开年以来，市场在经济改善预期加强，流动性相对充裕，人民币汇率持续升值，北上资金与融资资金“一建一减”之下，A股春节效应再度上演，消费龙头和蓝筹风格相对占优。节后随着各种利空落地，市场将会开始预期两会政策，对于稳增长预期加强，加上融资盘回归，个人投资者在节后开始活跃，市场有望继续保持强势，但是中小成长可能会逐渐占优，演绎春节效应下半场。
核心观点
【观策·论市】春节持股还是持币，持大还是持小。总体来看，当前市场在经济改善预期加强，流动性相对充裕，人民币汇率持续升值，外资持续加仓共振之下，市场保持强势，复苏预期和北上资金主导消费龙头和蓝筹风格。节后市场将会对两会政策开始预期，对于稳增长政策进一步加强，加上个人投资者资金有望活跃，市场有望继续保持强势。因此，持股过节胜率相对较高。同时，随着各种利空落地，中小成长有望在节后阶段性占优。逐渐逢低加仓中小和科创，有可能是节前相对胜率较高的风格选择。尽管北上资金仍可能持续买入，但是随着融资盘回归，个人投资者在节后开始活跃，节后市场仍可能持续上涨演绎春节效应下半场。但是中证1000胜率可能会相对提升，中小成长相对占优的概率较高，尤其是前期表现最差的科创50。
观策·论市——春节持股还是持币，持大还是持小
我们在2022年11月发布了2023年年度策略报告，2023年A股进入中期反转的结构性震荡上行周期，自报告发布之日走势类似“N”型走势。需要更加重视科技自立自强，能够安全发展、迈向制造业高端化、聚焦硬科技的专精特新成长标的。围绕以高端制造、医疗医药、新能源、自主可控、军工装备（高医新自军）为代表的新时代五朵金花进行重点布局。兼顾稳地产带来的龙头地产和地产链消费的阶段性机会。偏中小成长风格相对占优，年度关注指数科创50、北证50、创业板综。
对于近期的风格变化，此前我们描述了A股有明显的春节效应，A股经常演绎春节前上证50占优，春节后中小成长占优的局面。我们在过去几期的周报中，通过经济、流动性、业绩预告披露效应，北上资金和融资行为特征等不同视角来解释为什么在A股会出现这种局面。
从风格上来看，今年春节前，随着中央经济工作会议召开，稳增长预期升温；同时市场对于疫情后复苏预期逐渐打满，市场演绎大盘蓝筹风格，上证50相对占优的局面再度上演。而今年春节前后都是业绩预告披露的高峰期，此前过高的预期在业绩预告披露前后往往会低于预期，导致中小成长的压力更大。同时，从资金角度来看，今年1月以来，北上仍然延续过去开年建仓或者加仓的习惯，两周买入640亿元，而融资余额延续过去节前减仓的习惯，过去两周融资余额下降42亿，“一建一减”之下，今年前两周上证50上涨5.77%优于中证1000上涨3.76%。春节效应再度上演。
但春节后，政策预期落地进入复苏观察期，而疫后复苏进入兑现期，上证50阶段性占优局面可能告一段落。中小成长业绩披露落地，进入业绩真空期和下一年新预期形成阶段，市场又开始重新憧憬新一年的高增长，调整的中小成长利空落地而反弹。尽管北上资金仍可能持续买入，但是随着融资盘回归，个人投资者在节后开始活跃，节后市场仍可能持续上涨，但是中证1000可能会逐渐占优，演绎春节效应下半场，中小成长相对占优，尤其是前期表现最差的科创50。
总体来看，当前市场在经济改善预期加强，流动性相对充裕，人民币汇率持续升值，外资持续加仓共振之下，市场保持强势，复苏预期和北上资金主导消费龙头和蓝筹风格。节后市场将会对两会政策开始预期，对于稳增长政策进一步加强，加上个人投资者资金有望活跃，市场有望继续保持强势。因此，持股过节胜率相对较高。同时，随着各种利空落地，中小成长有望在节后阶段性占优。逐渐逢低加仓中小和科创，有可能是节前相对胜率较高的风格选择。
▶春节前后市场涨跌规律
春节前最后一周：涨跌互现，风格已然不明显
从统计样本来看，春节前一周过去13年，上涨的概率较高达到77%，从最近的六年来看，基本是涨跌互现。也就是说，没有太明显的证据表明在节前一周需要因为春节假期原因减仓。
