如何读懂财政数据?

来源: 李奇霖、孙永乐
通过分析财政预算的完成进度,能大致估算今后财政对经济的支持力度;而分析财政具体的支出领域,能看出目前的财政重心在哪里。

在现代经济体系下,财政政策和货币政策一起,成为了政府调控市场经济的两大手段。解读财政数据,能够帮助我们理解现在的宏观经济运行情况。

一方面,财政收入数据能为我们分析当下的经济运行情况提供一个窗口。比如企业所得税和增值税与企业的经营密切相关,关税与进口数据往往相互印证,个税则是观察就业收入情况的一个窗口。

另一方面,通过分析财政预算的完成进度,我们能大致估算今后财政对经济的支持力度,如果前期钱花得比较少,那么后面财政可能加快财政支出节奏,反之则相反。而分析财政具体的支出领域,也能看出目前的财政重心在哪里。

在这一篇里我们将带领大家去解读中国的财政数据。

1、看懂财政“四本账”

在我国当下的财政预算体系下,我国政府预算包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算四类。一般我们称之为“财政四本账”。

其中,一般公共预算(第一本账)规模最大,2020年收入占比达到了51.8%,主要来源于各类税收(占比84.3%);支出占比达55.2%。

政府性基金预算(第二本账)规模其次,2020年收入占比26.5%,主要来源于土地出让以及发行专项债;支出占比26.5%,主要用于基建领域(比如国有土地出让相关支出、铁路建设基金支出)。

国有资本经营预算(第三本账)规模最小,2020年收入占比1.4%,主要来源于各类国有企业上缴的利润、股利股息等;支出占比0.6%,主要也是用于国企经营。

社会保险基金预算(第四本账),2020年收入占比20.4%,主要来源于各类社保收入,比如养老保险、医疗保险等;支出占比17.7%,也主要用于养老、医疗等社保支出。

一般财政部会在年初的时候做好全国、中央和地方的收支预算计划,并形成预算表。这就和我们年初的时候给自己定目标一样,先规划好今年工资、投资等各项收入,再算一下吃穿用住等各项支出。

然后每个月财政部会公布一次自己的收入和支出计划完成情况,来确定自己现在的完成进度是怎么样的。

等到了年终,财政部就要总结回顾一下全年的预算完成情况,并形成收支决算表。类似于我们年初定了计划,年末回顾看看年初的计划完成得怎么样了。

年度的预算表和决算表包含了全部四本账,我们可以在财政部预算司的财政数据栏目里找到往年的财政预算、决算报表。

另外,每年两会之后,财政部会公布上一年的财政预算执行情况和今年的财政预算草案,这个时间会早于决算表和预算表的公布时间,从这里我们能够看到年度的预决算数据,不过在数据上没有那么详细。

还有一种方法是看《中国财政年鉴》,上面的数据更加的完整,不过因为财政年鉴的出版时间具有较久的滞后性,比较适合用于做总结回顾,不适合用于及时跟踪。

相比于年度数据,月度数据是比较简单的。

财政部一般会在每个月的中下旬,在官网上公布上个月的财政收支数据,主要包括一般公共预算收支情况(第一本账)、政府性基金预算收支情况(第二本账)、国有及国有控股企业经济运行情况以及地方政府债券发行和债务余额。

即月度数据仅包含第一、二本账,并不包括第三、四本账,且第一、二本账的内容也比较简单,很多细分项都没有公布。

除了财政部官方公布渠道,像是《中国财政》、《预算管理与会计》以及《中国经济景气月报》这些杂志期刊也都会按月公布部分财政数据,比如《预算管理与会计》会公布地方一般公共预算收支情况,但时间比较滞后,2021年1月刊才公布2020年11月的数据。

在数据的具体统计上,有两个部门负责财政数据的统计,一是各级财政部门;二是社会保险行政部门。

各级财政部门负责的是公共财政收支、政府性基金收支、国有资本经营收支这三类数据的统计工作。

地方财政收支一般由31个省(自治区、直辖市)的地方各级财政部门对本地区的财政收支数据进行汇总计算后,逐级向上提交形成。

比如由杭州市西湖区财政局在统计了自己区域内的财政收支情况后,向杭州市财政局上报数据,杭州市财政局汇总全市数据后,上报给浙江省财政厅,财政厅汇总全省数据并上报给财政部。

财政部在得到中央(由财政部负责)和地方财政数据后,再汇总编制全国财政收支数据。

社会保险行政部门则负责全国社会保险基金数据的编制,毕竟各级社保行政部门直接负责社保收支,掌握着一手数据,在统计时也更为方便。同时,财政部也会参与这一过程,其主要负责数据审核工作。

整个流程一般是先由社保经办机构编制底层数据,然后由本级社保行政部门汇总编制,并报给同级别的财政部门审核。此后,一起上报给上一级的财政和社保部门,并一步步汇总上报到财政部和中央社会保险行政部门。

接下来我们分别讲解这四类财政预算的具体构成,以及彼此之间的关系。

1.1.财政四本账的关系

在分析四本账的具体内容之前,我们有几个概念性的事情需要讲清楚。

第一,先来看看这四本账之间的关系,理顺它们之间的关系。

简单来说,就是第二、三本账的盈余资金可以拿去补充第一本账的赤字,而第一、三本账又有专门的支出项目,来补充第四本账,第四本账只进不出。

另外,考虑到资金的跨期平衡,财政设立了两个项目:一是“预算稳定调节基金”;二是“结转结余资金”。

预算稳定调节基金就像一个储备小金库,如果第一、二本账当年预算充裕,收大于支,就会将一部分资金存放在这个小金库里。

不过,这个小金库的钱只有第一本账能用,当第一本账遇到收不抵支的时候,就可以从预算稳定调节基金里面拿出一笔钱来应急。

结转结余资金则是暂时性的,要么结转资金在次年被用完,要么最后被划入预算稳定调节基金项目里。

具体是什么意思呢?比如在今年政府预算花1000万建设一条公路,然后今年公路没建好,只完工了80%,用了700万,那么剩下的300万在明年继续用于建公路,那这300万就是结转资金。

如果今年这条公路完工了,但是只用了700万,有300万的资金剩余,这300万就是结余资金。

而按预算法的规定,一般公共预算的结余资金是要转到预算稳定调节基金去的。同时,两年没用完的结转资金,就要被列为结余资金,之后就会按照结余资金的做法,即被转入预算稳定调节基金里去。

