Costco的“奈飞时刻”

禁止共享会员卡措施实施后，Costco会员数量快速增长，或将迎来盈收上一步台阶？

周二，摩根士丹利在报告中指出，目前Costco正在美国全面推行会员扫描仪，市场调查显示该措施带来了较高会员转化率，部分Costco门店会员数量以两位数速度增长，这将带来类似奈飞的增长效应。

Costco推行会员扫描仪主要是为了打击会员卡共享行为，类似的，奈飞在2023年通过打击共享账号密码行为，在2023年和2024年上半年带来了2000万—2500万的会员增长。

值得一提的是，Costco作为会员制仓储式超市，其盈利最主要来源就是会员费收入，该项贡献了近七成净利润来源，快速的会员增长毫无疑问将提高Costco收入和利润。

大摩测算指出，2025财年，在基础情景下，会员扫描仪措施将使会员增长8%，并带来0.54美元的每股收益增长；在激进情景中，将实现12%的会员增长，每股收益增长0.82美元。

因此，大摩基于2026年每股收益20.50美元的预期，对Costco的股票评级为“增持”，目标价为950美元，较周二收盘价有6%上涨空间，今年以来Costco股价已上涨34%。

Costco推行会员扫描仪，付费会员转化效果惊人

会员卡扫描仪全面推出，渠道调查指向令人惊讶的转化率。大摩的渠道调查显示，

在测试阶段，实施会员卡扫描仪后，选定Costco门店的会员数量增长了低两位数，这是由于之前非付费客户的显著转化率。会员卡扫描仪正在所有美国俱乐部推出。

尽管商业模式非常不同，但奈飞的经验可以为Costco提供参考，大摩表示：

在2023年2月，限制推出之前，奈飞表示估计有超过1亿非付费家庭利用公司约2.31亿付费家庭拥有的会员资格的“共享”使用，其中估计有约3000万非付费家庭位于美国和加拿大。

由于采取了减少密码共享的措施，虽无法解析出过去五个季度奈飞确切的付费共享收益。但估计，公司将在2023年和2024年上半年中有2000万—2500万转化为净会员增长，另外可能有1000万至1500万是“额外会员”。

大摩对于Costco的情景假设显示：

Costco北美的仓库俱乐部服务于大约5200万会员，大约三分之二的全球会员，包括所有级别（金星、企业和行政）。基本情景表明，Costco可以通过将北美的非付费客户转化为会员，额外获得400万会员，对其全球约7600万的总订阅者数量产生约5%的离散“提升效应”。

每1%会员增长，带来0.37%每股收益增长

对于盈利的影响，大摩指出，增加1个百分点的会员数量，就会带来大约0.37%的运营利润和每股收益（EPS）的增长。

与公司整体的53/47比例相比，保守地假设非付费客户以80/20的非行政/行政比例转换为付费会员。由于会员费收入（MFI）占Costco底线的一半多一点，经验法则是每增加1个百分点的会员数量，就会带来大约0.37%的运营利润和每股收益（EPS）的增长。

在保守情境下，2025财年会员将增长4%，并带来0.54美元的每股收益增长；在基础情景下，会员将增长8%，并带来0.54美元的每股收益增长；在激进情景中，将实现12%的会员增长，每股收益增长0.82美元。

会员分类转换很重要，在一个更为乐观的情景中，大摩假设非付费客户以与公司整体53/47比例相同的速率转换为付费会员。在这种情况下，每增加1个百分点的会员数量，将带来大约0.46%的运营利润和每股收益（EPS）的增长。

此外，Costco在9月上调会员费用，但这对财务报表的影响将在接下来的24个月内逐渐显现，预计在2026年第一季度达到峰值，这是因为会员费的增加是滚动实施的。

Costco有多大上涨潜力？

摩根士丹利对Costco的股票评级为“增持”，目标价为950美元，基于2026年每股收益20.50美元的预期。这一估值方法包括历史市盈率和企业价值倍数框架，显示出Costco在防御性增长和稳健基本面上的优势。

而伯恩斯坦研分析师Zhihan Ma 周二首次将Costco评级定为优于大盘，目标价为1016 美元，意味着该股有 15% 的上涨空间。

Zhihan Ma承认Costco估值较高，市盈率为50倍，远高于行业平均市盈率14倍左右。但她认为，该公司年复一年持续实现强劲的销售和利润增长，其股价还有额外的上涨空间。