如何看待债务、战争经济学？｜对话赵建下篇

华尔街见闻：前段时间我们关注到债务的问题，债务跟经济发展处于相影相随的状态，经济发展一定会面对债务扩张。您刚刚也提到，美国的债务水平已经快要突破9万亿美元，能不能再跟大家分享一下您对债务的简单看法？

赵建：债务是现代经济的一个非常重要的特征，在原始社会或生产力落后的国家，债务率都不高。我们往往拿杠杆率来评判一个国家的债务风险，这是不科学的。发达国家债务200%、300%，甚至超过300%，风险有多高？发达国家国债仍然是重要的避险资产。某些非洲国家，可能债务率、杠杆率都不到20-30%，但风险仍然非常大，这就是穷人。可能富人借债非常多，但是信用高，这里没有一个特殊的指标。

但债务特别像环境污染，因为它是借未来的资源，把未来资源用到现在，这有一个度。在促进经济发展的过程中，特别像库兹涅茨曲线，是倒U型的。在债务率低于一定水平的情况下，债务是推动经济增长的。比如说中国发展初期，如果不举债，基建不起来，很多想做的事做不了。

还有一点是债务和战争，有研究认为快速发债的国家能够打赢战争，因为它可以通过债务融资，为战争支付军费。债务是非常重要的，但超过一定水平，债务拉动GDP增长的效率不高。国际上公认的债务率横线在60%，这似乎有点低，很多国家都超过了，那么债务对GDP的增长已经不经济了，也就是说一单位的债务，也许只能带来零点几的增长。仍然可以带来增长，但并不经济，因为未来要还债。所以说这是一个非常重要的观点，债务一定要有限度。

对发展中国家，能借到外债发展很幸运，但是中国发展到当前这个时代，后发展时代，我认为对债务一定要谨慎。我们已经过了那个拐点，我认为很多债务有滥发的风险，像吸食鸦片。比如说今年发了大量的债，经济红红火火，各种项目起来了，人民的收入也增长了。但是到了后年还债的时候，我们突然发现出现了通缩，这是非常危险的事情。那么中国最大的债务问题，我觉得是地方债的不规范发行。欠债还钱理所当然，如果没有基本的约束和公理，债务不发也罢。

另一个非常重要的观点，债务的另一端是资产，债务的用途非常重要。债务掌握在企业家手里做创新，招大量的工人，搞产业或者工厂，给社会制造很多有意义的、有价值的商品，和去建一个景观、一个形象工程是完全不一样的，甚至其中有很多寻租腐败更是完全不一样，我担心的是后者。没有正确的人去发行正确的债务，这种现象也是中央高度警惕、高度治理的。

华尔街见闻：回到大宏观的视角，其实我们能看到过去近100年左右的历史，像之前的日本、韩国都是作为全球的制造中心，然后产业再转移，呈现出东亚制造、欧美消费的格局。您在大师课专栏上也提到过，现在是一个中国制造美国消费的格局。我们能够看到，当日本、韩国的人口红利褪去变成人口负债，叠加上产业链单一，衰退浪潮无法逆转。您认为，对比日韩国家，我们有怎样的核心竞争力或者您认为我们有怎样的能力去克服这些问题？

赵建：首先最大的不同，中国还是一个发展中经济体，还有很多发展的空间，还有很多事情要做，比如地区之间的发展不平衡。另一点与韩日不一样的是，中国是一个大国，具有大国规模的经济效应。

在供给端，我们有足够的资源和回旋余地去保持产业链的弹性；在需求端，我们有统一大市场，一个小产品乘以14亿就是一个大产品，这些都是日韩不具备的。还有一点，中国在40多年的工业化过程中积累了深厚的产业链和制造业的精神文化，有大量的基础设施来保证世界工厂继续保持优势。中国是世界上工业门类最齐全的、产业链最完整的国家。每个工业门类都能在中国找到，不用去别的国家寻求。此外，中国人勤劳、质朴，拥有灵活的生产能力。比如在疫情期间，比亚迪可以生产口罩，能够迅速根据市场需求进行弹性生产，这都是日韩所不具备的中国特有优势。当然日韩也有我们不具备的优势，比如更成熟的现代社会，保障体系较完整，法治体系较完善，中国还在国家治理现代化和中国式现代化的过程中，这方面需要继续学习。