第二,统计口径大小的问题。

因为四本账之间存在资金转移,同时不同年份也存在跨期资金转移,所以每一本账都有两个口径,收支和收支总量。

收支口径就是每一本账对应项目的实际收支情况。

比如一般公共预算收入来源于税收收入和非税收入两项。2020年一般公共预算税收收入15.4万亿,非税收入2.9亿元,那么一般公共预算收入就是18.3万亿。

而收支总量口径还要计算从其他账目转移过来的资金和以前年份结转下来的资金。

比如2020年,一般公共预算从预算稳定调节基金、政府性基金预算、国有资本经营预算调入资金,以及使用结转结余资金共计2.6万亿,加上预算收入自己的18.3万亿,合计一般公共预算收入总量达到了20.9万亿。

四本账的总量收支口径有细微的区别。

以2020年为例,第一本账一般公共预算收入总量为20.9万亿,支出总量(一般公共预算支出+补充预算稳定调节基金)为24.7万亿。支出总量大于收入总量,而多出的这一部分就是财政赤字,赤字规模3.8万亿(四舍五入)。

即:第一本账收入总量+当年财政赤字=第一本账的支出总量。

但是这种支出大于收入的情况是不会出现在其他账的。原因也很简单,按照预算法的规定,只有第一本账是可以列赤字的,赤字对应的资金,则通过发行政府债券来弥补。

因此,在知道当年政府财政赤字的时候,我们就知道今年会新增发多少一般债了,比如2021年地方财政赤字8200亿元,相应地就会发行8200亿的地方政府一般债。

除第一本账外,第二本账可以发行专项债,但是不列赤字,即使专项债和赤字的含义差不多。

专项债的额度在年初规划预算的时候,就已经知道了,比如2021年可以发行的专项债规模为3.65亿元。

专项债+一般债(财政赤字)就是我们预计今年市场会新发的政府债规模。有时候还要考虑一下上年没发完的政府债和当年发的短期贴现国债,比如2020年有2000亿专项债是用于补充银行资本金,但还有接近1500亿的规模没发完,应该会在今年发,这样今年的新增债规模就会大一些。

具体来看第二本账的话,第二本账的收支和收支总量口径会比第一本账简单一点,我们不用考虑从其他账户的调入资金,只需要看自己的账户情况就行了。

以2019年的决算数据为例,2019年的时候政府性基金预算收入来源于三个领域,正常项目的预算收入8.5万亿,上年结转的收入360亿,专项债务收入21500亿元。

支出也有三个领域,正常各类项目的支出共9.2亿元,调入一般公共预算和结转下年支出共1.47万亿,其具体用于何处,决算表并不细分,不过从收入端来看,其实结转下年的支出是很少的,主要还是拿去补充第一本账了。

如果我们细看政府性基金收支情况的话,会发现政府性基金收入大于支出的规模在不断走高,2016年-2019年间,收入大于支出的规模分别为4015亿、8810亿、8761亿、14730亿,这也从侧面反映出第二本账盈余的调出资金对第一本账越来越重要。

第三本账和第四本账在编制的时候都要求做到“以收定支、收支平衡”,所以这两本账并不存在赤字或者发债的情况。

第三本账需要关注的一点是,第三本账是可以直接补充第四本账的,不过正如我们前面说的,第三本账规模不大,无论是补充第一本账还是第四本账,规模都不多。

2019年,第三本账补充社保基金支出仅0.43亿,补充第一本账为1459亿元(当年第一本账使用调入资金和结转结余资金2.2万亿)。

第四本账只进不出,不过第四本账设立了专门的结余账户,当年收入大于支出的部分,会存入结余账户。比如2019年社保基金支出(五险一金等支出)7.5亿元,收入8.3亿元,结余0.8亿元。

第三,不同口径下的财政赤字。

第一种财政预算赤字就是我们前面提到过的财政赤字。

即财政预算赤字=第一本账支出总量-第一本账收入总量。这个赤字的规模在年初就已经公布了。

不过在每个月的时候,因为月度数据是不公布总量口径的,所以我们不知道预算财政赤字到底执行了多少。因此市场提出了“实际赤字”的概念。

实际赤字就是在不考虑从其他账户调入资金的情况下,第一本账的实际收支情况。

即实际赤字=一般公共预算支出-一般公共预算收入。

一般情况下,实际赤字的规模会大于预算。比如根据决算数据,2020年的财政赤字是3.76万亿,但是实际赤字是6.27万亿。

因为这两个数据每个月都公布,所以我们就能够及时知道现在的实际赤字规模,以及本年度实际赤字的完成情况。

财政赤字的绝对值受到当年预算赤字的影响比较大,比如2020年因为疫情,财政实际赤字规模达到了6.27万亿,远高于2019年的4.85万亿,所以我们会看到2020年几乎每个月的财政赤字规模都高于2019年。

重要的是财政完成节奏,回顾过去几年的财政完成情况,就能够看到财政赤字的完成节奏是很接近的,通过比较当前月份完成度在历史上的水平,能够为我们提供一个预测标尺。

比如在2020年9月的时候,实际财政赤字的完成度才50.6%,远低于过去三年的均值(66.1%)。这时候我们就要去分析为什么这个时候的实际财政赤字完成度会这么低。

按照实际财政赤字=预算支出-预算收入。我们可以从收入和支出两端来分析。具体的分析我们会在后面分析完财政收支具体项目之后,再进行,这里先按下不表。

除了这两类,还有另外一个口径。

上面我们说的预算财政赤字和实际财政赤字,都只考虑了第一本账,所以又被称为狭义的预算财政赤字和狭义的实际财政赤字。于此对应,市场提出了广义的财政赤字。

广义是一个很广泛的说法,有的人会将城投债等也认定为政府的负债,并算出一个很高的广义赤字。

我们这里为了更好地符合月度数据,仅仅考虑第一本账和第二本账。

广义的预算财政赤字比较好理解,就是一般债(第一本账的预算赤字)+专项债的规模。

广义的实际赤字就是一般公共预算实际赤字加上政府性基金的实际赤字。其中,政府性基金赤字=政府性基金支出-政府性基金收入。

财政部每月都会发布“一般公共预算收支”和“政府性基金预算收支”数据,因而我们也能够计算出每个月的广义赤字完成情况。具体分析,我们放在后面。

1.2.一般公共预算

按照预算法的定义,一般公共预算是对以税收为主体的财政收入,安排用于保障和改善民生、推动经济社会发展、维护国家安全、维持国家机构正常运转等方面的收支预算。

先来分析一般公共预算收入。

一般公共预算收入主要有两部分构成,一是税收收入,其占一般公共预算收入的比重都在80%以上;二是各项非税收入,规模相对比较小。

第一项,税收收入。

目前,税收收入是我国最主要的财政收入来源。我国现行的税收类型共有18项,具体又可以分为所得税、流转税(比如增值税)、财产税(比如房产税)、行为目的税(比如船舶吨税)和资源税(比如环境保护税)五大类。

