在过去12个完整年度里，每年都能取得正收益的（非货币）基金经理极其稀缺，哪怕是债券基金经理。
华宝基金的李栋梁就是其中之一。
李栋梁在固定收益领域有着长达21年的证券从业经验，自从2010年加入华宝基金以来，李栋梁管理时间最长的华宝宝康债券基金，每年（2012年度至2023年度）都取得正收益。
数据来源：华宝宝康债基金2012-2023年基金年报
李栋梁对大类资产配置的重视和对风险的把控，颇显功力，这在相当程度上帮助他在基金管理上渡过层层考验。
李栋梁认为，关于大类资产配置，既要紧密跟踪，也要谨慎做结论，尤其是莫要过早下大判断，很多重大投资决策，等事态出现边际变化后再行动“完全来得及”。
高频动态跟踪
过去几年，李栋梁的最大感触是，跟踪投资标的，需要更加勤奋、更加高频。
对于债券标的的评级，评级机构一般是每年跟踪和调整一次，李栋梁认为这远远不够。
李栋梁团队会通过自己的调研，分析公开披露的信息，评估公司本身的信用等级、信用资质是否有边际变化，提前评估。
这种“高频”的跟踪，帮助他回避了很多潜在的投资风险。
“资产荒”和风险偏好降低
李栋梁认为，“资产荒”背后的一个重要原因是，没有多少优质且安全的资产供大家去选择。
投资者“抢购”长期国债的背后，是投资者风险偏好的普遍下降，这导致了更多的资金去追逐偏防御性的资产，从而引发此类资产供不应求。
李栋梁认为，这种情况是阶段性的。更多资金阶段性地选择一些低风险品种，导致对现金管理类产品的需求增加，并阶段性的带来供求问题。
包括机构（比如银行），如果不能配套足够多的贷款，在存款持续增加的背景下，就只能增加对债券的配置。
所以，在低风险的品种上，出现了阶段性的“资产荒”，而且这种供给不平衡可能会推动这一类资产的收益率继续下行。
大类资产配置没必要太早判断
从投资框架上看，李栋梁是大类资产配置的偏好者。他认为，这套方法虽然做起来难度很大，但仍然有效。
具体的方法上，他最先关注的是经济、政策、机构投资行为等，尤其是这些变量的动态边际变化。
接下来是确定大类资产类别的比例，这也取决于对经济和政策的判断，或者说对经济增长和政策的边际变化的预期。
李栋梁对高频数据盯得尤其仔细，同时他也会适度评估一下政策的力度和效果。
但他认为，依据这些变量信息去做投资决策时，要相对慎重一点，因为如果判断下得太早，胜率可能不高。
他举例，2022年，有一个小型的“债市集中调整”。但其实，之前早就有各种信息发布出来，但是债市足足有一个星期没有大的波动。这说明即便是债券市场，反应快的人没有那么多，出现边际变化后，再调整完全来得及。
基于这个框架，他认为，目前在投资策略上，把纯债作为一个基础的配置，重要性也是不言而喻的。
而对于波动性更大的转债品种，需要研究得更精细、更深刻。在二季度，他就增加了对纯债、利率债的配置，降低了在转债上的仓位。目前看，下半年也会如此。
退市因素值得重点“研读”
2024年以来，转债市场的走势，分化明显。以往只有在特定的时间，有极少数的转债跌破面值，但在2024年，截至7月底，有超过100只转债价格低于面值。
在李栋梁看来，背后的原因是，大家担心信用风险的同时，叠加了退市事件的边际进展，各种因素交织在一起，导致了比较厉害的调整。
他谈到，2017年，定增受限之后，越来越多的上市公司选择发行转债来融资。转债扩容之下，外部评价的信用等级在逐步下降。
在部分时间，AA+、AAA级品种的数量占比在2成左右，也就是说8成左右转债的评级在AA甚至以下。如果与信用债对比，转债是低资质的主体发行居多的品种。
而退市要求相比以往更为严格后，叠加外评等级下调的数量边际上行，容易导致大家担心信用风险和退市风险。
这或许是前一阶段转债下跌，尤其是低资质的转债下跌的主要原因。
“进可攻、退可守”被“弱化”
以前，场内投资者描述转债时会说——退可守、进可攻。
“退可守”是指，在转债的信用风险和退市风险可控的大前提之下，转债的纯债价值，可能会作为它的债底，基本上是转债的市场波动的下限水平。
“进可攻”是指，转债转股价下修会带来转债的估值水平的提升，有可能导致转债的价格上涨。此外对应的正股上涨之后，也会带动转债的价格上涨。
但根据他的观察，现在在这两个方向上都有所弱化。
对于“退可守”的特性，市场对于退市风险、信用风险的担忧提升，也就会对转债的纯债价值、或者说纯债的到期收益率要求提升，这就可能导致少数转债下跌。
而且，机构的行为或许会加剧这一现象。如果机构的占比略高，一旦出现负面事件，有可能有一些机构会要求该转债出库。对于某些品种来说，供求相对来说是失衡的，会导致相对快速的下跌。
转债的投资策略有所变化
在李栋梁看来，要去重新审视整个转债的投资策略，要更加仔细地去做信用风险和退市风险的甄别。
因为债券一旦出现这方面的问题，对纯债（部分）的到期收益率要求会比以往高很多，可能是按照高收益债的收益率去做估值，而不是按照同期限、同等级的信用债的收益率，去评估纯债的价值。甚至，可能考虑的是清算价值。
