事件：2023年1-7月全国规模以上工业企业利润累计同比-15.5%，前值-16.8%；营业收入累计同比增长-0.5%，前值-0.4%。
核心观点
一、工业企业营收企稳，利润延续回升
需求边际修复推动供求关系改善，叠加价格水平降幅收窄，7月工业企业营收企稳、利润延续回升。此前我们判断8月中下旬将是政策密集出台期，目前央行、财政部、证监会等部委陆续发力，伴随新一轮稳增长政策落实落细，工业企业基本面有望稳步回升。
二、库存周期熨平下的上涨行情：1999、2016启示录
(1)名义库存进一步触底，但实际库存仅行至半程，结合库销比ttm仍未见拐点，本轮库存去化仍不彻底。我们重申此前观点，即“2023Q3被动去库，2024Q1主动补库，存货增速反弹至10%”。2023Q3仅在数值上体现为“被动去库”，并非需求迅速修复导致的库存去化，从去库到补库的切换时点可能延后，反弹力度或不大。
(2)历史上有2轮库存周期出现熨平的迹象，即1999、2016年，呈现“去库深、补库浅”。但有趣的是，1999、2016年均伴随了上涨行情，核心要素在于“制度建设+需求政策”。
(3)2023年与1999、2016年存在诸多相似之处，但核心变量仍有区别：即2023年总需求政策力度可能不如1999、2016年。推演来看，短期权益将受益于各部委集中释放利好、走修复市，但往后看预计经济平稳修复，斜率和补库力度或不大，届时市场可能重新回归基本面，需关注结构性机会。
三、中游、公用事业利润占比稳中有升
(1)利润占比来看，1-7月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造业的利润占比分别为34.9%、28.5%、26.6%，分别较前值变动了-0.4、0.2、-0.3个百分点。
(2)利润增速来看，上游行业普遍改善；中游设备制造增速仍高；下游消费制造增速下滑、结构出现分化，汽车、家具边际走弱，农副食品加工、纺织业、纺织服装等处于“困境反转”的行业有所改善。
7月工业企业营收企稳，利润延续回升
需求边际修复推动供求关系改善，叠加价格水平降幅收窄，7月工业企业营收企稳、利润延续回升。2023年1-7月工业企业营收累计同比为-0.5%，当月同比为-1.4%、较前值改善了1.9个百分点；利润总额累计同比为-15.5%，年初以来持续回升，当月同比则改善了1.6个百分点至-6.7%。
工业企业单位成本相对稳定，中下游原材料成本压力趋减。7月销售毛利率、营业利润率分别为14.8%、5.4%，基本持平前值。此前我们判断8月中下旬将是政策密集出台期，目前央行、财政部、证监会等部委陆续发力，伴随新一轮稳增长政策落实落细，工业企业基本面有望稳步回升。
库存周期熨平下的上涨行情：1999、2016启示录
2023年1-7月工业企业产成品存货累计同比为1.6%，较前值下降了0.6个百分点；平减PPI后的实际库存为6.0%，仅行至半程。历史上多数去库阶段由“量”主导而非“价”，但本轮去库主要由“价”贡献而非“量”，结合库销比ttm仍未见拐点，本轮库存去化仍不彻底。
我们重申此前观点，即“2023Q3被动去库，2024Q1主动补库，存货增速反弹至10%”。2023Q3仅在数值上体现为“被动去库”，并非需求迅速修复导致的库存去化，本质在于地产周期失位，从去库到补库的切换时点可能延后，库存反弹力度或不大。
历史上有2轮库存周期出现熨平的迹象，即1999、2016年，呈现“去库深、补库浅”。但有趣的是，1999、2016年均伴随了上涨行情，核心要素在于“制度建设+需求政策”。
1999年：1995年5月国务院层面批示推动证券市场发展，激发资本市场活力。商品房改革的推进下，房地产进入上行通道、房地产投资迅速见底回升。财政政策延续了1998年的积极姿态，在年初500亿元长期国债规模的基础上增发了600亿元，同时动用了收入政策（自新中国成立以来首次），财政支出540亿元提高职工收入以刺激居民消费。政策底、经济底先后出现，驱动A股走出持续2年的上涨行情。
2016年：供给侧改革+棚改货币化。“三去一降一补”意味着库存周期虽然被人为熨平，但工业企业盈利状况和供需关系显著改善，尤其上游行业较为受益；此外，2015年五连降息强化了棚改货币化的效用，催生了一轮延续3年的房地产周期。具体来看，权益市场周期、金融地产、消费白马的行情依次上演。
2023年与1999、2016年存在诸多相似之处，例如实体需求均弱，2023年“827”对标1999年“519”，城中村改造对标“小棚改”，但核心变量仍有区别：即2023年总需求政策力度可能不如1999、2016年。推演来看，短期权益将受益于各部委集中释放利好、走修复市，但往后看预计经济平稳修复，斜率和补库力度或不大，届时市场可能重新回归基本面，需关注结构性机会。
中游、公用事业利润占比稳中有升
中游利润增速仍高，高温天气提振公用事业利润。
利润占比来看，1-7月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造业的利润占比分别为34.9%、28.5%、26.6%，分别较前值变动了-0.4、0.2、-0.3个百分点。
利润增速来看，1-7月上游利润累计同比为-36.8%，细分行业增速普遍改善，化学纤维、黑色金属采选、有色金属压延边际改善了12.1、9.4、7.3个百分点；中游设备制造增速仍高，电气机械、交运设备、通用设备、仪器仪表分别为33.7%、30.4%、14.5%、12.4%；下游消费制造增速下滑、结构出现分化，汽车、家具边际走弱，农副食品加工、纺织服装、纺织业等处于“困境反转”的行业有所改善，分别较前值提高了9.4、4.5、3.5个百分点。
本文作者：开源证券何宁、陈策，来源：何宁宏观，原文标题：《【开源宏观】库存周期熨平下的上涨行情：1999、2016启示录》