6月PPI低于预期的原因

广发证券郭磊
广发证券郭磊认为,背后可能一是高频数据对统计数据的表征有偏差;二是有高频数据不易捕捉的中游和下游行业价格弱势。6月数据显示,影响价格的线索很多,除供求基本面外,还包括外需波动、大宗价格波动、平台促销等。往下半看,两个线索会比较关键,一是地方项目开工情况能否回升,它是建筑业、部分制造业产品价格的基础;二是“反内卷”,如果继续呈现成效,则可以通过预期效应进一步放大效果。

摘要

第一,6月CPI同比0.1%,高于前值的-0.1%。PPI同比-3.6%,低于前值的-3.3%。按照CPI、PPI分别60%、40%粗略模拟的平减指数为-1.38%,持平于5月,继续处于2024年2月以来低点(图1)。

第二,CPI数据符合预期,在6月底周报中我们根据高频数据测算CPI同比0.14%;PPI同比则明显低于我们当时测算的-3.0%的预期。6月PPI有基数优势,翘尾回升0.2%;同比却较高频数据继续下探,背后可能一是高频数据对统计数据的表征有偏差;二是有高频数据不易捕捉的中游和下游行业价格弱势。

第三,从数据来看确实如此,6月PPI煤炭加工价格环比-5.5%、煤炭开采和洗选业价格环比-3.4%、黑色金属冶炼和压延加工业价格环比-1.8%,均弱于高频数据的焦煤、动力煤、螺纹钢价格表现,原因可能是煤价是最后一周反弹(图2),而统计采样前三周更为关键;同时钢铁现货价格弱于期货也导致高频数据存在一定偏差。

第四,同时中下游制造行业也确实有一些价格异动,PPI耐用消费品分项环比从0.1%回落至-0.1%,其中计算机通信电子业环比从+0.1%回落到-0.4%;纺织服装环比从0.2%回落至0增长;家电(C-385)一般统计在电气机械行业(C-38),从电气机械行业PPI延续环比-0.2%的低位而光伏等领域价格有所好转来看,家电可能也存在环比降幅扩大。其背后可能是一则关税不确定性影响出口,统计局指出“国际贸易环境的不确定性影响企业出口预期,我国一些出口占比较高的行业价格下行压力加大”;二则“618”电商促销可能也是一个重要原因。

第五,PPI也有一些积极特征,6月汽车制造行业PPI环比上涨0.2%(5月环比零增长,4月环比-0.5%),其中汽柴油车整车制造、新能源整车制造价格环比分别上涨0.5%和0.3%,显示汽车“反内卷”至少在生产端还是有初步效果的(图3)。在前期报告《严格账期是反内卷的第一步》中,我们指出有观点认为反内卷效果会是“慢变量”,但需要注意两点:一是目前汽车行业利润情况已处可持续性较低的状态;二是行业近年供给端的高增长是一系列因素叠加的结果,同样“反内卷”过程也存在账期、产能、杠杆、价格等多线索的叠加。

第六,CPI值得注意的细节主要包括:(1)酒类价格环比-0.3%,已是连续第二个月环比降价;(2)“618”背景下,衣着类价格环比由升转降;(3)租赁房房租环比从-0.1%季节性回升至0.1%,同比基本稳定;(4)交通工具价格环比为-0.4%,显示汽车零售端降价仍在延续;(5)医疗服务价格环比连续三个月上行,年累计同比为0.7%,医疗服务价格属于历史上一直处于年度价格正增长的一个细分领域;(6)猪肉价格环比为-1.2%,不过从农业部高频数据来看,6月26日之后出现一轮较集中上行,应会对7月CPI有一定带动。

第七,简单总结,一方面目前稳物价任务仍重,模拟平减指数拐点尚未出现;且6月数据显示影响价格的线索很多,除供求基本面外,还包括外需波动、大宗价格波动、平台促销等。另一方面,物价也有一些积极迹象,比如核心CPI同比继续温和上行、煤价和肉价7月以来好转、汽车制造业行业价格出现了初步的积极信号等。往下半看,两个线索会比较关键,一是地方项目开工情况能否回升,它是建筑业、部分制造业产品价格的基础;二是“反内卷”,如果继续呈现成效,则可以通过预期效应进一步放大效果。

正文

6月CPI同比0.1%,高于前值的-0.1%。PPI同比-3.6%,低于前值的-3.3%。按照CPI、PPI分别60%、40%粗略模拟的平减指数为-1.38%,持平于5月,继续处于2024年2月以来低点。

简单回顾一下本轮价格节奏:2024年10月模拟平减指数为-0.98%,11月、12月分别收窄至-0.88%、-0.86%,2025年1月进一步收窄至-0.62%,2025年2月降幅扩大至-1.30%,3月和4月分别为-1.06%、-1.14%,相当于窄幅徘徊;5月则再度出现降幅扩大,同比为-1.38%,处于16个月(2024年2月之后)低点。6月则持平5月。

CPI数据符合预期,在6月底周报中我们根据高频数据测算CPI同比0.14%;PPI同比则明显低于我们当时测算的-3.0%的预期。6月PPI有基数优势,翘尾回升0.2%;同比却较高频数据继续下探,背后可能一是高频数据对统计数据的表征有偏差;二是有高频数据不易捕捉的中游和下游行业价格弱势。