其中增值税和企业所得税是我国目前最大的两类税收,2019年这两类税占总税收的比重达到了62.2%。

除了按照类型可以分为5类外,按照税收收入的归属,可以将其分为中央税、地方税和中央地方共享税。

具体来看,关税、进口环节货物增值税、消费税、车辆购置税和船舶吨税属于中央税;地方税则包括了房产税、车船税、契税、环境保护税、土地增值税、城镇土地使用税、耕地占用税和烟叶税8类;剩余的6类税收则属于中央和地方共享税。

这几类共享税的划分比例并不一样,比如增值税(不包含进口)是中央和地方五五分账;企业和个人的所得税则是中央地方六四分账,而且还加了特例,像是中国铁路总公司、银行总行和海洋石油企业的所得税归中央。

中央和地方税收收入来源的不同,在某些时候,能够解释中央和地方一般财政收入走势出现背离现象。

比如2018年11月的时候,中央财政收入同比下滑14.8%(前值-7.1%)、地方本级财政收入同比增长9.15(前值4.24%)。

这种走势上的分化,主要就是因为中央和地方的税收来源是不一样的。

2018年11月,经济调整压力比较大,所以消费税(专属于中央的税种)就不容易收上来了,消费税当月同比下滑了71.2%(前值-61.6%)。

不过,因为当时房地产市场还算不错,地方政府加大了土地出让力度,加上年末本来就是土地出让的高峰,地方专享的土地增值税同比增长了11.8%(前值5.3%)。这就导致了中央和地方收入在方向上出现背离。

第二项,非税收入。

非税收入简单来说,是除了税收以外,政府获取的合法财政资金。按照官方的定义,像是政府性基金、国有资本经营收益这些也算是非税收益。

不过这里我们说的非税收入指的是一般公共预算收入下除税收以外的其他收入,包含专项收入、行政事业性收费收入、罚没收入、国有资本经营收入、国有资源(资产)有偿使用收入和其他收入6项,算是狭义上的非税收入了。

从非税收入的各项占比上看,国有资源(资产)有偿使用收入和专项收入两项的占比较高且波动较小。

变化比较大的是国有资本经营收入,比如2019年国有资本经营收入达到了7720亿元,同比增长了116%,贡献了当年非税收入增量的76.3%。

其中主要中央特定金融机构和央企上缴利润6100亿元,拉高全国非税收入增幅约13个百分点。在减税降费的当时,国有资本经营收入的大幅上升,极大地补充了财政收入。

一般来说,非税收入与税收收入两者之间具有一定替代性。

比如在2019年,大规模减税政策的推行以及经济增速的下滑使得当年的税收收入同比增速相比于2018年下滑了7.3个百分点,全年同比增速仅为1%。不过当年,全国非税收入同比增长了20.2%,相比于2018年提高了24.5个百分点。

通过税收收入和非税收入互相对冲的方式,全国一般公共预算收入的波动就会减小。

分中央和地方来看的话,地方和中央对非税收入的依赖程度是不一样的,数据显示,中央对非税收入的依赖比较低,非税收入占中央一般公共收入的比重在10%以下。反之,地方对非税收入的比重会高一些,一般在22%左右。

所以,这两年政府说的要压降各项费用,要减税降费,这对地方财政的影响是会更大一些的。

毕竟在1994年分税制改革之后,地方的税收收入就下滑了一大截,然后地方很大一部分收入就要依靠各类非税收入了。

可以看到在2016年之前,地方非税收入占地方财政收入的比重一直在上升,并在2016年占比达到了26%。

说完收入端,我们再说一般公共预算的支出端。

根据2019年的全国一般公共预算支出决算表,一般公共服务支出共包含25个细分项,涵盖了一般公共服务支出,外交、公共安全、国防支出,农业、环境保护支出,科教文卫支出等多个领域。

而且一般公共预算支出的项目也不是一成不变的,比如2019年的支出细分项目相比于2018年多了一项“灾害防治及应急管理支出”。另外,随着计划生育退出历史舞台,“医疗卫生与计划生育支出”也变更为了“卫生健康支出”。

从规模上看,在2019年全国一般公共预算支出项目中,占比靠前的分别是教育支出(14.6%)、社会保障和就业支出(12.3%)、城乡社区支出(10.4%)、农林水支出(9.57)和一般公共服务支出(8.5)。

进一步,为了方便比较,我们可以给这么多项支出分类。我们重点关注的是这么几项:

基建类支出:包括环保节能支出、城乡社区支出、农林水支出和交通运输支出四项。

民生类支出:包括教育支出、文化旅游体育与传媒支出、社会保障和就业支出、卫生健康支出等。

债务支出:债务付息支出。

其中需要注意的是,民生类支出涵盖的范围是比较广的,像是交通运输支出、城乡社区支出、住房保障支出等也会涵盖在民生类支出里面,所以我们会看到各地政府会说民生类支出占比超过70%。这里为了区分,我们将交通运输支出划在基建里面。

相应地,我们就可以通过分析各项预算支出的变化,去了解不同年份,不同时间段的财政支出重点。

比如在2020年的时候,因为疫情的爆发,财政支出一方面加大了在社会保障和就业、卫生健康等方面的支出,做到防控疫情、保民生、保就业。另一方面,政府通过压缩其他非必要支出的方式,来腾挪出更多的资金用于社保等领域,把好钢用在刀刃上。

1.3.政府性基金预算

按照预算法的规定,政府性基金预算指的是对依照法律、行政法规的规定在一定期限内向特定对象征收、收取或者以其他方式筹集的资金,专项用于特定公共事业发展的收支预算。

在编制预算的时候,政府性基金遵循依据政府性基金项目,做到“以收定支”的原则,这也意味着政府性基金预算往往是收大于支的,且项目是一一对应的。

根据2019年的政府性基金决算表,我们能看到,政府性基金收入包含了24个细分项,而这24个细分项都一一对应在支出端。

另外,支出端的多出来的三项“地方政府专项债券安排的支出”、“地方政府专项债券付息支出”和“地方政府专项债券发行费用支出”对应的则是收入端里的“地方政府专项债务收入”。

先来看收入端。

从各项构成上来看的话,在不考虑专项债的时候,2019年“国有土地使用权出让金收入”占全国政府性基金收入的比重达到了83.6%,是政府性基金最主要的来源。其次是城镇基础设施配套费收入(3.3%)和国有土地收益基金收入(2.1%)等,其他项目的规模都不大。

