人民银行行长易纲6月7日赴上海调研金融支持实体经济和促进高质量发展工作，提到“继续精准有力实施稳健的货币政策，加强逆周期调节，全力支持实体经济，促进充分就业”。
重提“逆周期调节”，货币政策有望加码。根据我们的理解，“逆周期调节”指的是针对当前经济周期通过货币政策和财政政策熨平短期波动，而“跨周期调节”指的是兼顾多个经济周期，考虑长期结构性问题，如人口、债务、资产泡沫等。
在近两年的历次货币政策委员会例会中，2021年四季度例会到2022年四季度例会连续提及“强化跨周期和逆周期调节”，体现出“稳增长”基调，而2023年4月的一季度例会中仅提到“搞好跨周期调节”，未提及“逆周期调节”，与2023年一季度货币政策报告“经济增长好于预期”的判断一致（参见《什么是货币政策的“居中之道”？》）。
此次人民银行重提“加强逆周期调节”，我们认为体现出经济预期走弱环境下货币政策重新加码的信号，后续不排除重启LPR降息、降准、加大信贷投放等措施。考虑到存款利率和贷款利率（LPR）可能同步下调，我们预计对银行息差影响中性。
预计5月社融信贷可能走弱。综合考虑我们预计5月新增贷款约1.5万亿元，同比少增4000亿元，为今年以来首次单月同比少增；预计贷款余额增速11.1%，增速较上月下降0.3ppt。放缓的信贷投放部分由于去年同期高基数：去年5月24日召开信贷座谈会，去年5月25日国务院召开稳经济大盘大会，去年5月银行信贷投放1.9万亿元，同比大幅多增4000亿元。除基数原因外，信贷投放放缓也与需求因素相关，具体而言：
1)一季度新增信贷投放节奏前置、投放速度较快；前期投放任务阶段性完成后，项目储备有所消耗；
2)基建方面，沥青开工率、高炉开工率、水泥发运率等高频草根景气度指标表明5月基建落地有所放缓；
3)房地产方面，居民提前还贷增加，早偿率指标显示4~5月提前还贷申请规模仍然较大；另一方面， 5月以来房地产成交面积走弱，新发放贷款规模环比下滑。
社融方面，我们预计5月新增社融约2.0万亿元，同比少增0.8万亿元，主要由于人民币贷款、企业及政府债券融资拖累；社融存量增速10.0%，增速较上月下降0.3ppt。
“稳增长”和存款降息，银行估值继续重估。尽管近期经济预期和信贷投放力度转弱，但考虑到“稳增长”政策有望加码、新一轮存款利率度下调稳定负债成本（参见《存款还有多少降息空间？》），我们对银行股保持积极观点。
我们在近期发布的报告《探索银行低估值之谜》中提出银行长期 ROE 和息差企稳的逻辑，在此条件下银行股前向市净率有望修复到 2020-2021 年均值 0.7-0.8x 的水平，相比当前的 0.5x 左右隐含 30%-50%的修复空间，本轮存款降息也有望成为银行继续重估的催化剂。
风险：经济复苏不及预期，房地产风险继续扩散。
图表：人民银行关于“逆周期”“跨周期”相关表述
资料来源：中国人民银行，中金公司研究部
图表：工业企业“增收不增利”，主要由于利润率下滑
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：银行“增收不增利”，主要由于净息差下滑
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：5月票据贴现利率回升
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：5月票据和存单利差仍然位于负区间
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：居民提前偿还意愿可能仍较高
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：5月一二手房房地产成交面积有所放缓
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：百城首套房贷利率继续创新低
资料来源：贝壳研究院，中金公司研究部
图表：草根景气度指标表明5月基建落地有所放缓
资料来源：Wind，钢联数据，中金公司研究部
本文作者：中金公司林英奇、许鸿明、 周基明、张帅帅，来源：中金货币金融研究，原文标题：《中金 | 如何理解重提“逆周期调节”？》
分析员 林英奇 SAC 执证编号：S0080521090006；
联系人 许鸿明 SAC 执证编号：S0080121080063；
分析员 周基明 SAC 执政编号：S0080521090005；
分析员 张帅帅 SAC 执证编号：S0080516060001。
