作者 | 黄昱
AI基础设施热潮之下，派欧云不愿轻易放弃向资本市场发起冲击的机会。
6月10日，派想未来集团（以下简称“派欧云”）再次向港交所递交上市申请。
这已经不是派欧云第一次冲击资本市场。早在2025年6月，派欧云便曾向港交所递交招股书，但因未通过港交所聆讯而失效。一年后再次站在港交所门前，派欧云的联席保荐人依然为工银国际与申万宏源香港。
如果说去年递表时，派欧云讲述的更多还是“中国最大独立边缘云服务商”的故事，那么如今，派欧云在招股书中进一步强化AI叙事，AI云计算服务也开始给其贡献更多实质性收入。
作为一家连接GPU资源与AI开发者的平台型企业，派欧云显然希望借助这一轮产业浪潮完成自身估值逻辑的切换。
但对于投资者而言，更值得关注的问题并非AI市场是否足够大，而是派欧云究竟是一家拥有技术壁垒的AI云平台，还是一家依靠整合算力资源实现增长的“算力中介”。这一问题，或许比IPO本身更能决定其未来的资本市场表现。
派欧云靠什么赚钱？
在当前AI产业链中，派欧云所处的位置并不容易理解。
它既不是OpenAI、Anthropic这样的模型公司，也不是阿里云、腾讯云这样拥有超大规模数据中心的云厂商，而更像一家连接算力供给与算力需求的中间平台。
简单来说，派欧云的核心商业模式是整合全球分散的闲置算力资源，再通过统一调度平台向客户提供计算服务。
派欧云最早切入的是边缘云市场。
前些年，随着直播、短视频、实时互动等业务快速增长，大量应用对网络延迟和计算效率提出更高要求。派欧云通过连接运营商机房、区域数据中心以及各类边缘节点，为客户提供边缘计算与内容分发服务，并由此建立起覆盖全国的分布式算力网络。
截至2025年底，派欧云已经运营超过4600个计算节点，覆盖全球1340多个县市。
而真正改变公司发展方向的，则是生成式AI浪潮。
随着大模型应用进入商业化落地阶段，企业对GPU算力和推理服务的需求快速增长。派欧云开始将业务重心逐渐转向AI云计算。
目前，派欧云已经形成三层业务体系。
最底层是IaaS基础设施层，负责整合GPU及边缘计算资源；中间层是MaaS（Model as a Service）平台，为客户提供模型API调用和推理服务；更上层则是派欧云重点布局的Agent Infrastructure，提供Agent托管、记忆系统、工具调用以及沙箱环境等能力。
换句话说，派欧云并不参与基础大模型研发，而是希望成为AI时代连接算力、模型和开发者的基础设施平台。
过去一年，大模型行业发生了一个重要变化——产业重心从训练转向推理。
当越来越多企业将大模型嵌入办公、搜索、客服、营销、编程等场景后，推理算力逐渐成为新的基础设施需求。
派欧云显然已经成为这一趋势的受益者。
招股书显示，2024 年，派欧云来自AI云计算收入仅1038.7 万元，占总营收 1.9%，毛利率为负（毛损 95.1%）；边缘云收入占比则达到 98.1%。
到2025年，派欧云的AI云计算服务收入达到1.19亿元，同比暴涨超10倍，占总营收比例直接拉升至15.5%；
与此同时，公司平台注册开发者数量持续增长，日均Token消耗量也出现数倍增长。
据灼识咨询资料，于2026年4月，派欧云的日均token消耗量达10280亿次，成为中国最大的独立AI云计算服务商。
对于资本市场而言，这意味着公司已经从传统边缘云业务中找到第二增长曲线。
但另一方面，也意味着投资者需要重新审视公司的估值逻辑。
去年市场看到的是一家边缘云企业；而今年，派欧云试图让市场相信自己是一家AI基础设施企业。这两种身份对应的估值体系完全不同。
技术平台还是“算力搬运工”？
然而，快速增长并不意味着商业模式已经得到验证。
从财务数据来看，派欧云目前仍处于“增收不增利”的阶段。
招股书显示，2023年至2025年，派欧云收入分别为3.58亿元、5.58亿元和7.7亿元，保持较快增长。
但与此同时，派欧云尚未实现盈利。2023年、2024年及2025年，派欧云的净亏损额分别为1.89亿元、2.94亿元、2.23亿元。
更值得关注的是毛利率变化。2023年至2025年，派欧云整体毛利率呈下降趋势，不仅增长最快的AI云业务目前仍处于亏损状态，边缘云计算服务的毛利率也逐年递减。
这背后反映的是，云计算服务市场激烈的竞争环境。
过去一年，随着DeepSeek等开源模型迅速普及，大模型调用成本持续下降。与此同时，阿里云、腾讯云、火山引擎、百度智能云等大型云服务商持续发起价格竞争，新兴AI云企业也不断涌入市场。
在这样的背景下，市场真正关心的问题已经不再是收入增长速度，而是派欧云何时能够实现盈利。
对于资本市场而言，收入增长可以支撑短期估值，但长期价值最终仍取决于盈利能力。
如果AI云业务无法形成正向利润，那么再快的增长也很难长期获得市场认可。
在最新招股书中，派欧云将技术能力视为核心竞争力。
据招股书披露，2025年，派欧云的平均GPU利用率超过75%，显著高于行业40%至50%的平均水平。
按照派欧云的说法，其优势主要来自全球分布式调度能力。
由于不同地区存在时区差异和需求差异，派欧云能够将闲置GPU资源动态调配至需求更高的市场，从而提升整体利用效率。
此外，派欧云还通过推理优化、模型优化和算子优化等技术降低客户使用成本。
在当前算力紧缺、算力成本高的背景下，这确实是一个有吸引力的商业模式。
不过，对于派欧云来说，无论是获取更多GPU资源、拓展海外节点网络，还是布局Agent基础设施和研发投入，都需要持续资金投入。
当前正是派欧云从边缘云向AI云转型的关键时期。
如果能够在AI云业务高速增长阶段完成上市，派欧云将有机会获得更高估值以及更充裕的融资能力，为下一阶段竞争储备资源。
因此，此次IPO不仅是一次融资行为，也是一场围绕派欧云未来定位的资本市场考试。
上市之后，派欧云需要进一步证明的是，AI带来的身份转变不仅存在于招股书的表述之中，也能够真实体现在收入结构、盈利能力以及技术壁垒上。
接下来，资本市场可能会重点关注几个关键指标：AI云业务收入占比能否持续提升、GPU利用率能否维持高位、毛利率是否出现改善，以及Agent基础设施业务能否形成新的增长曲线。