信贷为何少增

郭磊
居民贷款的收缩是一个主要原因,其中短贷收缩更明显,应是在信贷去向上更趋严格的结果。考虑到同期不少地区出台地产调控政策,数据可能包含这一影响。

报告摘要

第一,10月信贷比去年同期多增285亿元,这个数据低于市场预期。如果按照全年20万亿元左右的一致预期,四季度每个月应比去年同期多1800亿元左右。

第二,我们猜测工作日可能是原因之一,减少两个工作日应会带来一些数据波动。

第三,除此之外,居民贷款的收缩是一个主要原因。居民贷款同比仅多增121亿元,差不多比过去4个月均值减少2000亿元左右,几乎可以解释信贷收缩的大部分。其中短贷收缩更明显,应是在信贷去向上更趋严格的结果。考虑到同期不少地区出台地产调控政策,数据可能包含这一影响。

第四,企业中长期贷款尚可,同比多增仍有1900亿元左右,显示企业投融资需求仍比较稳定。社融其他部分亦还算稳定,除人民币贷款外的部分同比多增为4326亿元;而且这还是在政府债券发行高峰过去、同比多增回落至3000亿的背景下,整体社融至少不能算低。委托贷款同比多增492亿元,企业债券融资同比多增490亿元,均好于过去两个月。

第五,社融存量增速进一步上行至13.7%,符合预期,估计全年可能在13.5%左右。在前期报告《从三个表述看货币政策》中,我们根据易纲行长金融街论坛演讲,对明年社融合意增速做了推测。预计明年货币供给将进一步正常化。不过货币供给只是一个方面,金融政策也是一个重点,前者决定多少钱放出来,后者决定对这一阶段来说,哪些领域更合意。

第六,存款项中,财政存款9000多亿元,同比多增3500亿元,似乎较正常季节性偏高。这一特征一则和收入改善有关,二则可能和项目储备不足有关,即财政资金使用效率仍有空间。

第七,M1同比进一步上行至9.1%,反映微观活跃度在上升。从历史上看,其他反映企业景气状况的指标如BCI,也大致同步于M1走势。M1对权益市场来说也是一个经验上的可参考指标,它在普通位置有方向指向意义,明显的高点或者低点有拐点预示意义。目前M1似乎没有到明显的极值点。

正文

10月信贷比去年同期多增285亿元,这个数据低于市场预期。如果按照全年20万亿左右的一致预期,四季度每个月应比去年同期多1800亿左右。

10月新增信贷为6898亿元,同比多增285亿元。

这一数据低于预期,9月份同比多增为2100亿元。而且按照易纲行长在陆家嘴论坛演讲给予的“全年贷款预计新增近20万亿”的预期指引,那么10-12月应平均每个月比去年同期多增1800亿元左右。

我们猜测工作日可能是原因之一,减少两个工作日应会带来一些数据波动。

2019年10月有19个工作日;2020年10月是17个工作日,且工作日的分布上也有明显区别。这可能会带来数据的一些影响。我们猜测在月度工业数据中也会存在这一影响。

除此之外,居民贷款的收缩是一个主要原因。居民贷款同比仅多增121亿,差不多比过去4个月均值减少2000亿左右,几乎可以解释信贷收缩的大部分。其中短贷收缩更明显,应是在信贷去向上更趋严格的结果。考虑到同期不少地区出台地产调控政策,数据可能包含这一影响。

10月居民户贷款同比多增121亿元,6-9月这一数据一直在1800-2500亿元之间,回落较为显著。

其中短贷同比去年少增351亿元,我们理解短贷收缩一般和信贷审核更加严格有关,即违规进楼市。

居民中长期贷款同比多增472亿元,较前期也下降明显。这里面可能包含季节性因素;但同时可能包含地方调控政策的影响。10月江苏、浙江多地陆续发布房地产新政。

企业中长期贷款尚可,同比多增仍有1900亿左右,显示企业投融资需求仍比较稳定。社融其他部分亦还算稳定,除人民币贷款外的部分同比多增为4326亿;而且这还是在政府债券发行高峰过去、同比多增回落至3000亿的背景下,整体社融至少不能算低。委托贷款同比多增492亿,企业债券融资同比多增490亿,均好于过去两个月。