分中央和地方来看的话,地方政府性基金收入是全国政府性基金收入的主体,2019年地方政府性基金收入的占比达到了96.5%。

这是因为国有土地使用权出让金主要都归属于地方,2019年全国土地出让金收入为7.07万亿,其中地方的占比达到了99.9%,中央也就占了一个零头。

相应地,地方对土地出让金也更加地依赖,2019年地方政府性基金中土地出让金的收入占比达到了87.8%。

这也和地方以前的经济增长方式相关。在以GDP为纲的考核机制下,地方政府都有花钱的冲动,但是“一本账”可以操作的余地不大,那地方能够找钱的地方主要就是靠卖地了。

地方政府通过卖地筹集资金用于基建等项目的支出,而基建的推进又对当地的房价等形成了正反馈,土地-房地产产业链对各地的经济形成了很大的推动。因此,土地出让金也是我们观察房地产行业未来走势的一个重要数据。

不过这种高度依赖也意味着房地产市场的波动会对政府性基金预算收入产生较大的影响。

目前我国房地产行业存在4年左右的房地产短周期,而房地产的周期性波动则会通过土地出让规模传导到政府性基金收入当中。从数据上也能够看出,国房景气指数与土地出让收入累计同比的走势是呈现正相关的。

那么,如果政府开始加大对房地产的监管力度的话,我们就要考虑,对楼市的监管,是不是会影响到政府性基金的预算收入。

除了土地使用权出让收入,收入端还需要关注的一项是地方政府发行专项债形成的“地方政府性专项债务收入”。

在年初的时候,我们就知道了政府专项债的发行规模,比如2020年是3.75万亿,2021年是3.65万亿。知道总规模之后,剩下来我们需要关注的就是专项债的发行节奏了。

需要注意的是,政府发行的专项债规模和新增的专项债额度是不一样的。这里需要区分不同用途的债券。

按照用途分的话,政府债券可以分为新增债券、再融资债券和置换债三类。

其中置换债主要是为了偿还此前的隐性债务,在17年的时候,规模特别大,现在已经很少见了,我们可以通过看“非政府债券形式存量政府债务”来简单估计置换债的规模,目前该项目仅剩下1751亿元了。

再融资债券则主要是为了偿还到期地方政府债券而发行的地方政府债券,即“借新还旧”债券,这类债券近年来的规模是在上升的,这也从侧面反映出了政府的债务压力是很大的。其规模我们可以从当年到期规模来做一个简单的估算。

新增债券才是政府发行的能够运用于新项目的债券。比如今年专项债的发行额度为3.65万亿,指的是新增专项债额度是3.65万亿,相应的在计算专项债的发行进度的时候,我们用的也是累计已发行新增专项债规模来计算的。

比如截止到2019年7月,地方政府发行债券33931亿元,其中一般债券14478亿元,专项债券19453亿元。而这1.95万亿的专项债中,只有1.69万亿的新增专项债,剩余的0.26万亿则是置换债券和再融资债券。

因此,到2019年7月,政府专项债的发行进度完成了78.6%,还有4637亿的新增专项债要发行。

不过,专项债的发行节奏是很难预测的,此前也没有表现出明显的季节性。其发行节奏,除了要考虑剩余额度外,我们还要考虑政府政策的引导、一般债的发行情况等等。

第一,注意政策的引导,财政部经常会发文要求专项债早发行。

比如在2018年8月的时候,为了加快专项债的发行节奏,财政部发文表示要加快发行节奏,要各地做到在9月底至少完成80%的新增专项债发行规模,同时剩余额度尽量在10月份发行。

所以,我们会看到在2018年的8、9月份,专项债的发行规模是很高的。

另外,需要注意在2018年之前,专项债发行是从3月人大会议之后,确定了规模,才开始发行的。

但是从2019年开始,政府为了做到让专项债资金早发行、早使用,会在上一年年末提前下达一部分专项债和一般债额度,所以在2019年和2020年的1、2月份就有新增专项债发行了。

在2021年的时候,因为2020年财政支出力度低于预期,前期募集的一部分资金没用完等原因,所以2021年并没有提前下发额度。

第二,专项债的发行会和一般债的发行错开节奏。

比如2020年的时候,政府下达了1万亿的抗疫国债,并且计划从6月中旬开始发行,并在7月底前发行完毕。而6月抗疫国债仅发行了2900亿元,这意味着7月份仅抗疫国债的发行规模就会达到7100亿元,加上一般国债,我们站在6月底就预计国债的发行规模会超8000亿元。

在这么高的国债发行规模下,地方政府一般是不会大规模发行专项债的。不然债券的供给压力太大,不利于债券市场。数据也显示在7月份,新增专项债的发行规模仅为348亿元。

到了8月,随着抗疫国债的发行压力过去,而专项债又有早发行、早使用的要求,所以8月的发行规模就达到了6307亿元。

再来看支出端。

我们前面说过,政府性基金预算的收入和支出是一一对应的,所以支出端需要关注的也只有两项:国有土地使用权出让金收入安排的支出和地方政府专项债券安排的支出,这两项合计支出的占比超过80%。

1)国有土地使用权出让金收入相关支出。

这一项支出主要用于与出让土地相关的项目,比如拆迁补偿、征地补偿、土地开放使用等等。因为近年来相关部门没有对外披露过土地出让收支的细分科目,所以我们使用2015年披露的数据,来做一个简单的回顾。

2015年全国土地出让支出33727.78亿元,其中征地拆迁补偿、补助被征地农民(53%)、土地前期开发支出(19%)、城市建设(11%)、农村农业支出(8%)、保障性安居工程(2%)、其他支出(7%)。

由此看来的话,国有土地使用权出让金收入相关支出其实大部分都是成本性费用性支出,只有很少一部分用于基础设施建设,比如城市建设和农业农村支出。

所以,简单地将土地出让金相关支出认为是政府对基建的支持是不太合适的,毕竟该项目与基建相关的支出合计占比也就20%左右。

2)地方政府专项债券安排的支出。

专项债筹集的资金是专款专用的,按照项目来划分的话,专项债可以分为土地储备专项债、棚改专项债、收费公路专项债、轨道交通专项债等等。

从2017-2019年发行情况来看,大部分专项债募集的资金用于土储(即收揽土地、土地平整、前期开发等等)和棚改领域,即主要用于与房地产相关的领域。例如2019年共发行了约2.15万亿新增专项债,其中棚改专项债大约占34%,土储专项债占比大约为32%。

