核心观点
考虑明年国内宏观经济面临外需走弱的预期，预计内需的修复将成为确保经济回稳向上的重要力量。近期消费数据仍疲弱，政策层面关注扩大内需和促消费。2020年以来短期疫情后多地通过发放消费券的形式来刺激消费的恢复，未来可能进一步推广范围、扩大力度。
四季度消费数据持续低迷，消费券关注度回升。11月社零同比降幅加深，疫后消费困局并未随着防疫政策优化措施落地而立即破除。随着防疫政策优化措施落地，线下消费场景重现，地方政府积极出台“消费券”相关政策以刺激消费需求回升。各地政府积极推出针对特定消费领域的满减、折扣等活动， “消费券”概念重回市场视野中。
海内外部分国家和城市消费券发放情况。国内超一线城市北上广深在2020年以来均推出多轮消费券，消费券形式以满减为主，并针对受疫情影响较重的餐饮住宿、文娱体育、旅游等行业进行结构性支持。随着短期疫情消退，消费券推出后消费也出现了结构性修复。根据列举的日韩美英四国消费券发放情况，美国以现金发放为主，日韩前期以发放现金为主，后期转为满减或折扣，英国则以代金券为主。日韩美英四国消费券发放后对对应着消费增速回升、消费行业景气度回暖、消费者信心指数提升。
当前国内的消费疲弱困境：既有短期疫情扰动，也有长期因素影响。首先，疫情冲击导致消费场景受限，聚集性、接触性服务业受到较大冲击。其次，疫情冲击下就业形势较为严峻，居民收入增长受到压制，预防性储蓄行为多增而消费意愿持续低迷。最后，除去疫情的短期影响外，疫情的冲击不对称，2020年以来出现了贫富差距有所扩大、低收入人群占比走高的情况，亦是限制我国消费修复的主要原因之一。
我国历史上消费券以外的促消费政策。在经济增速下行压力加大阶段，促消费政策都未缺席，除去消费券外仍有多种政策工具。其中，2008~2009年与2018年~2019年经济增速下行压力加大时期，政府出台了大量政策促进消费。2008~2009年“家电下乡”：对家电产业的需求刺激、拉动消费作用明显。此外，2009年也加大了对汽车消费的支持，汽车销量增速创历史。2018~2019年新能源汽车补贴：加快发展新能源汽车，大幅降低新能源汽车成本，大力推动新能源汽车消费使用，开展“汽车下乡”促销活动等。
防疫优化落地的后疫情时代，消费券或是选项。考虑明年国内宏观经济面临外需走弱的预期，预计内需的修复将成为确保经济回稳向上的重要力量。政策关注扩大内需，12月召开的中央经济工作会议提出“把恢复和扩大消费摆在优先位置”，先后发布《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》和《“十四五”扩大内需战略实施方案》。近年学者对于消费券政策的经济效应的研究较多，结论指向发放社会消费券对促进消费有积极效果，且不存在明显的挤出效应。2020年以来短期疫情后多地通过发放消费券的形式来刺激消费的恢复，未来可能进一步推广范围、扩大力度。
正文
四季度消费数据持续低迷，消费券关注度回升
11月社零同比降幅加深，疫后消费困局并未随着防疫政策优化措施落地而被破除。今年四季度以来社会消费品零售总额同比转负，而11月读数录得-5.9%，较上月降幅进一步扩大。结构上看，商品零售和餐饮收入11月同比增速分别为-5.6%和-8.4%。尽管11月上旬联防联控机制推出了防疫政策优化措施二十条，大幅放宽了防疫管控要求，理论上解除了餐饮、实体购物和服务等线下消费场所限制，但进入冬季疫情发展节奏加快，居民感染后居家休养或自主隔离的情况较多，消费需求延续走弱，叠加去年同期高基数影响，社零同比总量和分项读数几乎到达年内除4月疫情爆发阶段的最低水准。