华尔街见闻：人口进入到当前阶段后，我们该如何跨越中等收入陷阱？又该如何避免？

赵建：很多人说中等收入陷阱可能是个伪命题，我们暂且不用这个定义，只说经济能不能持续下去。如果不持续下去，可能会出现很多问题。我们往往把拉美国家当做一个中游水平，但是它们在几十年前就到了发达国家水平。阿根廷曾经是世界上特别亮眼的一个国家，增速和发展甚至一度超越欧美国家，但最终还是衰弱了。不发展是个问题，很多事情解决不了，比如一些年轻人没有发展机会。虽然存量、人均收入还保持在一定水平，但不发展的情况下，很容易没办法解决收入差距的问题以及年轻人的代际矛盾，所以说一定要发展下去。关于中国如何超越经济增长停滞的问题，我觉得还有很多释放空间。

大师课专栏里有这样一个公式，就是我们怎样超越人口老龄化和负增长带来的问题。只要满足这个方程式，资本红利加人才红利大于人口减少带来的要素缺失和养老金缺口，我们完全可以做到这一点。二十大和十四五规划都特别注重创新，注重大国经济规模效应的发挥，注重人才培养，我觉得这些都做好了，跨越陷阱不成问题。

华尔街见闻：日本是宏观经济研究绕不过去的对象。房地产泡沫破裂后，日本经济基本衰退了20-30年，不论政府怎样刺激都没有效果，甚至进入了低欲望社会。您觉得导致这一点的主要原因是什么？

赵建：我觉得一个直接原因是资产负债表衰退。在居民财富方面，日本已经几十年不增长，而且是用几十年的时间去还债。房价腰斩或者房价脚脖子斩后，存在巨大亏空，要用几十年补足亏空，为债务打工，所形成的心理影响多大，在宏观经济层面会产生怎样的影响，这是一个通缩的过程。因为挣到的钱，不去消费而去还债，那一定是通缩。

我们也不需要过度悲观地去看日本，可能国内很多媒体的描述很悲观，但在日本发生危机时，现代社会已经构建。第一个就是法治的社会，社会保障的社会。我们会发现，日本没有像拉美等国出现金融危机导致的社会危机，没有政局混乱和恶性通胀，仍然很平稳。很多年轻人躺平是因为物质财富非常丰富，假如每天吃不上饭，年轻人肯定出去奋斗，这是一个现代文明病。日本确实没有发展，但现代社会已经发展到一定水平，所以导致现在的人口萎缩，这也是非常可怕的。但我们不能说日本失败了，日本不是一个失败的国家，甚至我认为，日本的现代化转型之路非常成功。只是我们习惯把一个平静的社会，很自足的社会，当做没有生气的社会。我觉得日本的生活状态很好，还有文学家、诺贝尔经济学家，日本的精益制造、高科技仍然在世界独立风骚，只是缺少活力。

华尔街见闻：有两个名词一直被拿出来对比，一是“昭和男儿”，对应日本经济高速发展时期的年轻人的生活状态，二是“平成废物”，对应地产泡沫破灭后躺平的日本年轻人。您认为这是宏观经济映射的社会心理吗？是否隐含经济学的逻辑？

赵建：不言而喻，中国也出现了很多这样的问题，尤其是疫情三年的影响。日本确实面临这个问题，它不是一个发展中经济体，发展中经济体就是一切皆有可能，我们会发现很多奋斗目标，可以创业，可以换工作，不断提高收入。日本已经做不到这一点了，社会有一些现代文明病，发达国家的文明病。美国也曾经是迷失的一代，美国现在的吸毒问题、枪支问题也非常严重。这都富裕之后，精神产品没有跟上，不知道如何寻找生活。

宏观经济的影响也显而易见，毕竟物质财富也非常重要。在机会越来越少或者不断碰壁的情况下，都会被形容成“平成废物”，这可能也是日本的一个非常大的教训，甚至是低欲望的极简社会。人口达峰之后迅速负增长。中国应该在这方面吸取教训，保持住发展中经济体的活力，让更多的年轻人有工作的机会和未来的希望。

