摘要
12月新增贷款1.4万亿元，同比多增2665亿元，好于市场平均预期，信贷投放保持一定增长；12月疫情冲击下居民消费不足，加上商品房销售仍低迷，居民贷款增长较为乏力；疫情背景下企业融资需求也较弱，不过政策推动信贷投放，企业中长期贷款增长较快。
12月社融融资增量1.31万亿元，同比少增1.05万亿元，社融余额同比增速从10%降至9.6%，社融增速加速回落；除对实体信贷同比多增4004亿元外，12月信托贷款同比大幅少减，二者共同构成对社融的支撑因素；12月企业债券净融资大幅降至-2709亿元，叠加政府债券净融资明显放缓，二者净融资合计同比少增1.4万亿元，成为拖累社融的主要因素。总体来看，12月政策推动信贷投放，但是实体融资需求不足，社融增速持续放缓。
2022年全年新增贷款21.31万亿元，较2021年多增1.36万亿元，2022年疫情持续影响经济背景下，政策持续推动信贷投放，使得全年信贷增长有所加快；全年居民贷款增加3.83万亿元，较2021年少增4.09万亿元，由于消费和购房支出大幅减少，全年居民贷款需求大幅下降；全年企业贷款增加17.09万亿元，较2021年多增5.07万亿元，疫情冲击背景下政策着力稳增长，推动对企业信贷投放明显增加。
2022年全年社会融资增量32.01万亿元，较2021年多增6689亿元，全年社融增速从2021年的10.3%降至9.6%，融资需求低迷背景下，社融增长持续发力；从主要分项来看，对实体信贷同比多增9746亿元，委托贷款同比多增5275亿元，信托贷款同比少减1.41万亿元，这三者是社融同比多增的主要贡献力量。
随着防疫政策优化和房地产政策放松，市场对融资反弹期待较高，不过我们认为今年社融增长可能仍然有限。
一是政府债券融资增长规模有限，尽管今年财政政策会更加积极，但是广义财政赤字增量相对有限，这意味着全年政府债券融资对社融贡献有限；二是居民贷款增长空间有限，由于居民购房能力和购房信心不足，今年商品房销售反弹幅度可能并不大，这意味着按揭贷款增长受限；三是实体企业融资需求不足，尽管政策推动房地产相关融资恢复，基建相关融资需求可能仍然不错，但是多数实体企业融资需求仍然不足，这将限制整体社融增长空间。
我们预计今年全年社会融资增量约33万亿元，较2022年全年多增约1万亿元，而今年年底社融余额同比增速可能降至9.3%附近，社融增速继续明显下行。
随着疫情影响逐步消退，今年居民消费可能有所恢复，居民存款增长可能有所放缓，不过考虑居民对收入和房地产的预期仍然偏弱，居民储蓄绝对规模可能仍然较为可观，加上政策可能继续推动信贷投放，我们预计今年M2增速可能有所回落，但是仍在相对高位。
从融资需求和货币供应共同决定利率的角度来看，今年社融增速与M2增速可能仍处于负值区间，这意味着利率上行风险相对较小。当前市场普遍预期今年经济会有所恢复，不过关键是经济反弹幅度可能有限，而货币政策可能仍会保持宽松，我们认为债券市场风险有限，如果上半年货币政策适时加大放松力量，债券收益率或仍有下行空间。
正文
一、贷款：政策支持企业中长期贷款同比大幅高增，居民端疫情扰动下仍偏弱
2022年12月新增人民币贷款1.4万亿元，同比多增2665亿元，主要支撑来自企业中长期信贷投放，同比贡献8717亿元，背后可能主要来自政策导向支持，而居民端在疫情反复扰动下延续弱势。
具体来看，12月居民贷款增加1753亿元，同比少增1963亿元；其中短期贷款减少113亿元，同比多减270亿元；新增中长期贷款1865亿元，同比少增1693亿元；疫情反复下居民需求延续收缩，不过受2021年低基数影响，同比收缩程度有所放缓。
12月新增企业贷款12637亿元，同比多增6017亿元；其中短期贷款减少416亿元，同比少减638亿元；新增中长期贷款12110亿元，同比多增8717亿元；新增票据融资1146亿元，同比少增2941亿元。12月企业中长期贷款单项对新增人民币贷款的支撑就高达86.5%，为2010年4月以来新高，其同比增幅则创历史新高，背后可能主要受政策指引支持影响。
2022年11月21日，人民银行、银保监会联合召开全国性商业银行信贷工作座谈会[1]，研究部署金融支持稳经济大盘政策措施落实工作，提及要加大对重点领域、薄弱环节和受疫情影响行业群体的信贷支持力度，全力推动经济进一步回稳向上；叠加12月初降准资金释放到位，从侧面也为银行信贷投放提供有力支持。
图表1：居民端信贷同比增幅（左）；企业端信贷同比增幅（右）
资料来源：Wind，中金公司研究部（数据截止至2022年12月）
图表2：非标融资增量变动（左）；2022全年信贷分项增量（右）
