国家统计局公布2025年中国经济数据。2025年全年国内生产总值(GDP)1401879亿元，比上年增长5.0%，达到政府增长目标。四季度GDP同比增长4.5%，较三季度的4.8%有所放缓。
图：四季度及全年GDP分项走势
数据来源：万得，汇丰私人银行及财富管理，2026年1月19日
装备制造业及高技术制造业带动工业生产增长
全年全国规模以上工业增加值比上年增长5.9%。分行业看，装备制造业增加值增长9.2%，高技术制造业增加值增长9.4%，增速分别快于规模以上工业3.3、3.5个百分点。12月份，规模以上工业增加值同比增长5.2%，结合12月份制造业采购经理人指数50.1%的表现，显示工业生产增势趋稳。展望2026年，第十五个五年规划中的优先发展领域——例如集成电路、生物制造和航空航天——有望获得更多政策支持。另一方面，产能过剩领域的生产增长或仍面临压力。
全年服务业增加值比上年增长5.4%。信息传输、软件和信息基数服务业为增长较快的行业。而12月数据显示，电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务等行业商务活动指数均位于60.0%以上高位景气区间。
房地产开发投资继续拖累固定资产投资放缓
全年全国固定资产投资比上年下降3.8%，扣除房地产开发投资，全国固定资产投资下降0.5%。分领域看，基础设施投资下降2.2%，制造业投资增长0.6%，房地产开发投资下降17.2%。12月份同比数据较全年相比则更低，基础设施投资下降10%，制造业投资下降11%，房地产开发投资下降36%。
虽然地方政府化债或挤占项目资金并给基础设施投资带来压力，但我们认为更重要的影响因素在于地方政府启动资金不足，或需要中央财政更多支持、及融资结构的优化以解决地方政府投资空间受限的问题。对于制造业而言，反内卷政策或造成短期压力，同时关税威胁、疲弱的商业信心、以及地方政府付款结算延迟等因素或加剧了制造业投资所面临的问题。
我们预计2026年固定资产投资（尤其是基础设施投资）有望迎来反弹。一方面，2025年9月政府推出5000亿新型政策性金融工具，补充重大项目资本金，这笔资金已经投向超过2000个项目，或撬动超7万亿投资额。2026年政府发债也靠前发力，截至1月16日，地方政府专项债发行已超1760亿人民币，超过去年同期340亿人民币的发债速度。另一方面，2025年11月以来中美贸易关系的稳定或将降低制造业投资所面临的不确定性，同时中国与欧盟、加拿大等国家/地区贸易关系的改善也可能提振制造业投资信心。此外，1月9日国务院常务会议部署实施财政金融协同促内需一揽子政策，继续推行个人消费贷款贴息、中小微企业贷款贴息政策，或进一步降低企业融资门槛和成本，提升商业信心。
房地产投资仍然为主要拖累项。房地产市场维持疲软，全国新建商品房销售面积全年下降8.7%，销售额则全年下降12.6%。汇丰环球投资研究认为可以考虑采取的潜在措施包括由中央政府主导成立资产管理公司，收储商品房并改造成经济适用房，以帮助市场尽快消化库存。房地产市场企稳也将有利于提升消费信心。
社零消费疲弱，长期看好服务消费的上行潜力
12月份社会消费品零售总额45136亿元，同比增长0.9%，高基数及疲弱的消费者信心仍然对数据有所拖累。2025年全年社会消费品零售消费总额同比增长3.7%，除汽车以外的消费品零售额同比增长4.4%。细分数据显示，消费品以旧换新补贴的效益显著，例如，12月份通信设备同比增长21%，基本生活类和部分升级类商品销售增势较好。我们一直强调提升服务消费潜能是扩大内需的重要抓手，2025年服务零售额比上年增长5.5%，显示政策扩容至支持服务消费或已产生一定政策效益。
全年全国居民人均可支配收入43377元，比上年名义增长5.0%，扣除价格因素实际增长5.0%。农村居民收入增速快于城镇。全国居民人均服务性消费支出增长4.5%，占人均消费支出的比重为46.1%，与上年持平。
进出口稳定增长，贸易结构持续优化
虽然国际形式多变带来外部压力不容忽视，但全球增长维持韧性、高技术产品竞争力提升以及贸易结构持续优化，继续支持中国进出口数据在2025年的表现。2025年全年货物进出口同比增长3.8%，其中出口增长6.1%，进口增长0.5%。对共建“一带一路”国家进出口增长6.3%，占进出口总额的比重为51.9%。高技术产品出口增长13.2%。
核心通胀温和回升，生产端价格压力有所缓解
全年居民消费价格（CPI）与上年持平，12月份居民消费价格同比上涨0.8%，涨幅较上月小幅扩大。扣除食品和能源价格后的全年核心CPI上涨0.7%，涨幅比上年扩大0.2个百分点。居民消费价格总体保持平稳。
在反内卷政策影响下，生产端价格下行压力在年末有所缓解。全年工业生产者出厂价格比上年下降2.6%；12月份同比下降1.9%，环比上涨0.2%。全年工业生产者购进价格比上年下降3.0%；12月份同比下降2.1%，环比上涨0.4%。后期持续的过剩产能出清或仍需一定时间去验证，以及观察其对物价和工业企业利润长期的提升情况。
整体而言，2025年中国经济增长保持稳健，高质量发展也取得成效，但国内供需有待进一步平衡，外部环境变化带来的影响仍然突出。我们预计2026年作为“十五五”规划第一年，政策重点或仍聚焦财政刺激、适度宽松的货币政策和提振投资，政策节奏或趋向前置。目前政府已经提前拨付支持消费及投资的财政资金，上周央行再度推出一揽子货币政策，通过结构性降息增加重点领域的信贷支持，并配合房地产市场去库存。我们认为强有力的政策也支持我们对于中国股市的积极观点，我们继续青睐以科技创新为成长布局、以红利提升组合韧性的杠铃策略。
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数据来源：万得，汇丰环球投资研究，汇丰私人银行及财富管理，截至2026年1月19日。
文中中国股票观点来自汇丰私人银行和财富管理环球投资委员会
