三只松鼠2026年一季报：扣非净利润暴增51.6%，"高端性价比"战略初见成效
核心要点速览
财务表现：
营业收入38.35亿元，同比增长3.01%，增速温和但质量明显提升
归母净利润2.73亿元，同比增长14.35%；基本每股收益0.69元，同比增长15%
扣非净利润2.46亿元，同比大增51.59%——这才是真正值得关注的数字，剔除政府补贴等非经常性因素后，主业盈利能力显著改善
经营活动现金流净额1.35亿元，同比增长25.19%，现金质量健康
加权平均净资产收益率8.80%，较上年同期提升0.71个百分点
资产负债结构：
总资产53.99亿元，较年初下降20.88%——主要系年货节后存货大幅消化（存货较年初减少55.81%至7.88亿元）及应付账款正常结算，属季节性正常波动
归母净资产32.15亿元，较年初增长8.33%，资产负债表持续改善
短期借款较年初减少至4.21亿元（年初为7.01亿元），主动降杠杆信号明确
核心业务进展：
电商渠道利润较大增长，短视频电商通过精准运营实现较好盈利
线下分销聚焦高端坚果礼，跑通工厂直发模式，营收及利润双增长
生活馆新业态已开设33家，持续迭代店型，市场反馈良好
销售费用同比大幅压降：从6.95亿元降至6.09亿元，降幅约12.4%，费效比显著优化
发展战略：
坚持"高端性价比"定位，推进"一低两高"（低成本、高品质、高效率）组织经营导向
推进"D+N"全渠道协同，强化大单品策略
2026年战略方向：基本盘业务稳中求进，生活馆新业务进中求稳
未来关注重点：
生活馆33家门店的盈利模型验证进度及扩张节奏
短视频电商盈利可持续性及竞争格局变化
政府补贴收入大幅下滑（本期2736万元 vs 上年同期约9360万元其他收益）对后续利润的影响
研发费用同比翻近一倍（1032万元 vs 564万元），产品升级成果转化情况
创始人章燎源持股40.30%，其中1200万股处于质押状态，需关注质押风险
正文
让我们直接说重点：三只松鼠这份一季报，表面上看是一份平淡的3%收入增长报告，但剥开来看，内里的利润结构改善相当值得重视。
扣非净利润才是真实成绩单
营收38.35亿元，同比仅增3.01%——这个数字放在消费品赛道里并不亮眼。但投资者如果就此翻篇，那就错过了这份报告最关键的信息。
扣非净利润2.46亿元，同比增长51.59%。
这意味着什么？去年同期，三只松鼠的扣非净利润仅为1.62亿元。一年之内，在收入增速仅3%的情况下，剔除政府补贴等非经常性因素后的真实主业盈利能力提升了超过五成。这不是财务技巧，而是实实在在的经营效率改善。
对比来看，本期非经常性损益合计约2714万元，其中政府补贴贡献2736万元。而上年同期"其他收益"科目高达9360万元（主要为政府奖补），今年同口径大幅萎缩至2737万元。换言之，去年的净利润里有相当一部分是政府补贴撑起来的，今年的利润则更多来自真实经营。 这一预期差，市场或许尚未充分定价。
销售费用压降：这才是利润增长的核心驱动
翻开利润表，答案一目了然。
本期销售费用6.09亿元，同比下降约12.4%（上年同期6.95亿元），而营收同期增长3%。在收入扩张的同时实现销售费用的绝对值压降，这在流量成本居高不下的电商环境中并不容易。
三只松鼠给出的解释是：通过"强规划和强协同"，聚焦大单品，做品质升级，以更精准的运营替代粗放式的流量投放。短视频电商渠道实现较好盈利，印证了这一打法的有效性——在抖音等平台上，内容驱动的转化效率正在逐步替代纯烧钱买量的旧模式。
当然，硬币的另一面也需要正视：管理费用同比大增约31%（8600万元 vs 6560万元），主要系折旧及摊销费用增加；研发费用同比接近翻倍（1032万元 vs 564万元）。这两项费用的上升，反映了公司在基础设施建设和产品研发上的持续投入，短期内会侵蚀利润，但若能转化为产品竞争力，则是值得的代价。
资产负债表：年货节后的"大扫除"
总资产从年初的68.23亿元降至53.99亿元，降幅近21%，看起来触目惊心，实则是季节性正常现象。
存货从年初的17.84亿元骤降至7.88亿元，降幅55.81%。 年货节是三只松鼠全年最重要的销售旺季，一季度末存货大幅消化，恰恰说明年货节销售执行良好。与此同时，合同负债（预收款）从年初的8.04亿元降至1.76亿元，降幅78.09%，同样是预收款项转化为实际销售收入的体现。
更值得关注的是负债端的主动收缩：短期借款从年初的7.01亿元降至4.21亿元，公司在盈利改善的同时选择主动还债降杠杆，财务稳健性进一步提升。
生活馆：33家门店，新故事的关键变量
线下生活馆是三只松鼠当前最重要的战略新方向，也是市场分歧最大的地方。
截至报告期末，生活馆已开设33家，公司表示"持续迭代店型并推动标准化落地升级，市场反馈良好"。但33家门店的体量，距离验证商业模式可复制性还有相当距离。
生活馆的逻辑在于：将三只松鼠从纯线上品牌延伸至线下体验场景，通过更高客单价的坚果礼品及生活方式产品，提升品牌溢价和用户粘性。这一逻辑在理论上成立，但线下零售的坪效、选址、运营成本等变量极为复杂。2026年公司对生活馆的定调是"进中求稳"，而非激进扩张，这一审慎态度或许是务实的，但也意味着这条新曲线的兑现周期可能比市场预期的更长。
股权结构与潜在风险
创始人章燎源持股40.30%，控制权高度集中。其中1200万股处于质押状态，占其持股总量约7.4%，质押比例不高，但仍需持续关注股价波动下的潜在风险。
此外，公司通过回购专用账户持有188.47万股（持股比例0.47%），库存股较年初增加，显示公司在用真金白银回购股份，对股价形成一定支撑。
核心逻辑与预期差
三只松鼠当前的核心投资逻辑，可以用一句话概括：在收入增速放缓的背景下，通过费用结构优化和渠道效率提升，实现利润增速显著快于收入增速的"利润弹性释放"。
市场对三只松鼠的普遍认知，仍停留在"增长见顶的电商零食品牌"这一框架下。但本季度扣非净利润51.59%的增速，以及销售费用率的显著下降，正在挑战这一叙事。
真正的预期差在于： 如果"高端性价比"战略能够持续压降费效比，同时短视频电商渠道的盈利模型得以稳固，三只松鼠的利润中枢有望在收入温和增长的情况下持续上移。而政府补贴大幅减少这一"利空"已在本季度得到充分消化，后续的利润比较基数将更加干净。
当然，风险同样清晰：消费降级压力下坚果品类的需求弹性、短视频电商平台竞争加剧带来的流量成本反弹、以及生活馆能否真正跑通盈利模型——这些都是悬而未决的问题。
未来两个季度的销售费用率走势，以及生活馆门店数量与单店盈利数据，将是验证上述逻辑的关键观测窗口。
