稳增长的必要性大幅提升。
2023年中国的疫情防控政策还将持续优化，从而，有利于中国社会稳定健康发展。
疫情防控面临新形势新任务。过去三年中国疫情防控取得伟大的胜利，保护了广大人民群众的生命安全。随着疫情和经济、社会形势的变化，2022年4季度后期开始，国务院发布“优化疫情防控二十条措施”、国务院副总理表示“我国疫情防控面临新形势新任务”，各地的疫情防控“不停步”地优化。
从稳就业的视角来看，2023年疫情防控优化将持续，最终克服疫情对就业和社会生活的冲击。
2023年消费有望复苏，过去三年疫情之下的预防性储蓄有望转化为消费力动能。疫情压力下居民储蓄率的提高2020年中国居民储蓄率显著提升为38%，高于2019年的35%，2022年上半年这一数值为36%，仍处于历史相对高位。随着疫情影响的减弱，消费者信心将改善，中国的高储蓄率将有望转化为消费动力。
房地产：供给端融资政策“三支箭”之后，需求侧托底政策也有望积极。11月8日，中国银行间市场交易商协会称将继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”）；11月28日，证监会明确了在支持房地产企业股权融资方面的具体政策措施（“第三支箭”）。后续，基于稳经济、促进房地产行业健康稳定发展的考虑，房地产需求侧的支持政策2023年也值得期待，促进地产销售向中枢回归。
制造业：先进制造业、“新基建”相关领域将是政策发力的重点，特别是高水平科技自立自强、新型工业化和信息化很可能超预期。根据“二十大”会议精神，结合“十四五规划”以及政治局、国常会等自上而下的政策部署定调的方向，科创、先进制造业等有望迎来新一轮加速发展阶段。
基建方面，对经济拉动的惯性将持续到2023年。基建是2022年全年经济的亮点，以专项债为例，2022年发行节奏显著快于其他年份。2023年基建超预期的仍将是结构性亮点，特别是受益于绿色发展、数字经济等“新基建”相关的新型城镇化。
2.2、2023年复苏和放开的宏观背景下，中国的中、微观领域盈利和信心恢复
展望2023年，在宏观环境边际转好下，微观企业基本面也有望迎来改善。过去数年，宏观、中观的诸多利空冲击下，港股主要指数的ROE回落至历史相对低位。2023年随着中国经济复苏和产业政策改善，港股的整体基本面也将迎来改善。
2.2.1、互联网的监管环境优化，盈利和估值有望改善
2023年互联网行业迎来中长期正常化、健康化发展的新阶段，龙头公司的盈利能力有望从低位回升，估值也将相应提升，迎来“戴维斯双击”。
过去两年，互联网行业经历了“反垄断”、“防止资本无序扩张” 等监管规范，互联网净资产的下滑、定价能力下降、成本增加，互联网行业整体盈利能力回落至相对低位。截至2022H1，电子商贸及互联网（恒生分类）ROE（TTM）、净利率回落至历史低位7%附近。
随着监管设置“红绿灯”，互联网发展步入规范的新阶段，互联网公司的盈利能力有望低位回升，如提升人效/费效比、新产品盈利实现等。从细分行业来看，短视频直播电商与新零售电商仍处发展相对高速期，跨境电商受搜索电商青睐，出海也成为多家搜索电商平台新首选。
2.2.2、传统行业的港股指数权重股，将迎来盈利和估值的戴维斯双击式改善
2023年受益于宏观经济复苏和监管政策优化，港股的内资地产、建筑、金融等指数权重板块的整体性业绩压力相比2022年下降。
2023年中国油轮股受益于全球油运基本面的明显改善。基于三条逻辑：1）供给趋紧，全球造船排期已到2025年后，成品油船及原油船新船2022-2025年供给确定性逐年趋紧；2）补库需求，包括OECD国家在内全球主要地区库存均处于长期历史低位；3）运距拉长，地缘政治因素带来炼油厂产能东移使得运距拉长。
运营商、地产、金融、能源、建筑等港股板块的高股息率特征有望延续，其中，金融、地产股以及地产链相关公司的基本面将分化，重点关注优质国企。以地产股为例，龙头国央/企地产盈利能力、资产负债表扩张能力与非国企央企显著分化。以2022H1中报特征为例，12家房企中，央企中国海外发展、华润置地、中国金茂利润率居前；国央企有息负债进一步增长，民企持续压缩债务规模。
2.2.3、广义的消费行业将受益于疫情防控政策优化和经济复苏
2023年随着经济复苏，社服特别是跟出行相关的餐饮旅游、博彩等，以及食品饮料、纺织服装的龙头公司有望迎来业绩反转。2022年疫情压力下，需求疲弱，原材料价格上涨、成本增加，消费行业盈利能力下滑领域。具体而言，港股食品饮料收入增幅不及成本增幅；纺织服装的库存持续累库；社服（餐饮、酒店、博彩等）固定成本支出高且刚性。在低基数和政策放开下，2023年消费业绩将反转。