不过2020年年初的时候,监管部门明确2020年全年专项债不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域,并在之后提出专项债资金要重点用于能源项目、农林水利等七大领域,积极支持“两新一重”等项目。

直观来看,这些措施就是为了让政府将专项债资金用于基建,通过加大基建的投资,来拉动经济。

但是实际情况其实并不容乐观,在压制了棚改和土储这两项最主要的用途之后,专项债面临没有好的基建项目去匹配的问题,专项债资金用不出去,所以在2020年5月的时候,政府一度将棚改专项债放开了一个小口子。

但是,这并没有改变专项债资金没有好去处的问题。因为没有好的基建项目,专项债资金淤积在财政体系内,体现为财政存款走高和国内基建增速低。

需要注意的一点是,专项债资金的最终使用情况我们是不知道的,而且财政决算的时候,是直接将专项债资金的使用按照具体项目划分到前面说的二十四个项目里,而不再列明“专项债券安排的支出”项目了。

所以,我们只能根据一些辅助的数据,比如基建投资增速、政府的报告等来判断专项债的支出情况。

1.4.国有资本经营预算

相比于第一、二本账,第三本账的重要性就明显下滑了,毕竟这本账的规模太小了,收支占比往往不到2%。

按照官方定义,国有资本经营预算是对国有资本收益作出支出安排的收支预算。同时,按规定国有资本经营预算应当按照收支平衡的原则编制,不列赤字,并安排资金调入一般公共预算。

先来看收入端。

国有资本简单理解就是各类国有企业,包括国有独资企业、国有控股企业、国有参股企业等等,它们上缴的各类收入就是国有资本经营收入。

按照具体收入项目的不同,国有资本经营收入可以分为利润收入(国有独资企业上缴的利润)、股利、股息收入(国有参股、控股企业获得的股利和股息)、产权转让收入(转让国有产权获得的收入)、清算收入(国有独资企业的清算收入,参股、控股公司分项的清算收入)、其他国有资本经营预算收入这五项。

其中,利润收入和股利、股息收入是国有资本经营收入的大头,2019年占比分别为71.9%和14.3%,合计占比达86.2%。

再来看支出端。

支出端我们需要关注的有两项:

第一项,国有资本经营预算补充社保基金支出。这一项很明确,说的是从第三本账拿去补充第四本账的资金的规模。不过,这个规模太小了,2019年的决算表显示,第三本账仅有0.43亿元拿去补充社保基金支出了。这个规模对于社保基金支出的体量而言,几乎没什么影响,也就是意思意思。我们只需要知道有这么一项就行了。

第二项,国有资本经营预算调出资金。这一项体现的是第三本账拿去补充第一本账的规模,相比于补充社保基金支出,这个规模就大多了。

2014年的时候,政府提出要提高国有资本收益上缴公共财政的比例,要在2020年提高到30%。自此之后,第三本账拿去补充第一本账的规模就在不断上升。

2019年国有资本经营预算调出资金1458.53亿元,占全部支出的比重达到了36.6%。

虽然规模不大,但是国有经济预算调出资金是一笔明账,不像第二本账,虽然有一大笔资金调入到第一本账,但是没有将其单列,只是列明了“收入大于支出”的总额,其中一部分调入第一部账,一部分结转下年支出。

除了这两项外,其他几项都是用于国有企业日常开支的,比如国企政策补贴,为国企注入资本金等等,市场不必过于关注。

1.5.社会保险基金预算按照预算法的定义,社保基金预算是对社会保险缴款、一般公共预算安排和其他方式筹集的资金,专项用于社会保险的收支预算。

社保基金与我们的生活是密切相关的,比如我们缴纳的“五险”、退休人员领取的养老金等都会体现在这个科目里。

近年来的一个社会热点问题就是,现在的社保资金还能够使用多久,未来我们会不会面临无社保可用的问题,而这些都可以通过社保基金账户的数据来一窥究竟。

比如未来的社保基金能用多久,我们可以根据现在的社保结余资金结合社保的历史支出节奏来做一个简单的估算。

不过社保基金在分析财政数据的时候,反而用到的不多。

先来看社保基金的收入端。

从收入端来看,社会保险基金收入可以分为养老保险(68.3%)、医疗保险(29.2%)、工伤保险(1%)和失业保险(1.5%)。其中,养老保险可以进一步细分为机关事业单位、企业职工和城乡居民养老保险;医疗保险可以分为职工医疗和居民医疗。

需要注意的一点是,这里只有“四险”,即养老、医疗、工伤和失业保险。至于生育保险,则是按照社保基金的财务制度规定,和职工基本医疗保险合并,不再单列。

除了按照保险类型来分,还有一种是按照收入的来源,将社保基金分为保险费收入(72.1%)、财政补贴收入(23.0%)、利息收入(2.7%)和委托投资收入(0.6%)。

这里需要关注的一项是财政补贴收入。财政补贴收入即一般公共预算(第一本账)向社保基金的转移支出,体现了财政对社保基金的支持。

近年来,社保基金的收支缺口有扩大的趋势,于此对应的是,财政补贴占总收入的比重越来越高,在2013年的时候,财政补贴金额为7371亿,占比为20%,到了2020年,财政补贴的金额就达到了2.1万亿,相比于2013年增长了185%,占比也提升到了29%。

从支出端来看的话,支出端与收入端也是一一对应的,比如养老保险支出、医疗保险支出。

其中养老支出的占比最高,达到了69.4%,这也反映出了随着我国逐步进入老龄化,养老的压力是很大的。医疗保险支出占比27.8%,工伤保险占比1%,失业保险占比1.7%。

另外,值得注意的是,社保基金设立了专门的结余账户,体现社保基金当年的收支盈余以及往年结余的资金。

比如2019年全国社保基金收入合计8.32万亿,支出7.47万亿,2019年结余0.84万亿,而截至2019年,全国社保基金年末滚存的结余则达到了9.65万亿元。

较高的结余资金在一定期限内保障了社保基金的稳定运行。

但不同省份之间的社保结余资金是不一致的。一些富裕的省份,社保基金往往比较充裕,而一些经济发展一般的省份,社保收支缺口的压力会比较大,个别省份可能还出现了社保赤字的情况。

像是广东,2019年广东社会保险基金当年结余1986亿,滚存结余1.71万亿,其中企业养老保险当期结余1368亿,滚存结余1.17万亿,可以说是相当有钱了。而部分省份的社保基金结余规模都不到1000亿,压力就很大。

有人看到这个社保基金滚存规模这么高了,就想到近年政府一直说的要引导社保基金入市,这指的是这个社保滚存资金吗?

