年初股债跷跷板回归，配置盘入场支撑债市陡峭化修复
2026年开年，中国债券市场经历了一轮较为明显的波动与调整。12月31日，公募基金费率新规正式稿落地，对债基的赎回费率给予了部分豁免，较征求意见稿明显缓和，债基赎回隐忧显著降温，利好债市。然而，新年伊始A股表现强劲，上证指数在首个交易日突破4000点，市场风险偏好快速回升，对债市形成压制。此外，央行公告12月国债净买入规模为500亿元，依然保持在较低水平，规模不及预期。叠加市场对政府债券供给冲击的担忧，多重因素导致2026年第一周债市迎来集中调整。各期限国债收益率多数上行，10年期，30年期国债到期收益率在1月7日尾盘触及1.90%，2.33%的关键点位，较2025年末分别上行5.5bp（基点），6.7bp。
股债跷跷板效应对债市形成压制
数据来源：万得，汇丰私人银行与财富管理，截至2026年1月23日。
10年期，30年期国债到期收益率一度触及关键点位
数据来源：万得，汇丰私人银行与财富管理，截至2026年1月23日。
随后，市场逐步消化情绪冲击，在配置型机构加大买入的支撑下，债市总体呈现震荡修复态势。期间，融资保证金比例的上调、央行结构性降息的落地强化修复态势。各期限收益率走势出现分化，收益率曲线呈陡峭化态势。10年以下期限普遍下行，而超长端修复则相对温和，30年期国债利率维持在2.30%附近。30年国债自2025年年中1.8%附近持续回调，累计跌幅超50bp，已处于近一年相对高位。
结构性降息落地，总量宽松仍有空间
1月15日，中国人民银行在新闻发布会上宣布下调再贷款、再贴现利率25个基点，其余结构性工具利率同步调降。将商业抵押贷款的最低首付比例下调至 30%，并同时增加支农支小再贷款额度 5000 亿元，增加科技创新和技术改造贷款额度从 4000亿元。央行年初即推出一系列宽松政策，巩固了市场对货币政策保持宽松取向的预期。降低结构性工具利率，有助于压降银行负债成本以及实体融资成本，改善实体流动性。值得注意的是，调整后的专项结构性货币工具利率降至1.25%，不仅低于当前1.4%的7天逆回购操作利率，且其1年的期限结构也较7天期逆回购而更具稳定性，有望从成本和期限两端共同激励金融机构加大对特定领域的精准滴灌。
央行此次并未进行总量层面的放松，但表示今年“降准降息还有一定空间”，并阐述了各项主要货币政策工具的开展条件，有助于稳定市场对长端利率的预期。降准来看，当前金融机构法定存款准备金率平均6.3%，仍存在下调空间，市场无需对流动性过度担忧。降息来看，央行提及外部人民币汇率和内部银行净息差这两个约束。提及汇率，央行认为目前人民币汇率比较稳定，汇率没有明显约束。现有约束或主要集中于银行净息差，但央行指出银行净息差已经出现企稳迹象，且2026年银行面临较大规模的高息存款集中到期重定价，这一掣肘有望一定程度得到缓解。我们预计2026年仍将有降准50bp，降息20bp的政策空间。
此外，央行回应了市场对于政府债券发行规模和期限的担忧，表示将综合考虑供求情况，继续“灵活开展国债买卖，与其他流动性工具一起保持流动性充裕，为政府债顺利发行创造适宜的货币金融环境 ”，这传递出央行将根据市场情况动态调节购债规模，并有意愿遏制利率过快攀升的政策信号。
债券市场整体或将延续区间震荡格局，超长债可能显现技术性机遇
我们对中国债券维持中性观点，预计债券市场整体将延续区间震荡格局，短期内出现趋势性单边行情的动力相对有限。多空力量相对均衡：从压制因素看，政府债发行节奏与期限结构尚不明朗，后续发行压力有待释放。同时，短期资金面将迎来税期走款、政府债缴款、春节取现等时点性因素的考验，可能放大资金摩擦，对短端品种形成一定扰动。不过，央行维持流动性合理充裕的意图明确，出现持续紧张的可能性较低。另一方面从支撑因素看，股市“慢牛”格局使风险偏好对债市的压制边际减弱，且配置盘在利率调整后入场意愿增强，尤其在长端利率触及相对高位时，为市场提供下沿支撑。债券市场若要突破当前的震荡区间，打开下行空间，可能需要等待降准降息等总量宽松政策的预期再度升温。即将到来的全国“两会”前后，将是观察货币政策是否进一步发力的重要窗口。
开年以来，资金利率维持在低位，1年期附近的短端利率整体稳定，而长端受供给等因素制约修复缓慢。目前 “短稳长弱” 特征或会延续，预计利率曲线走向陡峭化，我们中期维持中短久期品种的偏好。值得关注的是，短期超长端利率在供给压力消化过程中可能出现的技术性机遇。当前30年国债收益率在2.3%附近震荡，其绝对收益水平对保险等长期负债机构已开始显现配置吸引力。从技术层面来看，超长端利率在经历年初调整后，与政策性利率的期限利差处于近年相对高位，进一步大幅上行阻力较大。同时，从交易结构看，前期做空交易略显拥挤，空方动能或逐步减弱，进而推动利率出现超跌后的估值修复。另一方面，若后续政府债券供给节奏趋于平稳或央行释放更明确的维稳信号，30年品种可能存在供需关系改善带来的阶段性修复机会。
10年期与30年期国债到期收益率期限利差处于相对高位
数据来源：万得，汇丰私人银行与财富管理，截至2026年1月23日。
在年初的波动中信用债展现出韧性，信用利差全面收窄，其票息价值凸显。机构对中短久期信用品种的配置需求依然稳固，以二永债、优质产业债为代表的高票息资产仍具备较好的吸引力，信用利差有望维持低位震荡。
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文中数据来源：万得，截至2026年1月23日。
