全球股市收益率来源比较：A股分红回购贡献比例提升空间较大

A股分红回购贡献在全球股市中处于什么“档次”？

通过对比全球主要股市的收益率来源，申万宏源发现，相比于美股和日股超过55%的回购分红贡献比例，A股的回购分红比例仅为48.7%，仍有较大的提升空间。

在周三公布的一份研报中，申万宏源金倩婧团队表示，中国经济将进入更加稳定的阶段，同时国企精耕细作的时代逐渐拉开帷幕，叠加利润被更多地分配给股东，预计分红回购对A股贡献将大幅上升。

A股分红回购贡献比例仍有较大提升空间

为了衡量全球股指收益率中回购分红各自的贡献，申万宏源将股市收益率重新分类，并且假定投资者将所有股市分红进行再投资，则指数全收益率主要是四个因素的函数，即：

全收益指数涨跌幅=f(每股盈利，估值，回购，分红)

其中

1）分红收益率=全收益指数涨跌幅-价格指数涨跌幅，

2）由于涉及回购，每股盈利的分母端将会受到回购的影响，假定个股增发配股等影响股本变动的其他因素不变的理想情况下，申万宏源通过以下公式回测出每股盈利EPS的实际涨跌幅：

1)美股：回购分红的贡献超过过去10年标普500全收益指数涨跌幅的一半（56.9%），并且盈利贡献（30.8%）远大于估值贡献（12.3%），显示美股主要以盈利增长性收益和回购分红为主。

2)日股：回购分红的贡献也超过过去10年日经225全收益率的50%（55.3%），并且盈利贡献(14.3%)小于估值贡献(30.5%)，表明日股收益主要是以投机性收益+回购分红收益为主。

3）欧股：回购分红的贡献超过了80.8%，分红（66.4%）是欧洲股市涨幅的主要贡献。

4) 港股：过去10年净价收益率为负数，估值和盈利双杀，分红做出主要贡献（157.8%）。

5) A股：过去10年（2013年-2022年）全收益率主要由盈利（47.3%）和分红（46.4%）组成，估值贡献较低（4%）。整体来看，相比于美国和日本股市超过55%的回购分红贡献比例，A股(48.7%)仍有较大的提升空间。

分红回购对A股贡献预计将大幅上升

回购率+分红率与ROE的联系来自于各国产业周期所在阶段。展望未来，申万宏源表示，未来美股分红回购的比例将取决于AI领域的发展，A股分红回购的贡献预计将大幅上升。

1）美国正在处于互联网信息产业时代的成熟期末期和新一轮以AI为主的初创成长期的交界处。制造业回流+2023年AI信息时代导致美国的ROE中枢上行，同时回购分红率中枢逐渐下移，并且美国的资本开支逐渐上升，美国目前正在处于互联网信息产业时代的成熟期末期和新一轮以AI为主的新时代初创成长期之间。

美股的本轮上升中期是否持续将取决于美国是否能够快速进入AI主题为主的新时代的初创成长期中，并且通过第一代产品的落地来推进股市的进一步上行。

2）中国股市：分红回购对股市贡献预计将大幅上升。中国2022年融资分红总额九年来首次高于股权融资意味中国或正式进入经济更加稳定的阶段，同时2023年初国央企开始注重“一利五率”，ROE和盈利现金质量的考察被推上日程，标志着国央企聚焦主业，精耕细作的时代逐渐拉开帷幕。

中国正在进入上一轮信息技术产业生命周期的成熟期，即企业的投资需求相对减少，利润被更多地分配给股东，使得分红总额开始大于股权融资总额，分红回购对股市贡献占比预计大幅上升。

3）日本股市：分红率和回购率大幅上升，而ROE缓慢提升。在日本泡沫破裂后，日本经济整体走向了泡沫破灭后的修复成长期，ROE、分红率、回购率同时上行。

2021年以来，日本央行采用YCC政策致使日本市场具有全球范围下极低的资金利率，并且2022年以来，东京证券交易所推出一系列改革措施，要求破净股给出价值修复方案和治理水平改进措施，分红回购稳定提升，日本股市正位于泡沫破裂后的复苏期，预计中期日本股市日股分红率和回购率仍将维持上升趋势。

4）欧洲股市：盈利和分红回购率呈现周期波动率，预计盈利周期重回下行区间。欧洲斯托克600指数主要以工业、金融等周期性行业为主，2011年以来整体ROE呈现较为明显的周期特征，同时分红和回购率也在周期波动。

截至2021年，相比于31%的标普500总收入来源于信息技术、电信等行业，只有10%的斯托克600指数收入来源于这两个行业。预计短期AI带来的新一轮产业生命周期对其拉动效果有限，同时叠加欧洲经济正在进入下行周期，欧洲斯托克指数ROE盈利周期或重回下行区间。