2025 年以来港股市场关注度提升，投资者尤其关注外资是否流入港股。我们认为外资正在流入港股市场，主要体现在港股 IPO 基石投资者和 A-H 溢价收敛、部分个股出现港股溢价等方面。
港股 IPO 市场火热，外资正在从港股 IPO 的基石投资者途径大量流入中国资产。基石投资者（Keystone investor）是指在企业首次公开募股（IPO）或上市前融资阶段，以约定价格提前认购一定数量股份的机构投资者（如主权基金、养老金、大型资产管理公司等），基石投资者的股份须设禁售期，港股市场一般为上市日起至少六个月。在禁售期内，基石投资者不得直接或间接出售其所持股份。2025 年以来，纯港股上市和 A 股市场赴港 IPO火热，上半年 IPO 募资额超 1000 亿港元，2022-2024 年全年募资额分别为 1046 亿港元，463 亿港元和 875 亿港元，当前已远超过去三年水平。
外资基石投资者的投资金额和投资占比连续上升。截至 2025 年 6 月 30 日，2025 年在中国香港市场 IPO 上市的公司中，基石投资者占 45.2%，2023、2024 年该数字分别为33.2%和 31.0%。其中，2023 年、2024 年、2025 年上半年，外资基石投资者占全部基石投资者占比分别约为 41.6%、40.4%、59.3%，合计投资金额分别约为 64 亿港元、110亿港元、286 亿港元，也呈现出大幅上升态势。与此同时，港资基石投资者占非外资比例也在上升，2023、2024 年和 2025 年上半年这一比例分别为 33.2%、51.0%和 65.5%。
从资金来源结构来看，当前港股基石投资者中的外资主要来自英国、美国和新加坡的国际资产管理机构，也包括中东主权基金和东南亚家族办公室等。
行业维度，近期南向资金和外资对港股通持仓比例明显上行的行业有：银行、医药生物、电子、非银金融、有色金属、房地产、计算机、轻工制造；持仓比例明显下行的行业有：商贸零售、社会服务、汽车、食品饮料。
A-H 溢价收敛，港股出现估值溢价，外资对中国核心资产仍有大量配置需求。截止 2025年 6 月 30 日，沪深港 A-H 溢价回落至 130%以内，与 2021 年初水平相当。另有 5 只A-H 两地上市的股票出现港股估值溢价（要求 PEttm 均为正值），即港股 PE 估值高于A 股 PE 估值，分别为宁德时代、招商银行、药明康德、赤峰黄金和民生银行。
我们持续看好港股以及 A 股市场的投资机会，在未来全球金融秩序重构的过程中，中国香港将扮演重要角色，港股优质资产繁荣度预计不断提升，成为本土在岸资金+全球新秩序下的核心资本市场。
本文作者：刘雅婧、林丽梅、郝丹阳、王胜、冯彧，来源：申万宏源，原文标题：《外资通过 Keystone 正在流入港股市场——港股行业比较系列之资金观察》