2.2.4、港股医药板块2023年有望走出业绩低谷
医药“集采”等行业风险已比较充分释放，政策环境的确定性提升；再结合盈利能力持续下滑之后的低基数、部分龙头药企找到“第二增长曲线”，我们判断，2023年港股医药板块有望逐步走出业绩低谷。
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“集采”冲击已过。根据兴证医药团队的测算，预计2022年底前集采的350个品种的销售金额预计约占目标集采数量“500个品种”（出自2021年9月发布的《国务院办公厅关于引发“十四五”全民医疗保障规划的通知》）的80%。
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医药板块过去数年盈利能力下滑，资本开支趋于保守。截至2022H1，恒生药品及生物科技ROE（TTM）下滑至2.17%，行业资本性支出同比-10.6%。
3、投资策略：珍惜开放和复苏的窗口期，掘金基本面改善的“价值重估”机会
3.1、港股2023年展望：春天再次降临，仍有“倒春寒”
冬去，港股2022年10月底低点已透支了利空。
大规模回购显示了上市公司的深度价值，2022年9月、10月港股回购规模分别达185亿、144亿港元，为2008年以来的新高和次高。
港股估值仍处于历史绝对低位。2022年10月28日恒指一致预测PE为8.3倍，比2008年低点更低；截至2022年11月25日该估值反弹至9.8倍，仍处于2005年以来的1/4分位数以下。
AH溢价历史极端高位。截至2022年10月31日，AH溢价为155，为2014年以来的历史新高，吸引南向资金涌入。
春来，国内外政策信号恰似宣告港股步入春天的布谷鸟之声，2023年是港股值得做多的窗口期。
岁末年初，疫情防控、地产和互联网等政策优化、人民币压力减弱，无疑都对港股市场带来春天般的积极信号。
展望中期，美债收益率确认筑顶回落，中国经济复苏的预期提升，中国优质股票将迎来全球投资者特别是长线资金的再配置。1）互联网及TMT龙头将迎来景气的改善；2）地产产业链、金融、周期行业里的低估值“不死鸟”特别是优质国企、央企的龙头将价值重估；3）消费、服务龙头股业绩提升。
春天仍要小心“倒春寒”，2023年港股并非轰轰烈烈的大牛市，行情仍有颠簸。
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一方面，警惕美联储加息周期的持续性超预期，进而导致2023年美国经济衰退，并且对全球经济和海外股市有负面影响。
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另一方面，中国经济复苏可能也不是一蹴而就，特别是上半年疫情的影响、疫情防控政策的松紧节奏仍有不确定性，可能导致A股和港股行情有波折；另外，经济政策发力的方式、手段和产业方向，都对行情风格有影响。
3.2、港股投资机会：掘金基本面改善的方向，积极布局价值重估的机会，基本面好才是真的好
主线一：互联网及信创产业链，受益于互联网政策改善及数字经济刺激政策。
美债长端利率见顶回落，有利于提升互联网为主体的中概股估值，进而拉动港股互联网估值。
中概股审计问题正逐步解决，过去两年互联网行业估值隐含的大国博弈风险已过度，中概股互联网龙头2023年退市担忧将缓解，估值将面临修复。
中短期，经济边际转好，互联网公司基本面也能改善。在疫情防控政策进一步优化之下，跟消费复苏相关的互联网公司基本面也将受益。本地生活服务、出行等板块有望受益线下商户消费提升，消费复苏之后也会拉动互联网广告业务。
中长期，具备“二次增长曲线”的互联网公司将有望迎来戴维斯双击，二次增长曲线，包括海外业务扩张；也包括科技驱动，比如，信创、云计算、自动驾驶等。
主线二：地产、油轮、能源、金融等价值股龙头，受益于经济复苏及中国特色估值体系构建。2023年传统产业中的优质央企国企港股将有望价值重估。
优质国企地产：2023年浴火重生，房地产行业供需格局重塑，高分红将是价值重估的基础。1）从需求角度，随着人口增速和城市化进程放缓，商品房的销售面积将逐年降低，但未来几年还能维持在10亿平。2）从供应的角度，主要城市的土地供应逐年减少，房地产公司经营了一轮大幅出清，民营地产公司退出市场，仅国企/央企地产公司或城投平台保持正常拿地销售。3）中长期中国房地产行业重塑，住房回归居住属性、房企进入低杠杆平稳发展。