从风格的角度来看，我们此前描述描述过，从中央经济工作会议前后开始，上证50占优的概率会相对较大，中小风格相对跑输的概率较大。
但是，随着春节愈发临近，此前我们描述的小票在春节前跑输的现象开始变的不太明显。在春节前一个月到前一周，上证50显著跑赢万得全A,中证1000明显跑输，到了春节临近，已有投资者开始逐渐加仓中小风格股票。
春节后：市场上涨概率大，小票显著占优。春节之后一周，市场整体上涨的概率大；春节后一个月，市场整体上涨概率大。此前我们分析过，春节后市场上涨且小票更容易占优的几大原因包括：
第一，春节后流动性往往更加充裕，1月社融往往是全年最高值。
第二，春节前年终奖发放落地，并且春节假期的开支基本结束，投资者节后回归，开始加仓，国内中小投资者加仓对于中小票更为有利；
第三，上市公司业绩预告披露基本结束，此前由于业绩披露低于预期的公司业绩落地，前期下跌后，进入业绩真空期，市场对下一年业绩开始新的积极展望，这一点对小票或者中证1000更加有利。
第四，接近召开两会，市场开始对于稳增长和产业政策形成新的预期。
今年经济预期改善，预期两会稳增长将会有更加积极的定调，二十大后第一年新产业政策会有更加具体的措施落地；加上当前内外流动性改善，预计春节后A股仍将保持攻势。综合各方面来看，持股过节是一个相对胜率更高的策略，尤其是在节前可以考虑逐渐加仓中小风格的股票。
▶春节前后市场北上资金和融资余额的行为特征
近期北上资金加速买入A股，市场关注度明显提升。我们可以把北上资金看成境外资金指标，融资资金可以作为国内中小投资者的代表。为什么春节前后有明显的风格差异，也可以通过北上资金和融资资金的变化规律来探求。从过去的经验来看，北上资金更加倾向于买大盘风格的股票，尤其偏好消费医药金融等行业的大盘股。今年开年后北上资金净买入640亿，因此今年开年后上证50、消费龙头在北上资金的推动下看起来更加占优，因此，很多投资者开始有一种观点——“要关注北上资金，今年北上占据主导，所以风格就是大盘，消费金融占优”。于是我们可以简单看看北上和融资余额在开年后的行为特征。
⚑ 春节前北上资金和融资余额的行为特征
过去八年，北上春节前有七年均是净买入的，而融资余额几乎都是净流出的，成为春节前上证50占优，中证1000显著跑输的局面的重要原因。在春节前，北上资金会成为增量资金，主导市场风格，而国内资金却被融资余额“背刺”，成为个股普遍跑输权重的重要拖累。
为何北上资金和融资资金行为模式如此不同？
先看北上资金在1月几乎都是大额买入的，2月也往往会延续大额买入，整体来看，1月净买入占全年净买入规模在多数年份超过平均水平。但是一到3月，净买入的规模就会明显降低，甚至出现净卖出的现象。 为何会这样，最可能的解释是，外资在年初有新的资金分配额度或者调仓计划，因此，在年初会统一加仓或者调仓；尤其是在2017年A股纳入MSCI之后。 从基本面角度来看，一般而言，中国经济在大多数年份相较于主要发达国家要高或者至少年初的预期高，上一年12月召开中央经济工作会以后，会强化稳增长或者复苏预期，也使得外资更加容易接受“加仓中国”这个观点。到了3月两会召开后以及1-2月经济数据出炉后，复苏兑现、证伪、缺乏政策催化或者其他外部风险因素都可能导致外资减少买入甚至减仓。
所以， 1月北上大幅加仓是惯例，但是并不代表1月加仓后后面一直会持续加仓，随着时间推移，北上也会根据经济、汇率、风险等因素阶段性减仓或者减少加仓。 把阶段性周期性现象当成永恒，是投资者追高的重要原因。这是我们《A股八大思维模式和思维陷阱》中强调要回避的“趋势思维陷阱”。
而融资盘的操作原理大不一样，由于春节较长，本身融资就是有成本的，如果持有股票股价不涨，反而要交利息成本，同时，如果持有的股票或者股票市场整体在春节期间遭受利空或者黑天鹅，节后就可能面临预警或者强平的风险。例如在2020年春节期间疫情明显严重，春节后第一个交易日市场整体大跌，连续跌停的股票不在少数。为了回避这种不确定，融资盘有动力在春节前卖股票，降低风险暴露。