华尔街见闻：在本次大师课专栏中，赵老师提到了一个非常有意思的观点，叫“战争经济学”，也针对现在日益变化的宏观环境。您认为战争经济学跟传统的宏观经济学研究方式有怎样的不同？

赵建：战争经济学不是我创立的，我不会创造这么宏大的课题。经典的战争经济学是研究一国如何配置资源，哪些资源配置在黄油上，哪些资源配置在大炮上。如果大家玩过星际争霸的游戏，知道农民采矿和建兵营、造炮台一定是平衡的。造炮台将大量资源应用在战争产业上，经济发展的可持续度和民生保障程度肯定受到影响。过去冷战时，我们看到苏联就面临这样巨大的问题，产业极其不合理。国家成为一个战争机器，老百姓民生存在很大问题。但如果没有足够的军备保卫家园，轻易被别国侵犯，那国内的经济也不会存在，这是一个前提条件，所以需要平衡。

后来我们研究两个国家为什么会发生战争，这个不是战争经济学，是战争学。战争是如何发动的，又是如何结束的，就像宏观经济学理论，经济如何增长，为什么波动，又为什么衰退。如何发动和如何结束在具体应用中有两个，一是俄乌战争将以什么形式结束，这很难预测，战争确实是一个信息证伪的过程。我相信普京可能想快速结束，但一旦结束，成本会非常高。证伪就像一个赌徒一样，在最后还有牌的情况下，可能基金已经浮亏40%了，但他还想赌一把，把40%补上，现在就面临这样一个巨大的困境。

另一个应用在预测中美间极端冲击的可能性。战争发起的重要原因有三个，一个主要的原因是信息误判，这非常重要。只有通过战争才知道自己几斤几两，例如我看到一个肌肉非常发达的人，不在一个重量级的人，绝对不会发生战争，因为我知道结果是什么。最担心的情况是双方感觉各方面差不多，硬要打一仗，最后决出雌雄，这是大国政治的悲剧。要密切关注军备、军费，尤其是在技术方面的迭代升级。因为虽然我们有信号，但真正实力不知道，必须在战争过程中证伪。可是一旦证伪，就必定进入泥潭。

第二点是可置信的承诺，第三点是国内政治风险的外溢。这非常复杂，我们不详细展开。我想说的是未来在宏观经济的研究中，战争学、地缘政治学一定是要高度关注的学科，尤其是对历史案例的复盘和分析。

华尔街见闻：您在大师课专栏里提到，港股是外资了解中国市场的重要窗口，我们自己也需要关注港股的一些变化。从专业角度来看，普通人应该如何关注港股，关注哪些具体指标来判断国际市场对A股的态度？

赵建：从基本面分析，我觉得港股处处都是宝。AH之间有溢价，我现在不知道具体多少，但港股中折价零点几的市盈率非常低，港股的价值投资和估值非常合理，因为它跟世界的水位差不多，而且最近几年被错杀了很多，股指塌陷得很厉害，所以当前是一个历史的低水位。

市场对港股的判断也是有道理的，国际投资者对大中华区资产和人民币资产的判断，对估值和仓位的设置是围绕港股的。一旦国际事件发生，无论是俄乌战争还是中美间的关系都会折射在港股上，在维多利亚港掀起惊涛骇浪，普通投资者需要认识到风险。但同时港股处处是宝，估值非常便宜，比A股便宜很多。在未来已经构建双循环格局的情况下，会有大量的水流到香港来补充国际投资者的缺口。

将来香港也仍然是投资者，尤其价值投资者关注的地方。因为它是一个原生态的注册制，而且交易所的会计标准和上市标准完全与世界接轨，A股正在注册制改革，而港股已经完成注册制了，港股比A股要多发展几十年，所以说这个市场非常珍贵。虽然最近有调整，但港股的反弹还是比较大的，已经反弹到2万多点，50-60%的反弹，这是港股的韧性。如果投资者能够把握规律，有机会获得超额收益，当然风险也很大。