中央财政加码！中金解读汽车、家电“以旧换新”新规

积极的财政政策进一步落地。虽然年内1万亿超长期特别国债发行已经在前期宣布，但是超长期特别国债资金的投向并没有充分明确。《若干措施》提出：“统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。”这一方面明确了超长期特别国债资金的重要投向，约占年内超长期特别国债发行金额的30%，另一方面也增加了大规模设备更新改造和消费品以旧换新资金来源，在目前内生需求偏弱的背景下，有助于改善市场主体的进行设备更新改造和消费品以旧换新的激励，更好完成《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案[2]》中的目标。

从总量上来看，《若干措施》提出，国家发展改革委牵头安排1480亿元左右超长期特别国债大规模设备更新专项资金，用于落实“优化设备更新项目支持方式”和“支持老旧营运船舶报废更新”；直接向地方安排1500亿元左右超长期特别国债资金，用于落实“支持老旧营运货车报废更新”、“提高农业机械报废更新补贴标准”、“提高新能源公交车及动力电池更新补贴标准”、“支持地方提升消费品以旧换新能力”、“提高汽车报废更新补贴标准”、“支持家电产品以旧换新”。财政部通过原有渠道安排275亿元中央财政资金，落实“提高设备更新贷款财政贴息比例”、“落实废弃电器电子产品回收处理资金支持政策”。假设直接向地方安排的1500亿元资金按照“总体9:1的原则实行央地共担”，那么《若干措施》中涉及的财政资金整体约为3422亿元，保守采用财政乘数1来计算，可能能拉动GDP增长0.3个百分点左右。

结构上中央财政加力。值得注意的是，部分措施（支持老旧营运货车报废更新、提高新能源公交车及动力电池更新补贴标准、支持地方提升消费品以旧换新能力、提高汽车报废更新补贴标准、支持家电产品以旧换新）的支持资金按照总体9:1的原则实行央地共担。其中中央承担的比例高于以往，例如2009年家电以旧换新中，中央承担的比例为80%；2024年4月《汽车以旧换新补贴实施细则[3]》中“汽车以旧换新补贴资金由中央财政和地方财政总体按6：4比例共担”。在目前地方政府财政受制于房地产市场低迷和隐性债务管理的背景下，中央财政发力的必要性和有效性上升，也符合《中共中央关于进一步全面深化改革　推进中国式现代化的决定[4]》中“适当加强中央事权、提高中央财政支出比例”的要求。

2024年《政府工作报告[5]》提出超长期特别国债“专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设”。历史上中国财政政策支出较多投向基建等投资项目，而《若干措施》将部分超长期特别国债投向了提振汽车、家电等耐用消费品的消费，有利于提高财政支出的使用效率。

重点关注汽车、家电的政策提振效果。从具体措施来看，我们认为有以下几个关注点。一是扩大了政策支持范围，“将支持范围扩大到能源电力、老旧电梯等领域设备更新以及重点行业节能降碳和安全改造”，新增“支持老旧营运船舶、老旧营运货车报废更新”。二是降低了超长期特别国债资金申报门槛，“不再设置‘项目总投资不低于1亿元’要求，支持中小企业设备更新”。三是提高了支持力度，“提高农业机械、新能源公交车等更新补贴标准，提高设备更新贷款财政贴息比例”，对符合“条件的经营主体的银行贷款本金，中央财政贴息从1个百分点提高到1.5个百分点，贴息期限2年，贴息总规模200亿元”。我们计算受财政贴息的贷款本金约为6667亿元。四是重点关注汽车、家电的政策提振效果。针对汽车报废更新，《若干措施》提高了补贴标准，将2024年4月《汽车以旧换新补贴实施细则》中报废旧车并购买新能源乘用车的补贴标准由1万元提升至2万元，对报废旧车并购买2.0升及以下排量燃油乘用车的补贴标准由7000元提升至1.5万元。而《2024年汽车以旧换新补贴中央财政预拨资金绩效目标汇总表[6]》中“全年报废汽车回收量”为“378万辆”，我们假设《若干措施》额外补贴金额占车价比例为10%，简单按弹性1来计算，或能额外带动汽车销量37.8万辆，约占2023年乘用车销量的1.5%，约占2023年社零的0.2%。针对家电以旧换新，《若干措施》提出：“对个人消费者购买2级及以上能效或水效标准的冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机等8类家电产品给予以旧换新补贴。补贴标准为产品销售价格的15%，对购买1级及以上能效或水效标准的产品，额外再给予产品销售价格5%的补贴。”这个补贴标准高于2009年家电以旧换新的10%的标准。我们按照15%的补贴比例和弹性1来计算，或能提升家电销售15%，约占2023年社零的0.3%。

7月25日，国家发改委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的通知，提出支持老旧营运货车报废更新、提高新能源公交车及动力电池更新补贴标准、提高汽车报废更新补贴标准。

