2024年5月，规模以上工业增加值同比5.6%、预期6%、前值6.7%；社会消费品零售总额同比3.7%、预期4.5%、前值2.3%；固定资产投资累计同比4%、预期4.2%、前值4.2%。
核心观点：内需修复偏慢，更多是“节奏”问题
5月数据总体呈现外需强于内需，外需带动下工业生产仍保持较高“景气”。5月，出口同比边际回升6.1个百分点至7.6%，表现强于国内需求项。出口带动下，工业增加值保持增长势头，季调环比0.3%、当月同比小幅回落1.1个百分点至5.6%；细分行业中，尤其是计算机通信、运输设备、有色金属等出口较快增长行业，生产强度更高。
内需修复偏慢，与稳增长政策“时滞”有关，尤以基建投资偏弱为表征。前5月，新增专项债发行进度仅29.8%，明显低于正常年份的48.5%；加之土地财政显著低预期等（前4月国有土地出让收入同比下降10.4%），广义财政支出增速一路下行至-2.3%。公共设施投资增速的明显下滑或与之相关（5月当月低至-8%）。
5月中下旬以来，部分高频数据的趋势性走弱，引发市场对经济“二次探底”的担忧再度升温。相关指标包括且不限于全国粉磨开工率、沥青开工率、螺纹钢表观消费量、汽车全钢胎开工率等；在地产政策密集出台的背景下，5月下旬以来新房销售、二手房挂牌价等拐头向下。此外，5月金融数据“塌方”，也加剧了市场的担忧。
需要注意的是，5月以来财政政策的加速或已启动，后续紧密跟踪稳增长效果的滞后体现。5月发债节奏已有加快迹象，政府债券融资1.2万亿元、占新增社融近6成，拆分结构看国债、地方债分别是6910亿元、5350亿元左右。过去几年规律显示，货币金融对经济影响减弱，经济运行节奏与财政支出节奏紧密相关。
除此以外，设备更新与消费品以旧换新等政策的相关效果已有一定程度体现，未来还会进一步加强。前5月，设备工器具投资同比增长17.5%，显著高于去年末的6.6%，指向设备更新需求已有所释放。5月。社零商品分项中，家电、通讯器材零售额同比分别较上月提升8.4、3.3个百分点至12.9%、16.6%，“以旧换新”政策效果也已有所体现。
在二产有韧性、三产“挤水分”背景下，预计2季度GDP增速或达到5-5.2%左右。外需复苏叠加“设备更新”带动，2季度工业生产或保持韧性。金融业增加值核算方式，参考指标由存贷款余额增速换为银行利润，短期内可能下拉三产GDP读数。中性情形下，预计2季度GDP增速或达到5-5.2%左右，对应二、三产增加值同比分别为5.8%、4.8%。
常规跟踪：工业生产保持一定强度，投资、消费表现相对平淡
生产：工业生产边际回落，服务业生产有所提升。5月，工业增加值同比较上月回落1.1个百分点至5.6%；其中制造业、电热燃降幅较大，边际均减少1.5个百分点；采矿业则较上月提升1.6个百分点。主要行业中，煤炭采选、黑色金属加工等行业涨幅较大。此外，服务业生产有所回升，5月当月同比4.8%、较上月提升1.3个百分点。
投资：固定资产投资略有回落，制造业投资维持韧性。5月，固定资产投资当月同比3.5%、较4月回落0.1个百分点。其中，基建投资当月同比较4月下滑2.1个百分点至3.8%；制造业投资保持韧性，运输设备、计算机通信、汽车等装备制造业投资改善幅度较大；地产投资累计同比-10.1%、降幅较上月增加0.3个百分点。
消费：社零有所回升，商品消费涨幅较大。5月，社零同比3.7%、较上月提升1.4个百分点。其中，商品零售、餐饮同比分别较上月提升1.6、0.6个百分点至3.6%、5%。分品类看，化妆品、文化办公、家用电器等可选消费改善幅度较明显，三大行业分别较4月上升21.4、8.7、8.4个百分点。
报告正文
事件：2024年5月，规模以上工业增加值同比5.6%、预期6%、前值6.7%；社会消费品零售总额同比3.7%、预期4.5%、前值2.3%；固定资产投资累计同比4%、预期4.2%、前值4.2%。
1、核心观点：内需修复偏慢更多是节奏问题
5月数据总体呈现外需强于内需，外需带动下工业生产仍保持较高“景气”。5月，美元计价的出口金额同比增长7.6%、较上月大幅回升6.1个百分点，表现强于国内需求项。出口带动下，工业增加值仍保持增长势头，5月季调环比0.3%，当月同比较上月回落1.1个百分点至5.6%；细分行业中，尤其是计算机通信、运输设备、有色金属、橡胶塑料等出口较快增长行业，生产强度更高，5月增加值同比分别录得14.5%、11.8%、9.3%、8.6%。
内需修复偏慢，与稳增长政策“时滞”有关，尤以基建投资偏弱为表征。前5月，新增专项债发行进度仅29.8%，明显低于正常年份的48.5%；加之土地财政显著低预期等，前4月国有土地出让收入同比下降10.4%、低于2024年全年政府性基金收入的目标增速0.1%，广义财政支出增速一路下行至-2.3%。公共设施投资增速的明显下滑或与之相关（5月当月低至-8%）。
5月中下旬以来，部分高频数据的趋势性走弱，引发市场对经济“二次探底”的担忧再度升温。相关指标包括且不限于全国粉磨开工率、沥青开工率、螺纹钢表观消费量、汽车全钢胎开工率等；在地产政策密集出台的背景下，5月下旬以来新房销售、二手房挂牌价等拐头向下。此外，5月金融数据“塌方”，也加剧了市场的担忧；M1同比-4.2%、创新低。
