宠物经济的规模化潜力还在攀升。
日前，芜湖悠派护理用品科技股份有限公司（下称“悠派股份”）完成了股转系统首轮问询。
这家公司主营尿垫、纸尿裤等一次性宠物用品并销往境外地区，年收入已近10亿元。
2022年、2023年，悠派股份收入分别为9.3亿元、9.64亿元，同期归母净利润分别为-0.18亿元、0.61亿元。
悠派股份的上市之路一波三折，从2017年起便开始筹备冲刺创业板IPO，期间经历了超20期的辅导，但始终无果。
此番选择转战新三板，悠派股份是否正在为北交所蓄力，市场仍在关注。
不过悠派股份正面临着境外收入核查的难题。
信风注意到，由于境外客户不配合中介机构的函证等收入核查程序，悠派股份的线下渠道中有8成左右收入的核查未获回函，这是否会对此后上市构成挑战，仍有不确定性。
8成收入核查未获回函
悠派股份已是新三板的“老朋友”。
早在2015年，悠派股份就曾挂牌新三板，但5年后以“业务及长期战略发展规划”为由主动终止了挂牌。
更深层次的原因，或指向了创业板上市计划。
2017年，悠派股份牵手国金证券启动创业板IPO辅导。
直至2021年10月，悠派股份经历了长达13期的辅导，但始终没有迈向IPO申报环节。
此后悠派股份改聘中金公司作为辅导机构，继续冲刺创业板IPO，但依旧经历了漫长的等待。
直至今年1月，中金公司就悠派股份的IPO已经向安徽证监局递交了第12期辅导材料。
此番选择转战新三板，对于悠派股份来说或许亦是迫不得已。
悠派股份在引进芜湖隆华汇二期股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“隆华汇”）等外部投资机构时曾签署了关于上市计划等的对赌协议，但此后上市一直没有进展，触发回购协议。
此后，悠派股份与隆华汇又签署了补充协议，约定自悠派股份的新三板挂牌申请获得股转系统受理开始，二者关于上市等条款的对赌协议自动终止。
这或许意味着，悠派股份有计划冲刺北交所。
但悠派股份对创业板或许仍“未死心”。
首轮问询中，股转系统要求悠派股份递交北交所上市辅导的相关材料，但其表示已向安徽证监局申请创业板辅导备案，暂无需就北交所辅导进展情况递交材料。
尽管经历了超20期IPO辅导仍未迎来上市曙光，但悠派股份已经收到数百万与证券化有关的补贴。
2022年，悠派股份所收到的企业上市挂牌扶持补贴、省证监局辅导备案奖励合计达到350万元。
从此前辅导的情况来看，悠派股份的卡壳处在于境外收入的核查问题。
中金公司坦承，悠派股份的境外收入占比较高，但部分大客户不配合进行访谈及回复询证函，相关收入核查难度较大。
“公司和辅导机构将持续尝试与相关客户进行沟通，采取更为灵活的访谈方式，并通过相应的替代性程序进行核查。”中金公司指出。
美国、日本等境外地区确实是悠派股份的重要收入来源地，2022年、2023年和2024年1-8月分别创收4.34亿元、5.79亿元和4.26亿元，占比从4成左右上升至6成。
报告期内，悠派股份的前五大客户涵盖了亚马逊、日本消费品公司尤妮佳等。2024年前8个月，作为第一大客户的亚马逊贡献了2.17亿元收入，占总收入比例近3成。
回函比例确实有限。
剔除线上直销营业收入，悠派股份2024年前8个月收入为4.9亿元，中介机构向客户发函金额为4.55亿元，但客户的回函金额仅为0.52亿元，占发函金额的比例仅1成左右。
如此背景下，中金公司等中介机构对悠派股份收入核查中约8成均是通过销售合同、报关单、提单等替代程序完成。
如此之低的回函比例，成为了悠派股份收入真实性验证的难题。
小众赛道：宠物纸尿裤
造成悠派股份IPO之路受阻的另一重阻力或源自部分产品收入的不可持续性。
作为一次性卫生用品商，悠派股份的产品分成人和宠物用的护理用品。
人用的产品包括口罩、纸尿裤、柔纸巾等。2022年口罩曾一度为悠派股份贡献了1.16亿元的收入，占比达到16.49%。
但此后随着疫情的退潮，悠派股份不得不对口罩生产线计提大额资产减值损失，这导致其陷入了亏损的窘境。
2022年，悠派股份计提了0.43亿元的资产减值损失，直接导致当年的净亏损达到0.18亿元。
不过悠派股份很快在宠物市场找到了自己的一席之地，宠物用的纸尿裤和尿垫逐渐成为主要收入来源。
2022年、2023年和2024年前8个月，宠物护理用品创收3.94亿元、4.41亿元和3.34亿元，占比从5成上升至7成。
这背后是美国市场对于宠物护理用品的广阔需求。
2023年全球宠物用品市场规模高达524.05亿美元，美国为第一大市场，同期达到259.45亿美元，占比接近5成。
这也成为悠派股份的主要收入来源地之一，其还在美国弗吉尼亚州自主建厂，系业内少有在海外拥有该类产能的企业。
与同业依依股份（001206.SZ）等公司主营代工产品不同的是，悠派股份主要通过自主品牌创收。
目前悠派股份的宠物护理用品品牌包括好命家、扬爪，2023年这两大品牌贡献4.83亿元收入，占比在5成以上。
自主品牌的让悠派股份2024年整体毛利率达到30.53%，高于依依股份、可靠股份（301009.SZ）、豪悦护理（605009.SH）3家可比公司毛利率均值近10个百分点。
但坚持自主品牌策略的B面，是悠派股份需要支付给亚马逊等平台服务费以推广产品。
2023年、2024年前8个月的销售费用分别达到1.51亿元、1.26亿元，占收入的比重分别达到15.69%、18.42%。
其中，2023年悠派股份销售费用率高出依依股份、可靠股份等3家可比公司超10个百分点。
具体来看，亚马逊、天猫/淘宝（淘系）、抖音/TikTok（抖系）是悠派股份的主要投放平台。
2023年，悠派股份付给这三家平台的市场推广费分别达到0.46亿元、0.07亿元和0.15亿元。
作为宠物纸尿裤这一小众赛道的自主品牌商，悠派股份此次能否顺利上市，市场拭目以待。