汽车以旧换新政策力度加大，乘用车与商用车均迎补贴支持。相较于4月26日出台的《汽车以旧换新补贴实施细则》，我们认为本轮政策主要有3个亮点：1）明确资金渠道，财政预算支持力度加大，央地共担原则下中央分担比例由60%提升至90%。2）明确商用车补贴金额，对老旧营运货车及新能源公交更新给予3-8万元不等单车补贴。3）对乘用车单车报废置换补贴金额由7000元/1万元提升至1/2万元。我们认为，政策加力有望推动汽车更新需求加速释放，期待后续进一步的补贴实施细则落地。

商用车补贴幅度大超市场预期，看好刺激效果。卡车方面，国三及以下柴油卡车报废更新为低排放卡车可视情形分别给予8/3.5/3万元单车补贴，约占重卡整车售价的25%/12%/10%，大超市场预期，我们预计轻中重卡具体补贴额度会在后续细则中再度明确。我们草根调研获悉，截至2023年末国内柴油国三重/中/轻卡保有量约59/24/60万辆，考虑到部分车辆已退出实际运营，我们预计政策有望拉动20%左右新增置换需求，测算对应重/中/轻卡增量销量约7/3/8万辆，约占2024年全年内需的10%/20%/5%。客车方面，国内公交客车在2016年需求见顶后持续下滑，主要受补贴退坡、地方财政等因素影响，新能源公交替换周期显著拉长。2023年国内大中客销量达到历年最低的4.04万辆，1H24已经呈现+10%的复苏态势，我们期待补贴（单车补贴6万元；车价10%左右）更好支撑公交需求恢复。

乘用车单车补贴金额翻倍，期待政策加码助力销量同比转正。复盘4月实施细则发布后乘用车需求情况，虽然报废量呈现增长态势，但拉动幅度总体有限，5-6月累计上牌量为347万辆，同比-7%，受消费信心、价格竞争等影响国内需求保持同比负增。我们认为，满足报废标准的乘用车存量基盘超过1400万辆，此次补贴力度大幅加码，有望更大程度促进报废置换，对国内乘用车需求正增长形成更好支撑，期待拉动额外增量达百万辆级，幅度达4%，建议持续跟踪报废量数据以观察落地效果。

7月25日，国家发改委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》[7]的通知，统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金。其中，家电以旧换新与乘用车、自行车、公交车、农业机械等合计享有1500亿元补贴规模。此外安排75亿元以“以奖代补”方式支持废弃电器电子产品回收处理。

在家电内销低于预期，市场预计下半年需求也具有不确定性的背景下，本次家电以旧换新力度或可扭转预期：1）补贴品类包括冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机。2023年上述品类（除电脑外）合计国内零售规模超6500亿元。2） 2 级能效或水效标准产品补贴售价15%、1级能效或水效标准产品补贴售价20%，补贴幅度与2009-2013年全国性的家电下乡、以旧换新、两轮能效补贴等家电补贴政策力度类似。3）中央出资占比高，支持资金按照9:1原则实行央地共担，要求在2024年底前使用，我们预计或将导致2024年下半年家电集中消费。

大家电更新需求已占主导位置，地产后周期影响在淡化：1）我国家电市场主要品类已进入成熟阶段，市场基本盘也由新增需求转向更新需求，家电地产后周期的属性已经明显下降，2019-2023年中国家电零售额规模CAGR基本持平。2）国家统计局数据，2023年彩电/冰箱/洗衣机/空调百户保有量分别达到108台/103台/98台/146台，可以看到核心品类发展已基本成熟。3）历史上中国大家电整体更新周期超过10年。我们测算2022年冰箱、洗衣机、彩电以更新需求为主，分别占比70%、70%、69%；空调更新需求占比50%。

以史为鉴，十年前的家电补贴政策刺激效果显著：1）2009-2013年，全国性的家电下乡、以旧换新、两轮能效补贴等家电补贴政策出台，中央及地方财政累计补贴金额超1500亿元。2）补贴刺激下家电内销提升明显。据商务部统计，以旧换新政策推行5年期间，以375亿元补贴拉动3004亿元需求。3）2009-2013年家用电器及音像器材类社零CAGR 22%，高出同期社零总额CAGR 4.9ppt。

中央出台家电以旧换新补贴政策

中央出台以旧换新补贴政策。2024年7月25日，国家发展改革委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的通知，明确对家电以旧换新的支持，我们总结本次政策核心关注点如下：1）中央直接向地方安排1500亿元左右超长期特别国债，用于支持老旧营运货车报废更新、农业机械报废更新、新能源公交车及动力电池更新、消费品以旧换新、汽车报废更新、家电产品以旧换新等，按照9:1的比例实行央地共担，且要求在2024年底前使用。2）针对家电产品以旧换新，个人消费者购买2级及以上能效标准的产品，给予产品售价15%的更新补贴，若为1级及以上能效，再额外给予产品售价5%的补贴，品类包含冰箱、洗衣机、电视、空调电脑、热水器、家用灶具、油烟机等8类。3）针对废旧电器产品回收端，2024年中央财政安排75亿元以“以奖代补”方式支持废弃电器电子产品回收处理。

