摘要
根据托管机构类型，我们可以将北上资金分为“真外资”和“假外资”。境外投资者需要通过资金托管机构在交易所开通的交易席位买卖A股股票，这些托管机构分为三类：外资银行、外资券商、中资机构。我们把通过外资银行和外资券商席位交易的资金定义为“真外资”，通过中资机构席位交易的资金定义为“假外资”。
“假外资”和“真外资”托管机构数量约为3:7。截至1月23日，“假外资”托管机构数量达到76家，占比31%，“真外资”托管机构数量达到167家，占比69%，其中配置盘13家，交易盘154家。截至1月23日，“假外资”托管机构数量达到76家，占比31%，“真外资”托管机构数量达到167家，占比69%，其中配置盘13家，交易盘154家。
“假外资”规模远低于“真外资”。截至1月19日，“真外资”累计加仓金额达到11892亿元，“假外资”累计加仓金额仅312亿元，约为“真外资”加仓金额的2.6%。从持股市值占比来看，“真外资”持股占流通市值比重达到2.83%，“假外资”仅为0.11%，规模远低于“真外资”。
近期“假外资”大幅流入，集中在某中资机构席位。1月15日至1月23日，“真外资”大幅流出446亿，而“假外资”逆势净买入279亿，其中276亿集中来自某中资机构的席位。
行业层面，“假外资”集中流入&“真外资”大幅流出的权重行业。1月15日至1月23日，某中资机构席位资金大幅买入银行（45亿）、食品饮料（40亿）、非银金融（34亿）、医药生物（19亿）和电力设备（17亿）等“真外资”大幅流出的权重行业。
个股层面，“假外资”集中流入指数权重股，“真外资”小幅流入TMT板块个股。1月15日至1月23日，某中资机构席位资金大幅买入贵州茅台（27亿）和中国平安（10亿）等指数权重股，而“真外资”则小幅流入金山办公（4.7亿）和中际创旭（4.2亿）等TMT板块个股。
核心资产仍有“真外资”卖出压力，“假外资”或将继续加仓权重股。“真外资”对于核心资产股票仓位仍然较高，预期收益率二次下台阶，消费核心资产的ROE和估值水平将中枢下移，“真外资”可能继续卖出。但“假外资”的仓位仍然较低，“守住不发生系统性风险”的监管决心，或将驱动“假外资”继续加仓指数权重股。
正文
1 如何区分“真外资”与“假外资”
根据托管机构类型，我们可以将北上资金分为“真外资”和“假外资”。境外投资者需要通过资金托管机构在交易所开通的交易席位买卖A股股票，这些托管机构分为三类：外资银行、外资券商、中资机构。我们把通过外资银行和外资券商席位交易的资金定义为“真外资”，通过中资机构席位交易的资金定义为“假外资”。
“真外资”可以进一步划分为交易盘和配置盘。配置盘背后的资金往往是海外养老金、主权财富基金等长线资金，这类资金专注长期配置，往往通过外资银行席位进行交易。交易盘背后的资金往往是海外量化对冲基金等高频或短线交易者，这类资金专注短期博弈，往往通过外资券商席位进行交易。
“假外资”和“真外资”托管机构数量约为3:7。截至2024年1月23日，“假外资”托管机构数量达到76家，占比31%，“真外资”托管机构数量达到167家，占比69%，其中配置盘13家，交易盘154家。
“假外资”规模远低于“真外资”。截至1月19日，“真外资”累计加仓金额达到11892亿元，“假外资”累计加仓金额仅312亿元，约为“真外资”加仓金额的2.6%。从持股市值占比来看，“真外资”持股占流通市值比重达到2.83%，“假外资”这一数据仅为0.11%，规模远低于“真外资”。
2 “假外资”异动背后的真相
证监会新规限制内地资金通过陆股通参与A股交易，“假外资”规模一度萎缩。2022年6月10日，证监会修改《内地与香港股票市场交易互联互通机制若干规定》，要求2022年7月25日起，香港经纪商不得再为内地投资者新开通沪深股通交易权限，内地投资者也不得通过沪深股通买入A股。
上周（1/15~1/19）开始，“假外资”异动，净流入金额大幅增加。2023年12月1日至2024年1月12日期间，通过中资机构席位净流入A股的资金平均为每周13亿元。上周（1/15~1/19）开始，“假外资”异动，当周通过中资机构席位净流入A股的金额达到216亿元。本周前2天（1/22~1/23），“假外资”继续大幅流入63亿元。
我们发现，“假外资”异动的背后，是某中资机构席位的资金大幅流入。上周（1/15~1/19）通过某中资机构席位净流入的资金高达219亿元，本周前2天（1/22~1/23），该中资机构席位继续大幅流入63亿元，预计本周净流入将超百亿。
3 当前“假外资”与“真外资”的分歧
行业层面，“假外资”集中流入，“真外资”大幅流出的权重行业。1月15日~1月23日，某中资机构席位资金大幅买入银行（45亿）、食品饮料（40亿）、非银金融（34亿）、医药生物（19亿）和电力设备（17亿）等“真外资”大幅流出的权重行业。
个股层面，“假外资”集中流入指数权重股，“真外资”小幅流入TMT板块个股。1月15日~1月23日，某中资机构席位资金大幅买入贵州茅台（27亿）、中国平安（10亿）和招商银行（10亿）等指数权重股，而“真外资”则小幅流入金山办公（4.7亿）、中际创旭（4.2亿）和科大讯飞（2.9亿）等TMT板块个股。
4 “假外资”与“真外资”的筹码分布
从筹码结构来看，“假外资”持股集中在指数权重行业，“真外资”持股集中在核心资产板块。截至1月23日，某中资机构席位持股集中在近期大幅买入的银行（85亿）、食品饮料（78）和非银金融（65）等外资大幅流出的权重行业，而“真外资”持股集中在食品饮料（2212亿）、电力设备（1958亿）、医药生物（1685亿）和家用电器（1366亿）等核心资产行业。
个股层面，“假外资”重仓股为指数权重股，“真外资”重仓股为核心资产个股。截至1月23日，某中资机构席位资金重仓股为贵州茅台（51亿）、中国平安（21亿）和招商银行（19亿）等指数权重股，“真外资”重仓股为贵州茅台（1321亿）、美的集团（758亿）、宁德时代（632亿）等核心资产个股。
核心资产仍将承受“真外资”卖出的压力，“假外资”或将继续加仓指数权重股。从筹码结构上来看，“真外资”对于核心资产股票仓位仍然较高，预期收益率二次下台阶，消费核心资产的ROE和估值水平将中枢下移，“真外资”可能继续卖出。尽管近期“假外资”持续流入，但仓位仍然较低，“守住不发生系统性风险”的监管决心，或将驱动“假外资”继续加仓指数权重股。
本文主要观点来自方正证券曹柳龙（执业证书编号：S1220523060003）1月25日发布的报告《真假外资之辩：谁在买？买什么？怎么看？——流动性“新视界”系列报告（一）》。