油轮：全球油运大周期之下的战略性机会。三大中长期的确定性逻辑：1）油轮供给端的长期趋紧：全球造船排期已到2025 年后，成品油船及原油船新船2022-2025年供给确定性逐年趋紧。碳中和背景下石油能源消费量占比将逐年下降，新一代动力系统方向未定，新船造价大幅上涨，在此背景下船东公司在盈利扩大的当前仍坚持高派息而非造船，甚至提升派息率。2）补库需求的稳定托底：OECD国家原油、馏分油库存降至2004年以来低位；美国战略储备原油降至1984年以来低位，成品油库存处低位，这为油运补库需求形成良好支撑。3）炼厂产能东移的新格局，全球油运的运距将拉升。2023年2月5日后欧盟制裁落地影响俄罗斯与欧盟的成品油运距将提升6.7倍；2023-2026年炼厂产能向产油国及亚洲倾斜，带来在中东-欧盟、美湾-欧盟航线的成品油运输对原油运输的部分替代；中国、印度炼厂新产能扩张，将带动成品油周转量将长期向上。
能源：高分红“类债券”的配置属性凸显。1）煤炭、原油等传统能源领域的优质国企龙头，其盈利的稳定性抬升。能源结构转变大背景下，传统能源的新增供给更加克制。2）企业资本开支降低，可用于分红的比例大幅提高。3）警惕2023年欧美经济衰退对全球能源价格的影响，可能对能源股造成短期冲击，所以，建议按照价值股的逻辑，逢低配置高股息率的优质能源龙头。
金融：经济复苏将提升高股息的配置价值。2022年港股金融板块显著回调，股息率回到历史高位。随着中国经济复苏和房地产行业风险有望好转，2023年全球资金再配置高股息率的港股金融股，建议掘金资产规模扩张、资产质量向好的银行股，“基建持续发力+地产边际改善”将是银行行情主逻辑。
电信：防守反击，高股息资产，分红比例有望进一步提升；5G渗透率提升，云业务持续发力。5G渗透率提升，核心业务迎来增长拐点；云业务持续发力，叠加数字化转型有望驱动业绩长期增长；资本开支增速开始下行，叠加共建共享等，将缓解未来的成本压力。
建筑：低估值建筑央企积极推动战略转型。建筑央企2023年有望通过定增、资产置换等方式，获取资金支持、业务结构优化，进而导致估值修复。
主线三：消费及服务的结构性行情，受益于疫情防控政策优化和消费复苏。
食品饮料：建议关注啤酒板块，2023年原材料价格压力减弱，长期量稳价升，高端化进一步扩大利润空间。
运动鞋服：中长期逻辑不变，渗透率的持续提升，国货实力飞跃。2022Q4或在流水和库存的平衡中放低折扣和清理库存，轻装上阵，明年消费将呈现前低后高的温和复苏。
餐饮：看好单店模型优化、寻求内生成长、积极探索新增势能上升的餐饮标的。
酒旅：疫情扰动下，中小品牌存活率大幅下降，加速头部品牌聚焦。连锁化率维持提升趋势，中高端市场仍具备潜力。短期仍然与疫情及出游息息相关。
主线四：先进制造业汽车产业链、新能源、生物医药、科技硬件等。
汽车产业链：2023年行业总量存在挑战，关注零部件的结构性机会。随着全国新能源汽车和新能源发电的发展，功率半导体环节出现一定程度的供需失衡，国内企业借机扩产并不断进入下游配套产业链。美国《通货膨胀削减法案IRA》即将生效，后续将对美国生产的新能源汽车、新能源电力设备提供高额补贴，电池制造、汽车零部件、整车制造等环节也将回流美国，关注受益于美国制造业回流的零部件企业。
电子：汽车电子需求维持高景气。在消费电子需求疲弱的背景下，汽车电子需求是第二增长曲线。汽车电动化、智能化带动了激光雷达、智能座舱、智能驾驶、域控制器等产品线的需求；车载镜头、功率半导体仍在增长赛道。
医药：布局“困境反转”，药械是核心主线。药品、器械市场预期从政策影响走向政策温和，并且药械板块景气度呈明显边际向上趋势，长期逻辑持续看好。
1）药品：创新药创新空间依旧广阔，看好FIC（全球同类最先）/BIC（全球同类最佳）潜质创新药产品的国际化进展；Big Pharma平台优势明显，有望逐步展现综合布局能力，传统药企底部反转，第二增长曲线逐渐显现，建议重点关注符合“A”（集采或者政策对企业收入端的压制边际向上，迎来业绩拐点）+“B”（创新或特色品种逐渐进入销售或产品数据兑现期）的相关Big Pharma和传统药企。
2）器械：短期集采落地，市场预期政策走向温和，长期看部分国产品牌仍能受益于国产替代，市占率和渗透率均有望提升。
本文来源：兴业证券，本文作者：张忆东、李彦霖、吴迪，原文标题：《做多港股：珍惜开放和复苏的窗口期2023年港股年度策略》，本文有删减