需要注意的是，5月以来财政政策的加速或已启动，后续紧密跟踪稳增长效果的滞后体现。5月发债节奏已有加快迹象，政府债券融资1.2万亿元、占新增社融近6成，拆分结构看国债、地方债分别是6910亿元、5350亿元左右。过去几年规律显示，货币金融对经济影响减弱，经济运行节奏与财政支出节奏紧密相关；伴随着财政发力节奏的加快，稳增长政策效果或将滞后体现，后续需要紧密跟踪。
除此以外，设备更新与消费品以旧换新等政策的相关效果已有一定程度体现，未来还会进一步加强。前5月，设备工器具投资同比增长17.5%，显著高于去年末的6.6%，指向设备更新需求已有所释放；5月工业机器人、集成电路等“智能、数字化转型”相关设备产量，同比分别实现14.1%、17.3%的较快增长。假期带动下，5月社零同比边际回升1.4个百分点至3.7%。消费品以旧换新政策效果或已有所体现；商品分项中，家电、通讯器材零售额同比分别较上月提升8.4、3.3个百分点至12.9%、16.6%，汽车零售降幅较上月收窄1.2个百分点至-4.4%、主要受到高基数压制。
在二产有韧性、三产挤水分背景下，预计2季度GDP增速或达到5-5.2%左右。本轮出口改善较多、同时作为“设备更新”主要生产行业的增加值涨幅较大，对于工业生产的带动强化，典型如汽车、运输设备、通用设备等；外需支撑下，2季度工业生产或保持韧性。金融业“挤水分”等因素作用下，2季度三产GDP或有一定回调压力。过往金融业增加值季度核算主要参考存贷款余额增速，优化后的核算方式主要参考银行利润指标，短期内可能下拉三产GDP读数；2024年1季度，银行净利润同比降至0.7%，大幅低于存贷款余额增速的8.7%。中性情形下，预计2季度GDP增速或达到5-5.2%左右，对应二、三产增加值同比分别在5.8%、4.8%左右。
2、常规跟踪：工业生产保持一定强度，投资、消费表现相对平淡
生产：工业生产边际回落，服务业生产有所提升。5月，工业增加值同比较上月回落1.1个百分点至5.6%；其中制造业、电热燃降幅较大，边际均减少1.5个百分点，同比分别录得6%、4.3%；采矿业则有增加，边际提升1.6个百分点至3.6%。主要行业中，煤炭采选、黑色金属加工等行业增加值涨幅较大，同比分别较上月抬升2.9、1.9个百分点至4.4%、3.9%。此外，服务业生产有所回升，5月当月同比4.8%、较上月提升1.3个百分点。
生产：工业生产边际回落，服务业生产有所提升。5月，工业增加值同比较上月回落1.1个百分点至5.6%；其中制造业、电热燃降幅较大，边际均减少1.5个百分点，同比分别录得6%、4.3%；采矿业则有增加，边际提升1.6个百分点至3.6%。主要行业中，煤炭采选、黑色金属加工等行业增加值涨幅较大，同比分别较上月抬升2.9、1.9个百分点至4.4%、3.9%。此外，服务业生产有所回升，5月当月同比4.8%、较上月提升1.3个百分点。
制造业投资维持韧性，装备制造业投资涨幅较大。5月，制造业投资保持韧性，当月同比较上月增加0.04个百分点至9.4%。分行业看，运输设备、计算机通信、汽车等装备制造业投资改善幅度较大，同比分别较4月增加16、9、3.3个百分点至49.6%、19.6%、6%。相较之下，化学原料、纺织、食品制造等行业投资边际回落幅度较大，同比分别较4月减少17.3、17.1、11.6个百分点至0.5%、7.3%、34.1%。
地产投资降幅略有扩大，但新开工、竣工面积边际好转。5月，房地产投资累计同比-10.1%、降幅较上月增加0.3个百分点。销售端延续弱势表现，商品房销售增速较上月回落0.1个百分点至-20.3%。高频数据显示，5月新房销售同比回落35.7%，其中，一线、二线、三线城市成交均有较大幅度下滑，同比分别减少27.8%、43.1%、24.9%。作为对比，房屋新开工、竣工面积边际修复，累计同比分别较上月回升0.4、0.3个百分点至24.2%、20.1%。
消费：社零有所回升，商品消费涨幅较大。4月，社零同比3.7%、较上月提升1.4个百分点。其中，商品零售回暖幅度较大，同比较上月提升1.6个百分点至3.6%；餐饮收入有所好转，同比较上月提升0.6个百分点5%。分品类看，化妆品消费提升显著，边际增加21.4个百分点至18.7%；文化办公、家用电器、体育娱乐用品等可选消费改善幅度也较明显，三大行业分别较4月上升8.7、8.4、7.5个百分点至4.3%、12.9%、20.2%。
就业：城镇调查失业率整体走平。5月，城镇调查失业率为5%、持平上月，低于过去四年同期水平。其中，外来户籍人口就业有所改善，失业率较上月减少0.2个百分点至4.7%。本地户籍人口失业率与上月一致、5月为5.1%。
本文作者：国金宏观赵伟团队，本文来源：赵伟宏观探索，原文标题：《内需修复偏慢，更多是“节奏”问题——5月经济数据点评》
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