在前期报告《几个潜在想象空间对冲基本面放缓》中,我们的测算是:截至6月第四周,预计6月CPI环比为+0.04%,同比为+0.14%。预计6月CPI同比小幅转正。模型预计6月PPI环比为+0.02%,较5月环比(-0.40%)转正,叠加6月PPI同比具有低基数优势(翘尾回升0.2%),预计6月较5月回升至-3.0%。

从数据来看确实如此,6月PPI煤炭加工价格环比-5.5%、煤炭开采和洗选业价格环比-3.4%、黑色金属冶炼和压延加工业价格环比-1.8%,均弱于高频数据的焦煤、动力煤、螺纹钢价格表现,原因可能是煤价是最后一周反弹,而统计采样前三周更为关键;同时钢铁现货价格弱于期货也导致高频数据存在一定偏差。

焦煤期货结算价(活跃合约)5月底为741.5元/吨,6月底为842.5元/吨。秦皇岛港动力煤5月底为611元/吨,6月23日为609元/吨,6月底为621元/吨。

螺纹钢价格(活跃合约)5-7月环比分别为-4.3%、1.6%、1.7%;中国钢材综合价格指数5月末为90.8,6月27日当周为90.1。

同时中下游制造行业也确实有一些价格异动,PPI耐用消费品分项环比从0.1%回落至-0.1%,其中计算机通信电子业环比从+0.1%回落到-0.4%;纺织服装环比从0.2%回落至0增长;家电(C-385)一般统计在电气机械行业(C-38),从电气机械行业PPI延续环比-0.2%的低位而光伏等领域价格有所好转来看,家电可能也存在环比降幅扩大。其背后可能是一则关税不确定性影响出口,统计局指出“国际贸易环境的不确定性影响企业出口预期,我国一些出口占比较高的行业价格下行压力加大”;二则“618”电商促销可能也是一个重要原因。

6月PPI生产资料环比为-0.6%,持平前值。其中采掘类环比-1.2%(前值-2.5%),原材料工业环比-0.7%(前值-0.9%),加工工业环比-0.5%(前值-0.3%)。

PPI生活资料环比为-0.1%,低于前值的0增长。PPI生活资料中,食品类环比-0.3%(前值-0.1%),衣着类环比0增长(前值0.2%),一般日用品环比0.1%(前值0.1%),耐用消费品环比-0.1%(前值0.1%)。

当然,PPI也有一些积极特征,6月汽车制造行业PPI环比上涨0.2%(5月环比零增长,4月环比-0.5%),其中汽柴油车整车制造、新能源整车制造价格环比分别上涨0.5%和0.3%,显示汽车“反内卷”至少在生产端还是有初步效果的。在前期报告《严格账期是反内卷的第一步》中,我们指出有观点认为反内卷效果会是“慢变量”,但需要注意两点:一是目前汽车行业利润情况已处可持续性较低的状态;二是行业近年供给端的高增长是一系列因素叠加的结果,同样“反内卷”过程也存在账期、产能、杠杆、价格等多线索的叠加。

统计局指出:全国统一大市场建设纵深推进带动部分行业价格同比降幅收窄。治理企业低价无序竞争力度加大,落后产能退出和产品品质提升逐步推进,汽柴油车整车制造、新能源车整车制造价格环比分别上涨0.5%和0.3%,同比降幅比上月分别收窄1.9个和0.4个百分点;光伏设备及电子元器件制造价格同比下降10.9%,降幅收窄1.2个百分点;锂离子电池制造价格同比下降4.8%,降幅收窄0.2个百分点。

CPI值得注意的细节主要包括:(1)酒类价格环比-0.3%,已是连续第二个月环比降价;(2)“618”背景下,衣着类价格环比由升转降;(3)租赁房房租环比从-0.1%季节性回升至0.1%,同比基本稳定;(4)交通工具价格环比为-0.4%,显示汽车零售端降价仍在延续;(5)医疗服务价格环比连续三个月上行,年累计同比为0.7%,医疗服务价格属于历史上一直处于年度价格正增长的一个细分领域;(6)猪肉价格环比为-1.2%,不过从农业部高频数据来看,6月26日之后出现一轮较集中上行,应会对7月CPI有一定带动。

6月CPI酒类环比为-0.3%,前值为-0.3%,4月环比为零增长。6月CPI猪肉价格环比-1.2%,前值-0.7%。

6月CPI衣着类环比为-0.1%,前值为0.6%;6月CPI租赁房房租为0.1%,前值为-0.1%。

6月CPI交通工具环比为-0.4%,前值为-0.4%;6月CPI医疗服务价格环比为0.3%,持平前值的0.3%。

简单总结,一方面目前稳物价任务仍重,模拟平减指数拐点尚未出现;且6月数据显示影响价格的线索很多,除供求基本面外,还包括外需波动、大宗价格波动、平台促销等。另一方面,物价也有一些积极迹象,比如核心CPI同比继续温和上行、煤价和肉价7月以来好转、汽车制造业行业价格出现了初步的积极信号等。往下半看,两个线索会比较关键,一是地方项目开工情况能否回升,它是建筑业、部分制造业产品价格的基础;二是“反内卷”,如果继续呈现成效,则可以通过预期效应进一步放大效果。

本文作者:郭磊,来源:郭磊宏观茶座,原文标题:《【广发宏观郭磊】6月PPI低于预期的原因》

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