过去三年间，初入中国市场的极兔快递搭上拼多多崛起的“顺风车”，成功成为快递行业里的新“卷王”。
近日，极兔快递向港交所递交招股书，快递业的“卷王”试图获得更充足的资本以支持其正高速扩张的规模。
据弗若斯特沙利文数据，按包裹量计，2022年，极兔快递在东南亚市场的市占率达到22.5%，排名第一，是第二名的三倍；在中国市场的市占率则达到10.9%，排到第五。
从招股书中能看出在极兔快递崛起的路上，不仅需要电商平台的大笔订单支持，还需要充裕的资本支持暂时还未看到尽头的价格战。截至目前，极兔快递共完成了7轮约55亿美元的融资，股东名单里不乏腾讯、博裕、高瓴资本、红杉等明星机构。
2022年，由于行业内烧钱补贴价格战，除东南亚市场，极兔快递在中国市场及其他海外市场均处于亏损状态，其在中国市场的单票价仅高于中通快递，每履约一单约亏损0.06美元（约合0.43元人民币）。
而在2022年，极兔快递艰难扭亏并不是因为业务端盈利，而是金融负债的公允价值收益減少支出了30.5亿美元，期内方才录得15.73亿美元的净利润。
可以肯定的是，烧钱换规模的边际效应是在递减的。2021年和2022年，极兔快递在中国市场的营收增速分别为355.6%和87.8%，明显放缓。
但极兔快递尚没有在中国市场找到利润与规模的平衡。何时以及如何可持续地盈利，是极兔快递欲登陆资本市场所要回答的拷问。
横空出世“搅局者”
2020年，发迹于东南亚的极兔快递进入中国市场，将行业的价格战推至高潮。
彼时，行业格局趋于稳定，三通一达为争夺市占率扭打在一起，但各家能用的手段有限，降价是最行之有效的一个。
价格战的效果很明显，通达系的盈利表现集体受损。
中通快递（2057.HK）的毛利率从2016年的35.17%逐年下滑至2019年的29.95%；同一时期，申通快递（002468.SZ）从19.85%降至10.48%；圆通快递（600233.SH）从13.56%降至12.01；韵达快递（002120.SZ）从31.16%降至13.15%。
刚进入中国市场的极兔快递则催化这场“战役”愈演愈烈。2020年，申通快递的毛利率仅剩下3.37%，圆通快递和韵达快递则在9%左右，甚至不如同期卖菜的每日优鲜。
2021年，在义乌等快递主产区，极兔快递喊出“8毛快递发全国”的口号，通过烧钱补贴商家和网点，以期“蹭网”通达系实现对全国的覆盖。
但这最终引来通达系的集体封杀。通达系纷纷发文禁止加盟商代理极兔的业务，并且禁止极兔的快件进入通达系的转运中心。
对于初进中国市场的极兔快递来说，自建干线网络、转运中心的速度还是太慢，跟不上大客户拼多多的增长速度，后者2021年为极兔快递贡献了35.4%的营收。
于是极兔快递开始多次收购以快速扩张规模。
2021年10月，极兔快递作价7.15亿美元发起对在价格战中逐渐掉队的百世快递的收购，这笔交易也让极兔快递成功拿到淘宝商家的订单，进入淘系电商生态，并迈过进入行业前列的“门槛”。
2021年，极兔快递的资产规模从22.43亿美元跃升至65.44亿美元，翻了近三倍。据安信证券研报测算，合并后的日均单量将达到4500万单。同期韵达快递的日均单量约为5000万单。
今年5月，极兔快递再度出手，斥资11.83亿元将顺丰控股（002352.SZ）旗下的丰网速运收入囊中，该业务在峰值时一度达到日均800万的订单量。
频繁资本运作的背后，是极兔快递7轮融来的55亿美元所提供的弹药。2021年和2022年，极兔快递融资活动所得的现金净额分别约为34.7亿美元和8.8亿美元，截至2022年末，极兔快递的账上还有价值15亿美元的现金及一般等价物。
前五大外部机构股东里，乐得为极兔快递买单的有腾讯、博裕、ATM、D1和高瓴资本，持股比例分别达到6.32%、6.1%、5.49%、3.1%和2%。在今年5月最新开放的D轮2亿美元融资中，进入的SAI Growth和招银控股分别持股0.54%和0.39%。
烧钱换规模
账上躺着约15亿美元还要上市融资，或意味着暂时未能表现出可持续盈利能力的极兔快递，未来仍将保持较高水平的资本开支以攫取更大规模，实现规模效应，压平成本曲线进而盈利。
举个例子，目前行业市占率第一的中通快递一年挣的比其他三家加一起都要多，净利率超过18%，而其他三家仅有不到5%的水平。
极兔快递此次递表募资就有扩大基建设施投入的目的。其募资规模在5至10亿美元，募资用途包括拓宽物流网络、升级基础设施及强化在东南亚和其他市场的分拣、仓储能力、容量；开拓新市场扩大服务范围；研发技术创新；补充营运资金等。
可以确定的是，募资的部分款项将流入中国大陆市场。
2022年，中国市场成为极兔快递的最大市场，为其贡献了约41亿美元的营收，接近东南亚市场的二倍。靠补贴扩张的中国市场也贡献了约3.4亿美元的净亏损，极兔快递在招股书中归因于扩大网络期间行业竞争激烈、加大资本开支所致。
极兔快递在中国市场能安心花钱，主要原因在于其发迹的东南亚市场可以提供稳定的利润和现金流表现。
2022年，在极兔快递市占率排到第一的东南亚市场，单票价能达到0.95美元，单票成本则为0.76美元，单票盈利约为0.19美元（约合1.36元人民币）。
反观极兔快递在中国市场的单票价约为0.34美元（约合2.43元人民币），但单票成本就有0.4美元，单票净亏损达到约0.06美元（约合0.43元人民币）。
将极兔快递的单票价与通达系进行比较，仅高于中通快递的1.34元，远低于另外三家2.52元-2.59元的水平。不过这已经是提价后的结果了，2020年极兔在中国的单票价仅有0.26美元，在招股书中，极兔快递表示包裹量从2021年的83亿增加至120亿，提高了其议价能力。
但极兔快递在中国市场的规模优势尚不明显，行业老大中通快递2022年的订单量是244亿，圆通为178亿，而彻底牺牲利润要规模的申通快递则在130亿，净利率最低，仅有0.81%。
由此观之，要想在中国市场靠规模优势实现盈利，极兔快递120亿的订单规模还远远不够，上市募资可能只是极兔快递继续烧钱的另一个开端。