因此，转债估值的不确定性相比以往明显提升。有一些低价转债反倒波动会更大。
基于以上分析，李栋梁认为，对于偏股型的转债，未来可能会更多地跟随正股一起波动。平衡型转债的估值也明显出现估值压缩的走势。在转债投资上，未来需要更仔细地去做退市风险和信用风险的动态跟踪，如果风险边际加大，要及时处置。
转债策略在强化研究中审慎
转债面临的挑战和投资策略的变化，也推动其投资研究重点的变化。
李栋梁认为，未来转债会呈现两个新的特点：
一是，转股价下修的博弈；二是，对正股基本面的研究，或者说是对整个股票市场的研究会加强。
在他看来，对转股价下修的博弈，难度相对更高。目前难度不算高，是因为当下有一些偏“自救”性质的下修。
整体上，转债投资的难度比起以往提升。以前常用的一些策略，比如低价转债的配置策略，虽然还是有效，但需要更加审慎。
注：截至2023.12.31，国内公募在任债券基金经理共928人，管理同一只产品超12年（2012-2023年度）的基金经理仅14人，而其中实现年年正收益（2012-2023年度）仅有2人，李栋梁便是其中之一。
数据来源：基金定期报告，截至2023.12.31，业绩数据已经托管行复核。华宝宝康债券基金成立于2003.7.15，历任基金经理为王旭巍（2003.7.15-2009.3.31）、谭微思（2009.3.31-2012.2.29）、李栋梁（自2011.6.28起），业绩比较基准为中证综合债指数收益率，其2019-2023年分年度净值增长率及其业绩比较基准增长率分别为：4.05%、4.10%、6.83%、1.77%、2.66%及4.67%、2.97%、5.23%、3.32%、4.81%。李栋梁在管同类基金包括华宝安元债券、华宝安宜六个月持有期债券、华宝安融六个月持有期债券、华宝双债增强债券、华宝可转债债券，在管非同类基金包括华宝安悦一年持有期混合、华宝新飞跃混合。华宝安元债券成立于2023.8.23，历任基金经理为李栋梁（自2023.8.23起），业绩比较基准为中证综合债指数收益率×90%+沪深300指数收益率×10%，其成立以来净值增长率及其业绩比较基准增长率分别为0.97%、3.67%。华宝安宜六个月持有期债券成立于2022.5.26，历任基金经理为李栋梁（自2022.5.26起），业绩比较基准为中证综合债指数收益率×80%+中证可转换债券指数收益率×10%+沪深300指数收益率×10%，其2023年分年度净值增长率及其业绩比较基准增长率分别为：2.41%及2.63%。华宝安融六个月持有期债券成立于2023.1.17，历任基金经理为李巍（自2023.10.26起）、李栋梁（自2023.1.17起），业绩比较基准为中证综合债指数收益率×90%+沪深300指数收益率×10%，其成立以来净值增长率及其业绩比较基准增长率分别为-0.09%、6.09%。华宝双债增强债券成立于2021.4.23，历任基金经理为李栋梁（自2021.4.23起）、李巍（自2023.10.26起），业绩比较基准为中证综合债指数收益率×50%+中证可转换债券指数收益率×40%+沪深300指数收益率×10%，其2022-2023年分年度净值增长率及其业绩比较基准增长率分别为：-0.74%、0.32%及-4.68%、1.06%。华宝可转债债券成立于2011.4.27，历任基金经理为华志贵（2011.4.27-2014.5.16）、王瑞海（2014.5.16-2016.6.1）、李栋梁（自2016.6.1起），业绩比较基准为标普中国可转债指数收益率×70%＋上证国债指数收益率×30%，其2019-2023年分年度净值增长率及其业绩比较基准增长率分别为：34.81%、17.13%、35.79%、-14.61%、-3.30%及18.62%、6.29%、14.58%、-6.18%、0.39%。
风险提示：华宝宝康债券基金由华宝基金发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，选择与自身风险承受能力相适应的产品。基金管理人对华宝宝康债券基金的风险等级评定为R2-中低风险，适合稳健型（C2）及以上的投资者，适当性匹配意见请以销售机构为准。基金管理人管理的其他基金业绩不构成基金业绩表现保证。基金过往业绩并不预示其未来表现，基金投资须谨慎！销售机构（包括基金管理人直销机构和其他销售机构）根据相关法律法规对该基金进行风险评价，投资者应及时关注基金管理人出具的适当性意见，各销售机构关于适当性的意见不必然一致，且基金销售机构所出具的基金产品风险等级评价结果不得低于基金管理人作出的风险等级评价结果。基金合同中关于基金风险收益特征与基金风险等级因考虑因素不同而存在差异。投资者应了解基金的风险收益情况，结合自身投资目的、期限、投资经验及风险承受能力谨慎选择基金产品并自行承担风险。中国证监会对该基金的注册，并不表明其对该基金的投资价值、市场前景和收益做出实质性判断或保证。
