太长不看：
在美股高估值、关税预期、经济软数据走弱背景下，市场滞胀担忧开始转向衰退担忧。衰退情境下，对黄金的利好可能不及滞胀。
伴随本轮美股下跌，全球黄金ETF持仓大幅增加，说明的确有部分资金在抛美股、买黄金。但这部分多头被一股“神秘力量”抵消了，一种猜测是此前大量囤积黄金的套利者。
若美股继续下跌，黄金的下一个抄底机会可能不远了。从历史上看，当美股下跌引爆杠杆账户保证金追加需求时，黄金或遭到阶段性被动抛售，且事后都有不错反弹。
美股交易衰退，但美元黄金不信？
2月下旬以来，美股在特马改革和各种数据走弱躁动下迎来了一波看似衰退式的回调。13个交易日内，纳指累计下跌12.5%，总市值加权的美股七巨头指数累计下跌14.4%。
在避险情绪笼罩下，黄金与美元两个传统避险资产竟也波澜不惊，2月21日至今分别下挫1.4%、2.4%。
美元的下挫可能更容易理解，过去两年强势的美股科技股不断吸引跨境资金流入，支撑美元汇率。据FactSet统计，过去一年里全球投资者已经购买了超过6600亿美元的美国股票，推动了高估值的产生。但反过来，当美股下跌，也从资金面上利空美元。
那么黄金不涨反跌又是为什么？
“滞胀”切换“衰退”，黄金为何不涨？
特朗普上任一个多月以来，伴随数据的陆续变化，市场的主要观点从美国经济韧性的强信心，转换到关税引领下的滞胀担忧，再到近期消费需求透支引起的衰退恐慌。
以亚特兰大联储GDPNow模型为例，短短两周内，根据高频数据预测的2025年一季度GDP从3.9%大幅下降至-2.4%，其中消费走弱和进口激增（净出口下降）是罪魁祸首。
仅从这一角度理解，对黄金的利好就有限。
因为在滞胀环境下，黄金同时受益于抗通胀属性和避险需求，如1970年代两次石油危机期间，油价飙升引发滞胀，黄金年均回报率达35%；
但在衰退情境下，黄金的表现要取决于货币政策宽松力度和实际利率方向，而现在尚处联储货币紧缩环境内。
其次，美国经济的核心动能也并未消失，衰退逻辑缺乏“硬数据”支撑。
