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原油远期价格曲线的收敛传递了怎样的信号?「油价的逻辑·加餐2.4讲」

作者: 佘建跃

2.4 从远期价格曲线的收敛看原油定价

佘建跃《油价的逻辑》加餐讲座2.4讲
从疫情冲击到俄乌冲突下的原油市场复盘与展望

本期内容

石油的上游资源供给格局,和边际产量的边际成本,始终是在变化的。如果我们去收集相关资料,数量可能非常庞大。但是远期价格曲线的好处,或者说功能,在于它的变化就包含着对上游资源供给格局的解读,和对整个上游边际产量的边际成本的解读。

我们之前介绍过,远期价格曲线,3~5年之后的合约价格一般会呈现一个收敛的趋势,是一个平坦的状态。我把这个价格叫做远期收敛价格或者远端收敛价格。

目前来看,WTI原油期货的远端收敛价格是67美元/桶。但在历史上不是这样。我们分阶段来看一下。

1999—2008年的黄金10年,那段时间大部分的价格曲线其实是一个back结构,但是back结构的近月升水的幅度并不是特别高。每一年,远端收敛价格都在随着油价同步上升,就是整个曲线呈现整体抬升的走势。

中间出现了一些短暂的供大于求的事件,结果就是远期价格曲线也随之变成近端是contango结构 ,而远端还是back结构。远期价格曲线的这种组合,反映出来的是近期供给过剩,而远期大家对市场供需的预期还是比较好的。

那个时候存在什么问题呢?在2008年以前,石油是用掉一桶少一桶。当时资源枯竭论很盛行,资源枯竭论在2008年达到了一次极致。可能大家都听过Peak Oil,石油峰值理论,就是说人类的油不够用了。

2008年年初,远期价格曲线也很怪,近端是一个很强的back结构,远端是一个小的contango结构,远端收敛价格达到105美元/桶。也就是那个时候大家对于上游资源供给格局,存在一种用一桶少一桶的恐慌。

紧接着出现的事件就是次贷危机。次贷危机肯定是一个短期的事情,当时因为流动性枯竭,一下子就把需求打掉了,全球金融陷入瘫痪。但是大家并不觉得这个事情会持续很久,也许认为快的话一两年,慢的话也就三年,之后就会恢复。所以远期价格曲线是一个深幅的contango结构,也叫super contango结构。

当时在偏近低点的时候,它的远端收敛价格是80美元/桶,也高于现在的67美元/桶。后面大家也知道,各国政府及时救市,缓和了危机。

油价在2009年快速修复,到了2011年,就又回到了百元油价时代。同期也发生了一个很重要的事情,就是美国页岩油开始上场。

2011年到2014年下半年,油价的远期价格曲线处于高位。而且这种结构就是总体曲线可能相对平坦一些,但远端收敛价格非常高,普遍在90~95美元/桶。为什么会是这个位置呢?还是因为资源枯竭论。

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