这里我们需要注意区分两个概念:社会保险基金和社会保障基金。

社会保障基金可以理解为国家为了应对人口老龄化高峰时期的养老保险等社会保障支出压力而设立的战略储备基金。

其资金来源有:1)中央财政预算拨款;2)国有资本划转;3)投资收益;4)国务院批准的其他方式。

同时成立了社会保障基金理事会来管理这笔资金。而理事会为了实现社会保障基金保值增值,除了自己投资外,一般会委托专业的投资管理机构(比如大型基金公司)等作为投资管理人,来帮助自己投资,相应的也会设定一些考评标准。

每年社保基金理事会公布社保基金的运行情况。比如2019年的时候,社保基金资产总额已经达到了2.6万亿,其中1万亿自己投资,1.6万亿委托投资,2019年赚了2917亿元。

政府说的引导社保基金入市,主要指的也是社会保障基金,而不是社会保险基金。

我们可以将社会保障基金理解为社会保险基金的一个备用小金库,在社会保险基金收不抵支的时候,就可以从社会保障基金里划转出来一笔钱,用来补充社会保险基金。

比如在2020年的时候,因为疫情,政府出台了系列社会保险费减免政策,这使得全国社会保险基金预算收入下滑,仅达到了预算的93.3%,于是为了降低缺口,社会保障基金调入了500亿元,拿去弥补养老基金的缺口。这也是首次动用社会保障基金这个小金库来弥补社会保险基金的收支缺口。

2、解读财政数据

在了解了财政四本账的具体项目构成后,我们再来说说怎么分析财政数据。

虽然我们上面说了财政四本账,但是财政部每个月公布的财政数据仅包含一般公共预算和政府性基金预算两本账,并不包含国有资本经营预算和社保基金预算数据。

2.1.一般公共预算数据

先来看一般公共预算数据。

如果我们看往年的公共财政收入,就会发现公共财政收入呈现出明显的季节性变化。在1、4、5、7、10这几个月份里的财政收入规模都比较大。为什么会这样呢?

在前面我们已经说过了,公共财政收入分为税收收入和非税收入两项。那要分析财政收入的变化,也需要从这两项去分析。

回顾过去几年的税收收入,我们会发现税收收入也呈现出明显的季节性变化,一般也在1、4、5、7、10这几个月份的规模比较高,因为税收收入占公共财政收入的比重一般在85%左右,所以我们有理由相信税收收入是导致财政收入呈现季节性变动的主要原因。

之所以税收收入会这样变化,是因为一般企业会选择按季节缴纳所得税、增值税等税收,缴纳时间是季末的次月,即1月、4月、7月和10月。当然也可以按月交,不过那样比较麻烦,所以很多企业还是愿意按季缴纳的。

5月份的峰值是因为每年的5月份是企业上年所得税汇缴清算的日子,因此5月份的税收收入规模也不低。

这种季节性的变化也意味着我们在分析数据的时候,要考虑到季节性因素的影响,不能仅仅去关注绝对量。

进一步来分析各项具体的税收收入,我们需要注意的是其中的几类税收:

第一,与企业经营状况密切相关的企业所得税和增值税。税收是能够比较直观地体现出企业经营情况的一个数据。一般企业所得税税率为25%,那么如果当月企业的所得或预计所得高,相应就会缴纳更多的所得税。增值税也是一样的道理,虽然增值税的税率更为复杂。

那么如果某个月的所得税和增值税出现超季节性的增长,我们是有理由去相信经济是在好转的,比如在2020年3月之后,随着国内经济的逐步复苏,工业增加值月度同比由负转正,对应的增值税、企业所得税等同比数据也在走高。

第二,关注个人所得税。与企业所得税能够分季预缴不一样,个人所得税是按月缴纳的,季节性趋势也不明显。个人所得税的变动可以从就业人数和就业工资这两个角度去观察。

在2020年年初,因为疫情的冲击,市场失业率上行,而且很多人处于半失业状态,工资或主动或被动下降,所以我们能看到在2020年4月之前,个人所得税收入明显低于此前收入。

而2020年4月之后,随着经济的稳步复苏,国内就业形势快速好转,全年新增就业1186万人,城镇调查失业率平均为5.6%,且4季度的城镇登记失业率更是下滑到了4.24%,所以我们能够看到个人所得税规模明显上升。

第三,关注与进出口相关的税种。

出口退税指的是对报关出口的商品退还已经缴纳的增值税和消费税,比如一批商品原先缴纳了80万的消费税和增值税,那么在出口的时候,国家就会把这笔税费退还给相关企业。

这也意味着出口的规模越大,退税的规模往往会越高,而且因为出口退税的商品是已经报关离境的商品,所以退税与出口之间也不存在时滞。当然这也不是绝对的,如果出口商品的结构变化了,也有可能出现退税与出口走势不一致。

进口方面,进口增值税和消费税、关税这两个税种是和进口情况密切相关的税种。一般进口税种的分析往往着眼于内需。

比如在2020年年初的时候,因为疫情,国内经济调整压力很大,城镇调查失业率在2月份达到了6.3%,是近年来的新高。在经济调整,内需不足的情况下,进口表现一般,相应的与进口相关的税收也收不上来。

第四,关注与土地和房地产相关的税种。比如土地增值税、契税、耕地占用税和城镇土地使用税。

这几类税收与土地和房地产市场的变化密切相关。比如我们在二手房市场上买入了一套房,那么按规定,我们就需要缴纳3%-5%的契税,卖家则需要缴纳一笔土地增值税。比如政府为了建公路,占用了一部分耕地,那么就需要缴纳一笔耕地占用税。

所以在分析与土地和房地产相关的税收的时候,我们往往需要去看一下当时的房地产市场和土地市场是怎么样的。如果房地产市场运行地比较好,那么这几类税收往往不会差,反之则相反。

第五,关注非税收入。其实非税收入也有着明显的季节性,一般在3、6、9、12这几个月份的非税收入规模会比较高。不过因为非税收入占整体收入的比重仅有15%左右,所以非税收入的季节性变化更多的是影响幅度,而很难影响趋势。

在分析非税收入的时候,我们需要注意两个点。第一点是国有资本经营收入,这一项是非税收入中波动比较大且占比较高的一项。像是在2019年的时候,国有资本经营收入明显抬高。