我们认为家电内需有望企稳回升。冰箱、洗衣机、彩电存量市场较大，且此前大规模补贴时期销售的产品也已基本达到更新年限，有较大的以旧换新潜在需求。空调品类则是新增需求与更新需求并存，空调整体更新需求占比已经达到50%（2022年数据），且在农村地区渗透率仍有较大增长空间，在上轮补贴政策中得到明显提升。此外，厨电品类也陆续进入更新期、更新需求占比在逐渐提升。中央补贴政策落地，我们预计以大家电、厨电为代表的品类在本轮政策中有望受益，家电内需有望企稳回升。

此前，2024年4月12日，商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》的通知，对家电以旧换新工作做了细致的工作安排。通过支持健全废旧家电回收体系，目标力争到2025/2027年，废旧家电回收量较2023年增长15%/30%。与近年来出台的促进家电消费政策中对“以旧换新”的论述相比，该细则对各主体所承担的工作做出了细致安排。其中提及：

1）提升废旧家电回收量具体措施包括：鼓励社区设置废旧家电临时存放场所，培育回收企业发展“互联网+上门回收”、“以车代库”等新模式；组织家电售后服务企业与回收企业合作；发展二手商品流通；将废旧家电等再生资源回收设施纳入地方公共基础设施用地范围；优化税收征管标准和方法，推广资源回收企业回收废旧家电时“反向开票”做法。2）鼓励有条件地区补贴绿色智能家电消费。统筹“2024消费促进年”活动安排和消费品以旧换新工作，开展“全国家电消费季”、“家居焕新消费季”等系列活动，开展联合让利促销活动。3）鼓励有条件的地区补贴旧房装修、厨卫局部改造，适老化改造。推动智慧家居在智慧厨房、健康卫浴、家庭安防、养老监护等更多生活场景落地。

地方政府已陆续出台补贴政策。2024年4月中央政府出台以旧换新行动方案，鼓励有条件的地方对消费者购买绿色智能家电或以旧换新给予优惠。截至2024年5月，大部分省市都已发布相应的消费品以旧换新行动方案，其中上海、浙江、广东、黑龙江、江苏等地已经陆续出台直接针对消费者的补贴政策[8]，对消费者给予立减补贴优惠，刺激以旧换新需求。补贴品类覆盖面较广，除传统大家电外，也包含了厨电、小家电、中央空调、智能马桶等品类。

家电需求与房屋装修紧密关联，可分为新增需求和更新需求。1）新增需求：一方面来自新房交付后装修带来的销量，另一方面则是来自品类保有量提升带来的销量。2）更新需求：可进一步分为现有产品的更新换代以及与房屋装修挂钩的更新置换，如二手房装修、棚改政策下旧房拆迁等场景，消费者新购自用家电产品也是更新需求的体现。

从地产销售、竣工到家电需求的落地有一定时滞。1）毛坯期房从开盘到竣工大约需要1-2年，家电需求滞后竣工6个月左右；2）精装修房的厨电配套需求在开发商竣工之前，一般家电安装、验收后0-3个月即可交付；3）现房和二手房的销售和交付几乎同时，家电需求滞后销售6个月左右。

我们认为房地产对家电销售的影响在淡化，目前大家电以更新需求为主。家电是现代化生活必需品，国内市场经历了1990-2010年代快速的家电普及，目前大家电品类在国内家庭的渗透率已经达到较高的水平，存量产品的更新需求潜力较大，地产影响逐渐减弱。根据中金不动产及空间服务团队测算的物理竣工面积，我们测算2022年新房（包括精装修房、毛坯房）竣工套数约为1238万套，其中包含约209万套棚改房。

我们测算2022年冰箱、洗衣机、空调、彩电、油烟机内销需求中，更新需求（不含棚改）占比分别为70%、70%、50%、69%、35%，其中冰洗彩电的更新需求已成为主导，新房带动的新增需求占比已经降低，空调和厨电品类仍有农村保有量提升带来的增量空间。

十年前家电下乡、以旧换新、能效补贴政策密集

在展望新的家居消费提振政策对于家电行业的影响之前，我们首先复盘历史上三次大规模全国性的家电补贴政策。2007年年末，为扩大内需市场同时提振经济，我国推出了包括家电下乡在内的一系列积极刺激政策，而后又于2009年6月推出以旧换新和节能惠民的家电补贴政策，有效拉动了我国家电市场尤其是农村市场的消费需求。

中央及地方财政累计补贴金额超1500亿元，产品以传统大家电为主。通过回顾比较四轮家电补贴政策我们发现：1）推行范围均面向全国，其中家电下乡侧重于我国农村地区，以旧换新和节能惠民政策则面向全部城乡居民。2）补贴的家电品类以传统大家电为主，包括空调、冰箱、洗衣机、彩电等。3）补贴资金由政府财政承担，其中家电下乡和以旧换新由中央财政出资80%，地方财政出资20%，且直接对终端消费者进行补贴，而节能惠民政策则是由中央财政向对应企业予以补贴。三大补贴政策中家电下乡补贴力度最大，据商务部统计，推行5年期间累计补贴金额约1000亿元，以旧换新和节能惠民总计补贴金额分别约为375亿元和223亿元；家电下乡惠及销售额7204亿元，家电销量2.98亿台；以旧换新惠及销售额3004.2亿元，家电销量8129.6万台。