资料来源：Wind，中金公司研究部（数据截止至2022年12月）
整体来看，2022年12月新增信贷虽有所超预期，但支撑基本来自企业中长期贷款这一分项，居民需求端在疫情扰动下延续弱势，剔除基数影响，与2019年同期相比，12月新增居民贷款少增4706亿元，较上月进一步走弱。虽然企业中长期贷款投放表现强劲，但可能会透支部分1月项目，叠加1月春节影响，我们预计1月信贷“开门红”成色可能弱于同期，信贷回暖的可持续性仍待进一步观察，居民融资需求是否能得到有效修复程度或是关键。
二、社融：12月社融小幅低于预期，信用债和政府债为主要拖累项
2022年12月社会融资规模增量为1.31万亿元，比上年同期少1.05万亿元，低于Wind市场预期1.61万亿元。社会融资规模增速为9.6%，较上月下降0.4个百分点，首度下滑至10%以下。
从同比来看，12月社融增量同比上年同期少增超1万亿元，其中少增主要来自于：企业债券融资同比少增4876亿元，政府债券融资同比少增8893亿元。政府债券融资由于2022年的发行节奏的问题，市场早有预期，而企业债券融资受到11月以来利率的快速调整影响，取消发行较多。社融低于预期的原因中预期外的主要是信用债受到市场波动影响，单月融资负增长（净融资-2709亿元），幅度超越了2016年12月（-2048亿元），2017年5月（-2365亿元），创历史最大单月跌幅。
除此之外，其他项目相对较好。例如：新增人民币贷款同比2021年同期多增4004亿元，新增信托贷款同比少减3789亿元，新增未贴现银行承兑汇票同比少减867亿元。贷款和非标投放发力，或与近期金融支持地产支持政策的落实有关。
后续来看，随着市场逐步调整平稳，信用债融资有望逐步恢复。但我们预计在居民和企业主动加杠杆力度提升之前，社融表内强于表外的特征有望延续。表内的贷款部分替代了债券的融资需求，毕竟目前贷款利率较低，企业也更偏好贷款融资。后续来看，政策性金融工具还有待进一步发力，偏低的表内贷款利率仍有望维持一段时间，这也就决定了信用债融资利率“上行有顶”。
图表3：社融-M2同比差值与10年国债收益率（左）；12月社融同比多增情况（右）
资料来源：Wind，中金公司研究部（数据截止至2022年12月）
三、存款：12月居民存款保持较快增长，不过企业存款派生减少，M2同比增速高位有所回落
12月人民币存款增加7242亿元，同比少增4403亿元，人民币存款余额同比从上月的11.6%降至11.3%，人民币存款增速高位有所回落。
从主要分项来看，12月居民存款增加2.89万亿，同比多增1万亿元，12月居民继续赎回理财，加上疫情影响消费，居民存款继续保持较快增长；12月非银存款减少5328亿元，同比多减1485亿元，在年底时点资产配置更加向存款倾斜，非银存款继续保持弱势；12月企业存款增加824亿元，同比少增1.3万亿元，尽管企业贷款有所增加，但是企业债券融资明显减少，企业整体融资相对不足，企业存款派生能力较弱，商品房销售放缓背景下，居民存款到企业存款转化不足；12月财政存款减少10857亿元，同比多减555亿元，年底时点财政投放力度较大，对资金面形成一定支撑；
总体来看，12月居民存款保持较快增长，不过企业存款增长乏力，整体存款增速有所回落。12月M1同比从11月的4.6%降至3.7%，12月疫情背景下企业经营放缓，加上商品房销售低迷，企业流动性表现仍然不佳。12月M2同比从11月的12.4%降至11.8%，12月居民存款增长仍较快，不过企业整体融资不足，企业存款派生减少，加上非银存款增长乏力，导致M2增速高位有所回落。
2022年全年人民币存款增加26.26万亿元，同比多增6.59万亿元，人民币存款增量创历史新高。从主要分项来看，全年居民存款增加17.84万亿元，较2021年多增7.94万亿元，2022年疫情反复导致居民消费不足，加上购房支出大幅减少，居民存款大幅增加；全年非银存款增加1.38万亿，较2021年少增2.63万亿元，2022年金融市场表现较弱，居民资产配置以存款为主，非银机构存款增长放缓；
全年企业存款增加5.09万亿元， 较2021年多增1.33万亿元，2022年政策推动信贷投放，同时企业实际用钱需求不足，企业存款有所增加；全年财政存款减少586亿元，较2021年多减6200亿元，2022年财政政策较为积极，财政投放力度明显加大。2022年M2增速从上年的9%升至11.8%，广义货币供给增速明显上升。
本文来源：中金公司，本文作者：陈健恒、范阳阳、东旭、韦璐璐、张昕煜，原文标题：《贷款强，社融弱，预期强，现实弱，债苦尽，甘将来——12月金融数据点评》