另外一点是减税降费带来的影响。这几年,政府一直在说要减税降费,要降低企业的税费压力。在这样的背景下,全国行政事业性收费收入是有明显下行压力的。

看完公共财政收入,我们再来看公共财政支出。

从历史数据上看,公共财政支出也具有明显的季节性,财政一般喜欢在3月、6月、9月和12月这几个月里花钱,和财政收入是错位的。

关于财政支出,我们关注的是这几点。

第一,关注支出的各个分项,特别是基建类支出。

关注支出的各个分项能够帮助我们了解现在的财政重点。比如在2020年的时候,像是社会保障和就业支出、卫生健康支出这类民生支出的同比增速就特别明显,这和当时疫情冲击后,政府要求保民生、保就业的政策是相符合的。

于此对应的是城乡社区支出的快速下滑,这和当时财政说要大力压降非急需、非刚性等支出是一致的。

另外,一般公共支出中与基建相关的支出包括节能环保、城乡社区支出、农林水支出、交通运输支出这四项。分析这几项则能够看出财政对基建的支持力度是怎么样的。

第二,关注预算收支出的完成进度。预算收支出的进度可以基于年初的年度预算规模和现在的完成额计算得到。

关注预算收支进度能够帮助我们了解此后的财政收支力度会是怎么样的。以支出为例,一般如果前期预算的完成度比较低,那么到了年末的时候,政府可能会加大财政支出力度,会“突击花钱”。

反之,如果前期支出太快了,那么到了年末政府可能就要紧衣缩食了。

以2020年为例,在年初的时候,因为疫情冲击,政府为了支持经济,出台了覆盖面广泛的减税降费政策,受此影响,我们能够看到在上半年的时候,公共财政收入完成进度是明显低于过去几年的。

到了下半年随着经济的复苏,政府的税收收入也开始明显恢复,相应的公共财政收入完成度就上来了。

这里需要注意的一点是,最后的完成度并不是100%,因为我们使用的分母是年初的预算数,而实际完成情况总会和预算情况有所出入。

再来看2020年的支出节奏。2020年中央政府带头过“紧日子”,要求各级政府压缩一般性支出,削减行政经费,同时将资金向卫生健康和社保就业等与民生密切相关的支出倾斜。

在年初的时候,我们就发现财政支出的完成进度是慢于往年的,当时一度认为可能是前期收入端恢复缓慢拖累了支出力度,并且估计在前期财政支出力度不足的情况下,下半年政府可能会加大财政支出力度。

但是随着经济的好转,财政收入逐步恢复了,而支出的节奏却依旧明显偏慢。随着经济的逐步好转,财政支持基建的必要性也在逐渐下滑,加上财政一直没有加快支出步伐,我们就要开始考虑是不是财政会主动降低支出。

从最后的结果来看,2020年财政支出仅完成了预算的99.1%,这也是2014年以来,财政支出首次低于预算额。

2.2.政府性预算基金

月度的政府性基金数据其实公布的内容并不多,并不会公布详细的细分项。值得我们关注的主要有以下几点。

第一,关注国有土地使用权出让收入,这也是唯一公布的细分项,其占比在80%以上,是第二本账最主要的收入来源。

同时,土地出让是观察房地产行业的重要指标,如果土地出让很好的话,表示企业的拿地热情比较高,房地产市场往往会表现不错。反之则相反。

另外,土地出让也和政府的财政情况比较相关,一般如果政府比较缺钱,财政比较紧,政府也可能会加快土地出让,缓解财政收支压力。

第二,关注地方政府债券发行情况。

一是政府债发行的规模,一般在年初预算的时候,我们就知道今年地方政府能够发债的规模了,那么结合已经发行的规模,我们能够知道之后债券市场还有多大的发行压力。

当然,更及时的方式是从wind数据里自己统计目前已经发行的政府债券规模,然后计算剩余发行额度。

二是可以关注地方债券的平均发行期限和平均发行利率。

近几年来地方债的平均发行期限是有拉长的趋势的,比如在2019年1月的时候,地方政府债券剩余平均年限4.4年,其中一般债券4.4年,专项债券4.5年。而到了2021年1月,地方政府债券剩余平均年限就达到了6.8年,其中一般债券6.2年,专项债券7.4年。

地方政府之所以发行长期限的债券,可能是为了降低债务到期压力,近年来地方政府的债务到期压力是比较大,比如2021年地方债的到期规模达到了2.6万亿,之后还有上升的态势。而拉长发行期限能够降低短期债务集中到期的压力。另外,拉长期限也可以让债务与项目相匹配。

不过虽然发行期限上升了,但是发行利率变化反而不大。2021年1月末平均利率3.51%,其中一般债券3.51%,专项债券3.50%。而在2019年的平均利率也达到了3.5%,其中一般债券3.49%,专项债券3.52%。整体变化不大。

第三,关注政府性基金的完成进度与赤字情况。

关注收支完成进度的原因在前面说过了,就不再重复了。我们这里可以说一下政府性基金赤字情况。

这里我们需要明确一个点,就是政府性基金的赤字规模在计算时是有一个小问题的。

全国政府性基金预算收入是24个项目的收入,不包含地方政府发行专项债筹集的资金的。而全国政府性基金预算支出则是包含了专项债的支出,这一点我们前面在说政府性基金的时候也提到过。

因此,在看政府性基金赤字的时候,我们最好再加上当月新增专项债的发行情况。

到这里,其实月度的财政数据就说完了。最后,我们可以将一二本账的收支放在一起来看。

我们需要关注的有这么几项:公共财政收支与赤字、全国政府性基金收支与赤字、新增专项债和一般债发行规模、国债净融资。

从这张表里,我们能看出什么:

第一,每个月的收支完成度。根据年初的预算,我们能够计算各项目在各个月份的完成度。比如2019年公共财政预算收入是19.25万亿,支出是23.52万亿,那么7月的时候,公共预算收入完成度是65.3%,支出的完成度58.7%。

第二,资金缺口。

2019年末,公共财政赤字48492亿,政府性基金赤字6849亿,资金缺口合计为5.5万亿。其中,通过发行一般债、专项债、国债获得的融资规模为4.8万亿,加上年初预算的时候有1673亿的国有资本经营预算调入,那么资金缺口就是5560亿元。

这一笔缺口就是需要从预算稳定调节基金和结转结余资金里调入的。

2.3.关注财政存款

除了分析财政部每个月公布的财政收支情况,我们还能通过央行公布的央行资产负债表来分析财政活动。

目前,我国实行的是国库集中收付体系,根据预算法的规定,除了特定专用资金可以放在财政专户中,政府所有收入都应该上缴国库。即所有的财政收入和支出都要通过国库单一账户来进行。