为刺激消费需求回升，各地政府积极推出针对特定消费领域的满减、折扣等活动， “消费券”概念重回市场视野中。随着防疫政策优化措施落地，线下消费场景重现，地方政府积极出台“消费券”相关政策以刺激消费需求回升。12月16日，内蒙古自治区总工会向防疫一线职工以及货车司机、网约车司机、快递员、外卖配送员等新就业形态劳动者发放了1.25万张价值35万元的消费券，共计价值120万元。12月18日，深圳南山区启动发放两亿元消费券的计划，其中1亿元为汽车消费券，要求购买按购车金额审核分档发放，其余金额用于发放京东、盒马等电商消费券。湖北省则在12月20日和21日起开始向全省投放滑雪运动消费券，要求消费金额在全面金额3倍以上时方可使用。可见本轮消费券发放或是由区级政府主体主导，投放金额和适用领域相对有限，而类似2020年的总量意义上的“消费券”仍未大规模出现。
消费券何以撬动消费需求回暖？广义上消费券主要分为发放现金、满减、折扣、无门槛、按销售额补贴以及免单等形式。直接发放现金主要是欧美等发达经济体采取的刺激消费措施，我国的措施偏向为满减、折扣一类的狭义上的消费券，而满减的形式最为常见。相较于直接发放现金、补充居民端收入的方式，满减消费券存在一定杠杆效应。具体而言，假设B元的满减券需要消费A元方可使用，则意味着每1元消费券具备撬动A/B规模的消费增量的能力。根据北京大学国家发展研究院对于消费券的研究和统计，2020年3月到4月间全国各地消费券核销总额达与发放总额之比（核销率）约为68%，而关联消费和核销金额的比值达到9以上，意味着这一阶段发行的消费券能撬动9倍本身金额的消费需求。
不同种类消费券对消费需求的总量和结构层面的刺激力度各有区别，为此我们需要基于新冠疫情流行至今国内外消费券的发行和后续消费修复的情况进行深入分析。
海内外部分国家和城市消费券发放情况
1、国内超一线城市消费券发放：满减为主
北京：以满减为主，对应消费恢复和结构修复
疫情以来除2020年12月至2021年1月期间，北京市多次发放以满减形式为主的消费券。北京市政府于2020年3月末发起促消费活动，苏宁、国美等企业发放1.5亿元满减消费券；6月疫情形势恶化，北京市政府启动年度消费季，连续6个月发放共计3270万张专项消费券。大量消费券刺激叠加确诊病例数总体平稳，消费数据全面回升，社零同比增速于11月转正。2021年2月，北京市政府联合各电商平台发放4000万元零门槛消费券，4月起再次启动年度消费季，同时各辖区围绕线下购物餐饮、旅游、购车等领域发放满减补贴。排除高基数影响后，这一阶段消费数据总体平稳。2022年4月起，北京市政府针对绿色节能、餐饮、体育、旅游等服务项发放了7轮专项满减消费券，辅以折扣和现金抵用，各辖区延续此前发放节奏，消费数据显著修复。
北京市发放的消费券多针对具体行业，对应消费结构性修复明显。在以市政府为主体的第一轮和第三轮发放阶段，餐饮收入和网上零售额均偏快上行，且修复势头好于社零整体情况。第一阶段发放大量外卖餐饮、线下餐饮购物及线上智能产品消费券，其中以外卖券居多，餐饮和线上零售额边际修复，于2020年11月到达当年顶点，对应最后一期全市消费券的发放。而今年4月起多轮消费券发放活动中相应分项也显著回暖。考虑到三轮消费券发放都发生在疫情平稳阶段，可见发放消费券对于消费提振具有一定效果。
上海：以满减为主，助力消费恢复
上海市主要发放过3轮消费券，以满减形式为主。2020年4月至6月，上海疫情形势稳定，为提振消费信心，推出“五五购物节”，百联集团等企业发放数十亿消费券，推动消费数据进一步修复。2021年5月，上海市政府再次发起购物节，联合各企业发放百亿满减及现金补贴，剔除高基数影响后消费数据保持强劲增长。2022年8月起，随着感染高峰结束，上海市政府启动第三届购物节，联合企业继续发放百亿消费券，同时政府投入11亿财政资金发起“爱购上海”活动，连续发放4轮满减消费券。
