2026年5月，摩根士丹利发布《中国最佳商业模式（第二版）》研究报告，从近700只港股和中资股中精选出26家上市公司，覆盖16个行业。中国平安，是其中唯一入选的保险公司，获得大摩“增持”评级。
这份名单不凭短期业绩或市值排名，而是综合行业前景、量化指标、核心主题与基本面四大维度，评估企业是否具备持续的竞争优势与护城河。其投资组合自2023年构建以来，以美元计累计回报率101%，相较MSCI中国指数实现83%的超额收益，ROE约为17%，为MSCI中国指数的1.5倍。
有意思的是，大摩特别将AI敞口作为核心选股维度之一，将公司划分为AI赋能者、AI采用者以及在结构上对AI颠覆具备防御能力的企业。中国平安被明确归入第一类——“AI应用领域的领先者”。
但真正值得追问的是：一家被国际顶级投行认证拥有“最佳商业模式”的金融巨头，其总市值不过约1.09万亿元人民币，PE长期在7—8倍徘徊，PB长期在1倍上下。这一估值水平，与其被确认的商业模式护城河之间，是否存在某种有待弥合的认知落差？
大摩到底看上了平安什么？
读懂大摩此次选股逻辑的关键，关键之一，在于理解它对待AI的态度——它不是在简单的押注未来谁会赢，而是在验证谁的AI适配能力更强。
资料来源：摩根士丹利《中国最佳商业模式研究（第二版）》
商业世界里，落地永远比概念重要。而平安，恰好就是那个把AI从PPT里拿出来、塞进每一个业务流程的公司。
以下几个数据，大摩在报告中专门援引：2025年上半年，AI客服代表处理了约80%的客户服务量；通过AI智能体在各业务环节的应用，车险业务的运营费用率在三年内下降了约1个百分点。大摩评价平安的科技战略“更加聚焦和精细化，也更契合当前宏观环境及公司自身的发展阶段”。
而大摩报告中未展开、但同样关键的更多数据是：2025年全年，平安产险车代渠道平均一分钟智能出单占比93%，反欺诈智能化理赔拦截减损105.1亿元——连续三年减损超百亿元。寿险实现94%的保单秒级核保，AI坐席服务量约17.02亿次，覆盖80%客服总量，AI智能体辅助实现销售额1331.79亿元。寿险“闪赔”服务赔付金额达44.9亿元，超208万件理赔在30分钟内给付。
这些数据指向一个简单的事实：AI已经实实在在地写进了财报的成本和收入项。
更值得关注的是，2026年平安将AI落地推向了更系统化的高度。3月业绩发布会上，联席CEO郭晓涛披露了一项重大科技平台升级——“综合金融·九九归一”。
这项计划将集团内超7亿注册用户从分散的十余个APP整合至一个统一的超级入口，实现了全集团流量的整合、入口的整合、客户服务体验的整合。郭晓涛用一句话道出了“九九归一”的核心理念：“无论金融牌照如何齐全、产品体系如何丰富，最终都要回归‘一个客户、一个账户、一个平台’的简单体验，把复杂留给自己，把便捷交给客户。”
来源：央视财经
2026年4月9日，平安正式举办服务升级发布会，以“九九归一”为纲，推出两大核心落地产品——“一句话能办事”的AI快捷服务，和“一个按钮能应急”的全球急难救援。
“快捷服务”是一个为2.51亿客户打造的专属金融AI助手。它不是在现有服务流程上叠加AI，而是以AI原生思维重构服务逻辑，客户用语音或文字表达需求，AI自动完成意图理解、任务拆解、流程规划和服务调用，实现“交易、融资、理赔、救急，一句话办事”。2026年一季度数据显示，AI业务查办已覆盖全平安84%的业务。
来源：央视财经
而当平安以“九九归一”战略将散落于十几条产品线的复杂服务，归一成一个会主动打理的AI助手、一个可以随时求救的生命按钮时，它重新定义的不只是客户服务，更是一家“AI驱动的金融服务平台”在AI时代该有的样子。
这或许是理解大摩此次选股逻辑最好的切入点：当全球投行开始把AI能力作为企业价值评估的核心维度时，平安的AI故事已经不需要“讲”，它已然放在了报表里。
竞争护城河深厚且持久
回归业绩，先看一个简单事实：平安是国内唯一一家营收突破万亿大关的保险集团。
2025年，中国平安实现营收10,505.06亿元。作为参照，国内同业中，中国人寿6,156.78亿元，中国人保6,690.44亿元，中国太保4,351.56亿元，新华保险1,577.45亿元。平安的营收规模，分别是国寿的1.7倍、太保的2.4倍、新华的6.7倍。
将视线延伸至2026年一季度，平安的经营节奏保持了延续性。一季度集团实现营业收入2,184.05亿元，归母营运利润407.80亿元，同比增长7.6%，剔除短期投资波动后核心主业经营韧性依然突出；期末归母净资产达1.02万亿元，较年初增长1.8%。
寿险新业务价值，是衡量寿险公司未来盈利能力的核心前瞻指标。2025年，平安寿险及健康险NBV达368.97亿元，同比增长29.3%，新业务价值率（按标准保费）为28.5%，同比上升5.8个百分点。2026年一季度，寿险NBV延续高增态势，同比增长20.8%至155.74亿元，主要系计算NBV的首年保费同比大幅增长45.5%至663.40亿元。
资料来源：开源证券研报
产险综合成本率同样是险企竞争力的关键标尺。2025年全年，平安产险综合成本率96.8%，同比优化1.5个百分点，优于人保产险的97.6%和太保产险的97.5%。2026年一季度进一步优化至95.8%，同比改善0.8个百分点。持续优化的背后，AI赋能作用显著——核保环节的智能化升级持续拉动运营成本下行。