企业中长期贷款为4113亿元,同比多增1900亿元左右。考虑到10月并非工业旺季,且整体月度信贷量并不高,这一数据已不算低。这意味着中微观景气度没有太大变化,企业投融资需求仍比较稳定。

10月社融为14200亿元,同比多增5520亿元。除人民币贷款以外的部分同比多增4326亿。

而且考虑到10月地方债发行高峰已经过去,政府债券同比多增回落至3000亿元左右(8月和9月分别为8700亿元和6300亿元左右),10月社融至少不能算低。

委托贷款同比多增492亿元,企业债券融资同比多增490亿元,均好于过去两个月。

社融存量增速进一步上行至13.7%,符合预期,估计全年可能在13.5%左右。在前期报告《从三个表述看货币政策》中,我们根据易纲行长金融街论坛演讲,对明年社融合意增速做了推测。预计明年货币供给将进一步正常化。不过货币供给只是一个方面,金融政策也是一个重点,前者决定多少钱放出来,后者决定对这一阶段来说,哪些领域更合意。

社融存量增速为13.7%,较上月进一步上行0.2个点,符合预期。我们估计后续可能会有小幅回落,全年在13.5%左右。较今年较低的名义增长来说,这是一个相对宽松的货币环境。

明年的货币供应增速会是什么样的状态?在前期报告《从三个表述看货币政策》中,我们做了一个大致的推测。即“保持货币供应与反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配”这个原则里面,天然隐含着三个变量:潜在实际GDP增速、它对应的名义GDP增速、基本匹配的“加点”数。

我们估计明年社融可能在12%左右的水平,货币环境将进一步正常化。

不过货币供给只是一个方面,金融政策也是一个重点。前者决定多少钱放出来,后者决定对这一阶段来说,哪些领域更合意。估计2021年随着经济进一步复苏,金融政策上将会较今年略偏紧,在房地产、融资平台、金融市场等领域都可能有进一步的规范;同时将进一步强调资金脱虚向实,包括支持十四五期间的重点产业。

中国人民银行货币政策司司长孙国峰11月6日在国务院政策例行吹风会上表示,下一阶段,稳健的货币政策将更加灵活适度、精准导向,根据形势变化和市场需求及时调节政策力度、节奏和重点,一方面特殊时期出台的政策将适时适度调整,另一方面对于需要长期支持的领域进一步加大政策支持力度。

存款项中,财政存款9000多亿,同比多增3500亿,似乎较正常季节性偏高。这一特征一则和收入改善有关,二则可能和项目储备不足有关,即财政资金使用效率仍有空间。

10月居民户和企业存款都是同比少增的,而企业存款新增9000多亿元,同比多增3500亿元。

我们理解这一则可能和财政状况随经济复苏改善有关;二则可能和支出端有所蓄力有关,最大可能是项目储备不足。这种情况实际上是财政资金存在一定程度的淤积,使用效率仍有空间。

M1同比进一步上行至9.1%,反映微观活跃度在上升。从历史上看,其他反映企业景气状况的指标如BCI,也大致同步于M1走势。M1对权益市场来说也是一个经验上的可参考指标,它在普通位置有方向指向意义,明显的高点或者低点有拐点预示意义。目前M1似乎没有到明显的极值点。

M1增速为9.1%,较上月的8.1%上行了1.0个点。M1对应着活化的资金,M1上升反映微观活跃度的上升,是投融资需求好转的标志。

而且如果我们观测其他反映企业景气状况的指标,如BCI,它也大致同步于M1走势。

“M1定买卖”曾是一个经验规则,近年的有效性已经有所下降;但整体来看它仍是一个可参考的指标。一则M1上行和M1下行会是方向性的区别;二则在一个极值点,比如明显的高点或者低点,还是有拐点上的预示意义的。

2000年之后一共经历了七轮M1周期,从历史经验看,目前的9.1%似乎并不是经验顶部。当然,周期拐点总是时候确认的,根据绝对值判断只是一个粗略标准;而且这一指标只是角度之一(代表微观好转的加速度),如果和PPI、社融增速等指标结合,可能会更好。

核心假设风险:宏观经济变化超预期,外部环境变化超预期。

本文作者:郭磊,来源:广发证券,原文标题:《信贷为何少增》

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Andalucia
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信贷的收缩是必然的,到适度宽松的政策,货币肯定要有节奏的退出

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