上海发放的满减消费券重点支持零售、餐饮与文旅行业。在3轮消费券发放阶段，住宿餐饮和用类商品消费均偏快上行，且修复势头总体好于社零整体情况。其中第一阶段以各大电商及本地商企为主体，在自有平台大量发放消费券，零售和餐饮快速修复，其中用类商品零售增速于2020年6月转正。历经数月疫情高峰后，今年8月起多轮消费券发放活动中相应分项零售额也显著回暖。
广州：以满减为主，支持消费快速修复
广州共发放过18轮消费券，以满减为主，极大促进了社会消费。除少数现金和折扣消费券外外，广州市发放的消费券都是满减形式。2020年5月，在餐饮行业消费触底时，广州发放了总计1000万元的餐饮消费券，150元抵200元，促进餐饮行业快速回暖。2020年6月到2021年1月，广州分别发放了1.78亿元、3000万元、20亿元、100亿元、300万元的消费券。2021年9月后，由于疫情原因受到破坏的餐饮行业和批发零售业基本得到恢复，同比增速保持在稳定水平。此后，广州市陆续发放了上亿元消费券，促进餐饮类、住宿类、文娱体育类、旅游类等行业的消费。
广州市频繁发放的消费券，促进广州消费快速恢复。2020年5月-7月三轮消费券的发放，使广州市住宿餐饮业、批发零售业同比增速快速上行，大大超过疫情前水平。2022年5月发放的亿元消费券，使得广州各项消费活动指数由负转正，并在2022年6月形成小高潮。截至目前，各项消费活动指数在稳定水平上波动。
深圳：以满减和现金抵扣形式为主
深圳市主要发放过3轮消费券，以满减和现金抵扣形式为主。2020年4月，深圳疫情小高峰已过，龙华区和龙岗区率先发放共计1.6亿元的满减消费券，推动消费数据加快上行。2021年4月至12月，各辖区围绕餐饮、体育、酒旅、购车、绿色出行等领域发放了300万元满减消费券及2400万元现金补贴，促进年初回落的消费有所修复。在疫情阶段性高峰后，2022年4月起市政府发放5亿元专项满减消费券，各辖区围绕重点领域尤其是体育行业发放大量消费券。尽管7月至9月出现2轮疫情高峰，受消费券的有力刺激，深圳市消费数据总体平稳。除疫情初期的通用消费券以外，后续满减消费券与现金抵扣均重点支持餐饮、酒旅、体育、汽车等行业，消费需求结构性修复态势明显。
2、部分国家消费券发放情况
日本：前期现金，后期满减
日本主要发放过4轮消费券，其中除去第一次为发放现金外，后续三次主要为折扣和满减的形式。2020年4月为日本新冠原始株冲击的顶峰阶段，消费数据总量和结构均触底，日本政府向全国国民（包括在日外国人）发放了每人10万日元现金补助。在现金类消费券的刺激叠加第一波感染高峰结束，消费数据全面回升。在2020年7月到2021年1月间日本当局启动了“GO TO Campaign”补贴计划，具体而言分为“Go To Travel ”、“Go To Eat”、“Go To Event”，以及“Go To 商店街”四个分项，分别对旅游、餐饮、娱乐、线下购物四个消费服务项提供共计1.7万亿日元的满减和折扣补贴。而后在2022年7月，随着日本防疫管控的全面放开，当局重启了“Go To Travel ”计划，对国内旅游费用提供50%的补助，而后在今年10月重启了“Go To Eat”计划，消费者在指定门店就餐可享消费金额+25%的餐券。
除去疫情初期的无门槛现金发放外，后续满减消费券重点支持旅游、餐饮以及部分线下消费服务行业，消费需求结构性修复态势明显。我们观察到日本4轮消费券发放阶段，餐饮和旅游相关活动指数均出现幅度较大的上行，且修复势头好于第三产业整体情况。其中第一阶段直接发放补贴，餐饮和旅游业呈现边际修复趋势，而阶段性顶点出现在2020年8月，对应“GO TO Campaign”计划推出的初期。而今年7月和10月消费券发放活动中相应分项也出现显著回暖趋势。考虑到这四次消费券发放中，前两次发生在疫情发展高峰阶段，后两次发生在解除防控后的阶段，可见消费券对于消费提振在危机时刻和常态时刻均具备较好的政策效果。