资料来源：开源证券研报
分红层面，2025年，平安现金分红488.91亿元，连续14年保持上涨，全年股息每股2.70元，同比增长5.9%，按归母营运利润计算的分红比例为36.4%，A股股息率约4.7%。国寿分红总额241.95亿元，太保约159亿元，新华保险约85亿元，人保约97亿元。
资料来源：国金证券研报
如果你在2025年买入中国平安A股，仅仅吃股息，年化回报4.7%。同一时间点，10年期中国国债收益率约为1.7%。这意味着平安股息率是国债收益率的接近3倍。
市场有一种倾向，习惯了平安的高分红，便忘记了它是一件多么稀缺的事：过去10年，平安累计分红超过3760亿元——这个数字，近乎新华保险总市值的两倍。
大摩认为平安核心优势之一，是一以贯之的综合金融模式，区别于同业简单多牌照并行。
其实，国内不少险企也在做“多牌照”，但大多只是牌照分立经营，寿险、财险、银行数据割裂、客户互不共享。平安则以统一客户视图为核心，依托科技后台与交叉销售，把 2.51 亿个人客户打造成 “一个客户、多产品、全生命周期” 的服务闭环。
有一组数据能说明问题：截至2025年末，平安个人客户2.51亿、较年初增3.5%，客均持有合同2.94份。享有医疗养老生态权益的客户，人均合同3.37份、人均AUM6.14万元，贡献寿险近70%新业务价值；持有3类及以上产品的客户留存率高达99%。
近乎零流失的客户黏性，在行业获客成本高企的当下，构筑起深厚且持久的竞争护城河。
估值的“反向剪刀差”
平安虽具备上述所有竞争优势，估值却在行业偏低，构成最令人困惑的反差。
以PEV（股价/内含价值）这一险企核心估值指标来看，截至2026年5月8日，新华保险、中国太保、中国平安和中国人寿PEV分别为0.71、0.60、0.75和0.67。平安虽位居四家之首，但四家A股主力险企的PEV估值水平，分别落于近十年历史估值分位数的25%至50%区间，处在2016年以来绝大多数时间段的"腰部"乃至更低位置。
来源：东莞证券研报
PB同样如此，平安约1.03倍，几乎破净。要知道，这是在它坐拥超过万亿净资产（国内险企首家）的背景下。从PE角度来看，平安当前约7-8倍。行业历史平均PE约12倍，平安当前估值比行业历史中枢低了约35%-40%。
国际对标下，以安联保险和友邦保险作为参照，对比更显突兀。
从体量看：平安2025年营收约10505亿元人民币（约合1440亿美元），安联2025年总业务规模1869亿欧元（约合2027亿美元），友邦没有直接可比的营收口径，但2025年NBV约55.16亿美元。平安营收已具备与安联同台对话的规模基础。
从盈利质量看：安联2025年营业利润174亿欧元（约合189亿美元），同比增8.4%，股东应占净利润108亿欧元（约合117亿美元），均创历史新高。平安2025年归母净利润约1348亿元人民币（约合185亿美元），归母营运利润约1344亿元人民币（约合184亿美元）。两家的盈利体量不相上下。
从AI能力看：安联CEO明确提出公司正从“digital-first”向“AI-first”模式转变，AI已在承保、资产管理和客户服务中规模化部署。平安则在车险智能出单（93%占比）、秒级核保（94%覆盖率）、理赔反欺诈（年减损105亿元）、AI销售辅助（年增销售1331亿元）等全场景中走在全球前列。两家的AI阶段不同，但方向一致，竞争维度趋同。
然而估值却差异悬殊：安联PE约10-12倍，PB约2倍；友邦PE 15-20倍。平安PE仅7-8倍，PB约1倍，仅为安联的六至七成、友邦的四至五成。用PEV看，安联、友邦均在1倍以上，平安约0.6倍.盈利、AI战略均可比肩，估值却不及国际巨头一半。
市场常归因于宏观折价、地产拖累和流动性差异，有一定合理性，中资股确存系统性折价。但17%ROE的全球保险巨头PB仅1倍，无法用单一因素充分解释。
附加一个关键差异：会计处理的保守性带来的“隐性资产”。据2025年业绩发布会披露，平安57%的权益投资以FVOCI计量（该比例远高于国寿），浮盈未进利润，预计贡献税前浮盈超900亿元。若把这一项修正考虑进去，“真实”PE将显著低于7—8倍。
资料来源：中金公司研报
可以说，此刻摆在市场面前的，是一家营收过万亿、运营利润双位数增长、ROE 17%、股息率4.7%、正在用AI改造全价值链的金融巨头，PE却只有7—8倍，PB不到1倍。在任何成熟市场，这样的定价都难以持续。地产风险的尾部认知、宏观情绪低迷、中国资产系统性折价，三股力量拧在一起，淤积成了估值堰塞湖，但拥堵终会疏解。
真正的催化剂，或许正来自AI。大摩此次将AI敞口提升为核心选股维度，并非一时兴起，而是一种定价逻辑的转换信号，当全球资本开始以AI成色重新评估金融股的价值，平安已是少数能拿出实证数据而非概念幻灯片的“领先者”。
市场过去习惯以传统金融股为其定价，但随着AI大规模渗透进核保、理赔、销售、客服乃至客户入口整合（“九九归一”），这份来自技术的效率增益正在从量变积累质变。一旦市场开始系统性重估“AI驱动的金融服务平台”的价值，被压缩到0.75倍PEV的估值弹簧，将积蓄可观的修复势能。对平安而言，走出价值洼地，也许只是时间问题。
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