从下图中可以看出，越接近春节，融资余额每日平均下降规模大概率变得越大，应该反应了这种原因。
除此之外，相比大盘股，融资余额影响更大的是中小市值公司。此前我们分析过，中小公司在春节前后的业绩预告披露高峰期更容易出现业绩低于预期的情况，大幅低于预期或者“爆雷”容易造成连续跌停，为了回避这种风险，融资余额对于业绩低于预期概率较大的股票也会进行减仓。
总得来看，北上资金从开年到春节前更容易建仓，而融资余额春节前更容易减仓，因此更容易出现春节前北上主导市场风格的情况，蓝筹或者说核心资产占优的局面。
⚑春节后北上资金和融资余额的行为特征
春节后情况就会发生一些变化，融资余额开始回归，除了极个别年份，融资余额在春节后一周，春节后一个月开始变为净增加，并且相对北上资金融资规模平均买入规模开始逐渐占优。而且，我们还可以合理推演，随着融资余额回归，伴随而来的是个人投资者银证转账增加。因此，个人投资者的增量资金开始逐渐占据优势。
从下图中可以看出，春节后，北上和融资大概率基本都呈现加仓的态势。这是为什么大概率持股过节比较好，因为融资和北上都等着春节后加仓。这也就是我们通常所说的春季躁动的关键因素，“春季攻势”或者“春季躁动”，通常就是指的是从春节之后到两会前后这段时间，前面我们也统计了WIND全A上涨的概率比较大。
而且从风格上来讲，随着个人投资者逐渐成为行情阶段性主导，个股普涨，中证1000相对WIND全A大概率跑赢。赚钱效应相比此前上证50占优时明显要好。而上证50尽管还有北上资金的增持，但是此时，其他持有上证50的投资者看到个股这么热闹，也会愿意参与其中，尽管这个阶段北上还在流入，但是上证50的资金被分流后，北上加仓相比此前就显得不那么明显了。
▶春节效应正在上演，持股持小过节，节后胜率相对较高
对于近期的风格变化，此前我们描述了A股有明显的春节效应，A股经常演绎春节前上证50占优，春节后中小成长占优的局面。我们在过去几期的周报中，通过经济、流动性、业绩预告披露效应，北上资金和融资行为特征等不同视角来解释为什么在A股会出现较为明显的“春节效应”。
而从风格上来看，今年春节前，随着中央经济工作会议召开，稳增长预期升温；同时市场对于疫情后复苏预期逐渐打满，市场演绎大盘蓝筹风格，上证50相对占优的局面再度上演。而今年春节前后都是业绩预告披露的高峰期，此前过高的预期在业绩预告披露前后往往会低于预期，导致中小成长的压力更大。同时，从资金角度来看，今年1月以来，北上仍然延续过去开年建仓或者加仓的习惯，两周买入640亿元，而融资余额延续过去节前减仓的习惯，过去两周融资余额下降的42亿，“一建一减”之下，今年前两周上证50上涨5.77%优于中证1000上涨3.76%。春节效应再度上演。
但春节后，政策预期落地进入复苏观察期，而疫后复苏进入兑现期，上证50阶段性占优局面可能阶段性告一段落。中小成长业绩预告披露落地进入业绩真空期，开始下一年的新预期形成阶段，又开始重新憧憬新一年的高增长，调整的中小成长利空落地而反弹。尽管北上资金仍可能持续买入，但是随着融资盘回归，个人投资者在节后开始活跃，节后市场仍可能持续上涨，但是中证1000可能会逐渐开始占优，演绎春节效应下半场，中小成长相对占优，尤其是前期表现最差的科创50。
总体来看，当前市场在经济改善预期加强，流动性相对充裕，人民币汇率持续升值，外资持续加仓共振之下，市场保持强势，复苏预期和北上资金主导消费龙头和蓝筹风格。节后市场将会对两会政策开始预期，对于稳增长政策进一步加强，加上个人投资者资金有望活跃，市场有望继续保持强势。因此，持股过节胜率相对较高。同时，随着各种利空落地，中小成长有望在节后阶段性占优。逐渐逢低加仓中小和科创，有可能是节前相对胜率较高的风格选择。
本文作者：招商策略张夏团队，来源：招商策略研究 (ID:zhaoshangcelve)，本文节选自报告：《【招商策略】春节持股还是持币，持大还是持小——A股投资策略周报（0115）》