韩国：前期现金/返现，后期折扣和分组补贴
韩国主要发放过5轮消费券，其中除去第一次为全民发放现金外，后续四次主要为折扣满减和分组补贴的形式。2020年4月为韩国新冠疫情的首轮高峰期，消费数据总量和结构均触底，韩国政府5月份向全民发放了灾害补助金，按户发放，具体补助标准根据每户人数确定。在现金类消费券的刺激叠加第一波感染高峰结束，消费数据全面回升。2020年10月30日。韩国政府发放了8大类消费券，主要覆盖住宿、旅游、电影、体育、餐饮、展览、演出、农副产品。2021年1月，针对加强防疫措施而被"禁止集合"和"限制营业"的部分民众，韩国政府向个体工商户、特殊形式工作者和自由职业者发放紧急灾难补贴“支柱资金”。2021年9月，政府向低收入组每人发放25万韩元的抗疫补助，总计7.4万亿韩元，而后在10月份，韩国政府启动共生消费支援金项目，对第三季度刷卡额度相较第二季度提高3%的人群进行一定比例的返现。
除去韩国疫情初期发放的无门槛现金外，后续满减消费券、行业补贴消费券和低收入消费券重点在于餐饮、娱乐服务业、旅游业等线下服务行业，消费需求结构性上得到了一定的修复。我们观察韩国5轮消费券的发放阶段，食品饮料行业和艺术、体育及娱乐服务业均出现幅度较大的上升，其中艺术、体育及娱乐服务业上升最为显著。第一阶段直接对全体国民发放现金消费券，餐饮行业呈现边际修复趋势，受疫情冲击最为严重的艺术、体育及娱乐服务业修复最为显著。2020年10月和2021年1月消费券发放后，艺术、体育及娱乐服务业亦有大幅度恢复。后四次的消费券发放活动中相应分项也出现显著回暖趋势。在2021年11月韩国放松防控前，韩国进行了5次消费券发放，均见效显著。
美国：现金为主，大大促进居民消费
美国发放过15次消费券，全部以现金形式发放。2020年3月，在美国消费总量触底、失业率攀升时时，美国政府颁布《新冠状病毒对策法案》，发放共计34亿美元的现金帮扶中小公司、提供失业保险金。3-4月，又陆续发放了共计约3亿美元帮扶失业者、促进消费，消费数据有所回升。在消费额同比增加额由负转正后，美国政府于2021年3月出台《2021年美国救援计划法案》，发放1.9万亿美元以补贴低收入者、儿童及失业者，美国消费迎来又一波小高潮。此后，美国政府持续发放现金、提供救济。
美国发放现金的举措大大促进了居民消费。美国消费券发放有两个重要节点，一是2020年3月，在消费触底、失业率高涨时发放现金，使得消费有所回暖，失业率稳步下降。二是在2021年3月，在销售额增加由负转正时，再次发放现金，美国消费迎来了一波小高潮。从2020年疫情爆发至今，美国政府始终重视失业与生活救济，累计发放15次现金形式消费券以补贴民众。
英国：代金券和折扣为主
英国主要发放过5轮消费券，除第四次为现金形式外，其余几次为折扣或代金券的形式。2020年8月3日-2020年8月31日的“外出就餐帮助计划”为疫情爆发以来英国政府首次发放消费券，人们在参与活动的餐厅或其他食品店用餐或饮用软饮料时可享受高达50%的折扣。此后，从2020年9月到2022年10月，英国政府分别制定了绿色家园补助、家事调解券计划、生活费用支持计划、能源法案支持计划，对住房、能源、生活消费等方面提供补助。
在5轮消费券的发放期间，英国消费者信心指数有所提升。2020年9月-2021年3月“绿色家园补助”代金券发放期间，消费者信心指数有了较大提升。在2022年9月消费者信心指数触底时，“生活费用支持计划”和“能源法案支持计划”的实施，使得消费者信心有所回暖。
我国当下面临的消费困境
疫情冲击下就业形式较为严峻，居民端收入受到冲击，限制了消费需求回暖。11月城镇调查失业率为5.7%，较为接近今年3到5月疫情冲击阶段的高点。与之相对16-24岁人口失业率回落至17.1%，延续了下半年来的回落趋势；考虑到求职高峰已过，青年人口失业率下行有一定季节性原因，其读数相对于往年同期仍处于高位。回顾今年二季度的一轮疫情冲击，届时国内多地采取严格封控措施，员工无法到岗、企业正常生产作业受到阻碍，而航空运输、住宿、餐饮等聚集性、接触性服务业受到冲击更大。与之相对，11月以来随着防疫政策优化措施落地，对企业正常经营生产的管控限制已大幅解除，而当下的问题在于阳性病例数量增长较快，员工感染离岗或是主动隔离，企业正常生产仍受到影响，进而推升了失业压力。伴随失业压力回升，居民收入增长受到压制，预防性储蓄行为多增而消费意愿持续低迷。
除去疫情影响外，贫富差距较大、低收入人群占比较高亦是限制我国消费修复的主要原因之一。近年来我国低收入人群可支配收入持续低增，贫富差距加剧。从2013年到2021年，全国人均可支配收入从18311元上升到了35128元，9年来的涨幅高达92%。然而，在十三五时期提出的到2020年居民收入要相比2010年翻一番目标实现的同时，贫富差距也在逐年拉大。一方面，高收入人群的人均可支配收入远高于其他层级，以至于平均下来的总体人均可支配收入超过了中等的层级。另一方面，2021年低收入人群的收入增长只有5.9%，为五等级收入水平下最低的增速。
我国历史上消费券以外的促消费政策回顾
在经济增速下行压力加大阶段，促消费政策都未缺席，除去消费券外仍有多种政策工具。其中，2008~2009年与2018年~2019年经济增速下行压力加大时期，政府出台了大量政策促进消费。
2008~2009年：“家电下乡”
2008年底全国推广“家电下乡”。2007年12月，财政部、商务部在山东、河南、四川三省选择彩电、冰箱、手机三类产品试点“家电下乡”，同时对于生产流通企业给予产品销售价格的13%补贴。由于试点地区消费刺激效果明显，2008年11月28日，财政部、商务部、工业和信息化部联合印发《关于全国推广家电下乡工作的通知》，在全国推广“家电下乡”。“家电下乡”刺激政策拉动消费作用明显，根据财政部公布的数据2009年家电下乡产品销售3450万件，销售金额647亿元，累计发放补贴资金75.4亿元，其中销售最多的家电产品为冰箱、彩电、洗衣机。
除了对家电产业的需求刺激，汽车产业作为国民经济重要的支柱产业，产业链长、关联度高、就业面广，对消费的拉动作用明显。2009年3月颁布的《汽车产业调整和振兴规划》中提出：（1）自2009年1月20日至12月31日，对1.6升及以下小排量乘用车减按5%征收车辆购置税。（2）在新增中央投资中安排50亿元资金，自2009年3月1日至12月31日，对农民购买1.3升及以下排量的微型客车，以及将三轮汽车或低速货车报废换购轻型载货车的，给予一次性财政补贴。（3）调整老旧汽车报废更新财政补贴政策，加大补贴支持力度，提高补贴标准，加快淘汰老旧汽车。2009年，我国汽车产销量分别为1379.10万辆和1364.48万辆，同比增长48.30%和46.15%，同比增幅均为历史最高。
2018~2019年：新能源汽车补贴
2018年9月，国务院发布《关于完善促进消费体制机制 进一步激发居民消费潜力的若干意见》。《意见》明确了畅通消费生产循环，优化消费结构，完善消费体制机制，激发居民消费潜力的目标。2019年6月，国家发改委、生态环境部、商务部联合印发《推动重点消费品更新升级畅通资源循环利用实施方案（2019-2020年）》的通知。本通知聚焦汽车、家电、消费电子，旨在巩固产业升级势头，畅通资源循环利用，增强市场消费活力。《实施方案》指出，要加快发展使用便利的新能源汽车，大幅降低新能源汽车成本，大力推动新能源汽车消费使用。坚决破除乘用车消费障碍，严禁各地出台新的汽车限购规定，已实施汽车限购的地方政府加快由限制购买转向引导使用。积极推动农村车辆消费升级，开展“汽车下乡”促销活动，促进农村汽车消费。同时，鼓励消费者更新淘汰能耗高、安全性差的家电产品，并对节能型家电产品给予适当支持。
然而，此次刺激消费政策收效不如2008年明显，主要原因是2016年政府曾出台政策下调乘用车购置税，汽车产业相关需求已提前释放，导致此轮刺激政策的边际效应减弱。
防疫优化落地的后疫情时代，消费券或是选项
考虑明年外需逐步走弱的预期，预计明年宏观经济修复最大支撑将依赖于消费。疫情以来，社会消费品零售总额增速始终未能修复到疫情前的水平。稳增长的目标下，除了扩大基建、房地产、制造业领域的需求外，促消费也必不可少。2022年4月国务院办公厅印发《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》，通过更多方式、针对更多消费领域，进一步支持消费恢复。实际上，考虑明年国内宏观经济面临外需走弱的预期，预计内需的修复将成为确保经济回稳向上的重要力量。
政策关注扩大内需，消费券等政策或重新部署。2020年新冠疫情爆发以来，国内多地也曾推出发放消费券政策以促消费。2020年疫情得到初步控制后，多地政府通过发放消费券的方式，一方面促进短期消费、恢复消费信心，另一方面形成对商家的间接补贴，缓解经济低迷时期商家经营压力。随着疫情防控政策不断优化，扩大内需、促消费显得更为关键。2022年12月召开的中央经济工作会议提出“把恢复和扩大消费摆在优先位置”，12月14日中共中央、国务院印发了《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，12月15日国家发展改革委印发《“十四五”扩大内需战略实施方案》，在提出扩大内需战略实施的背景和要求之后，“规划”从全面促进消费等八个重点任务展开。2020年以来短期疫情后多地通过发放消费券的形式来刺激消费的恢复，后续可能进一步扩大至更多城市和地区。
近年学者对于消费券政策的经济效应的研究较多，结论指向发放社会消费券对促进消费有积极效果，且不存在明显的挤出效应。2020年疫情后有学者开始了针对发放消费券对疫情后消费的影响效果的研究，林毅夫等（2020）的研究结论显示，发放消费券对活跃交易、促进消费有积极效果，在发放消费券一个月左右，发放消费券地区微信支付笔数比未发券地区高 4.202 个百分点，由此我们推算出发券地区受支持行业的支付笔数比未发放地区同期同行业高约 26.26% 。李天一等（2021）发现消费券的发放金额越高、中小微企业的营业收入增加越多，消费券的发放的确对企业营业收入产生带动效果。邹洋等（2021）也认为发放红利性消费券能进一步形成“带动周边产业—扩大企业再生产—增加就业—增加居民可支配收入—扩大内需”的乘数效应。汪勇等（2022）数字消费券对不同规模餐饮 （零售）商户营业额、交易量均有提振作用，对餐饮、零售商户经营的影响具有一定的持续性，且不存在“挤出效应”。
推出消费券政策或有助于消费修复。由于消费券对消费的拉动效果需要底层的消费支付数据才能严谨定量分析，但是从前文定性分析来看，消费券对消费需求的激发存在一定效果。随着防疫政策优化措施落地而第一波感染接近高峰，预计明年一季度随着感染潮边际缓解，消费场景逐渐修复，届时通过发放以满减、折扣、代金券等形式的消费券对居民消费意愿的修复将起到一定的作用。
本文作者：明明，来源：中信证券 (ID:gh_21c573a56db3)，原文标题：《消费券政策可能出台吗？》