以税收为例,每个月到了快纳税的时候,企业就要通过专门的纳税系统,将自己在商业银行账户上的钱,通过代理银行,划转到国库。

而国库是由央行管理的,因此我们能够通过央行的资产负债表来看政府现在手上有多少钱。

当然,并非所有财政资金都在央行,比如财政部为了提高财政资金效益,会将一部分财政资金定存在商业银行,获取利息,即国库现金定存。

另外,财政专款等也会体现在商业银行资产负债表上,而不会体现在央行的资负表里。不过这几项的规模都不大。

之所以要分析这一项,一方面是可以结合着财政收支数据看,来印证财政资金的使用效率,如果财政资金淤积在央行,政府存款规模走高,则往往表示财政资金的使用效率不高,财政支出节奏比较慢。反之,财政存款走低,则表示财政支出力度较大,资金效率比较高。

另一方面,是因为财政资金会对市场的流动性也产生很大的影响。一般每个月的纳税日,特别是纳税大月,因为资金从商业银行流向中央银行,市场的流动性会明显收紧。

另外,正如我们前面说的,每个季度的最后一个月,财政都会加大支出力度。而这就使得资金从央行流到了商业银行了,近似于向市场注入了流动性。那在财政加大支出的情况下,央行一般就不怎么会进行流动性投放了,而且可能还会回收流动性。

央行的资产负债表哪几项体现的是财政存款呢?

看一下央行的资产负债表,我们会发现其中与政府相关的主要有两项,一是资产端的“对政府债权”,二是负债端的“政府存款”。其中对政府债权体现的是央行持有的国债(特别国债),这一项主要是因为历史原因形成的,近年来规模变动不大。

我们在意的是“政府存款”项目,这一项体现的就是政府存放在央行的资金。

从往年政府存款的变动上来看,政府存款也有明显的季节性,一般3、6、9、12这几个月的财政存款会明显下滑。而在4、5、7、10这几个月份的财政存款则往往比较高。

要想理解政府存款的变化,还是要从财政收支情况的角度去分析,毕竟简单来说的话,财政存款就是财政收入大于支出的部分。

一般公共预算收支我们在前面说过了,一般公共预算收入一般在1、4、5、7、10这几个月比较多,支出则主要集中在3、6、9、12月。

财政收支节奏的错位已经能够解释财政存款的波动了。比如在季末的时候,因为收入比较少而财政支出又比较大,自然会消耗此前的存款。而在季初的时候,因为支出比较少,又是收入大月,收大于支,自然就能存下钱,使得财政存款走高。

我们再来分析政府性基金预算的收支节奏,看看是不是和公共预算有冲突。

政府性基金收入其实并没有季节性特征,除了在年末的时候,政府性收入会出现一个明显的上涨。于此对应的是政府性支出在年末也会明显走高,收支的高峰都出现在12月,且规模都差不多,相应其对存款的影响也会降低。

另外,6月和9月也是政府性基金的支出小高峰,不过不是特别明显。而且这个支出节奏和一般公共预算支出的节奏是一样的,所以对趋势的影响不大。

综合来看,因为季末是财政支出的高峰期,支出大于收入,财政存款在这几个月份会比较低。同时,大额的财政支出也会对市场流动性形成一定的支持。

而季度初,财政的收入会明显高于支出,因此财政存款往往会比较高,也会吸纳较多的市场流动性。

虽然趋势性节奏是这样的,但是具体的财政存款规模肯定是不一样的。从财政存款的规模上,我们能够了解财政资金的使用效率。

按理说政府在筹集资金之后,是没有动力将钱都放在央行的,毕竟那样又不能对GDP形成实际支持,而且政府发债融入的资金是有使用成本的。

所以政府是想将资金尽快用出去的,但是受限于法律法规的要求,资金能否顺利地用出去也是一个问题。

看2020年的财政存款数据,我们会发现,在2020年5月之后,虽然财政存款的节奏和往年一样,但是财政存款的规模是远超往常年份的。为什么会出现这种情况呢?

先来看收入端,2020年因为疫情,财政是比较积极的,财政赤字率达到了3.6%,新增专项债额度3.75万亿,比2019年增加了1万亿,同时又发行了1万亿的特别国债。

在积极的财政政策下,政府是不怎么缺钱的。比如5月份地方政府就发行了1.03万亿的专项债,加上一般债,总的债券融资规模达到了1.3万亿。所以我们会看到2020年5月的财政存款就明显高于往年同期水平。

另外,随着经济的好转,一般公共预算收入也在稳步回升。

再来看支出端。

2020年财政的支出力度是不大的。2020年全国一般公共预算支出24.56万亿元,仅完成预算的99.1%,这是2015年以来首次支出没完成预算指标。

另外,由于地方政府缺乏好的投资项目,专项债募集的资金也很难实际用到项目上去,资金沉淀在存款账户上。

这么一分析,我们就知道了,财政存款之所以多于往年,主要是因为财政收入比较高,而财政支出力度不够。

3、案例分析

先来看一个上行周期中的财政数据。2020年是一个典型的上升周期,在年初的疫情冲击过后,财政货币政策双积极,加上出口的好转,国内经济快速修复。我们以2020年6月为例,对财政数据进行分析。

第一步,考虑季节性因素的影响。如同我们前面说的,财政收支是有明显季节性趋势的。因此,我们在分析财政数据的时候,需要通过看同比数据、往年历史走势等方式,来排除季节性因素导致的数据波动。

因为财政季末花钱,每年的6月份一般是财政支出的大月,同时也是财政收入的小月。2020年6月公共财政收入同比增长3.22%(前值为-10.1%),涨幅明显;公共财政支出同比下滑14.37%,跌幅明显大于季节性。

因此,我们需要去考虑季节性因素以外的其他因素。

第二步,分析一般公共预算收入。

6月份全国一般公共预算收入同比增长3.2%,是2020年来首次由负转正。分中央和地方来看,中央一般公共预算收入6月同比增长1.9%(前值为-14.4%),地方本级财政收入同比增长4.3%(前值为-5.6%)。

公共预算收入的快速修复也很好理解,当时疫情的影响已经逐渐褪去,国内经济稳步复苏,比如6月国内工业增加值同比从5月的4.4%回升到4.8%,出口同比从5月的-3.5%回升到6月的0.2%,房地产开发投资也达到了1.9%。而经济的修复自然会带动公共预算收入的回升。

分项目来看,6月税收收入1.52万亿,同比增速从5月的-7.2%上行到了9%。其中,企业所得税同比增长22.4%,这和5月份是所得税集中汇缴清算有关,因为今年5月31日是周末,汇缴清算按规定延迟到6月1日,税收日期的错位一定程度上使得所得税同比高增。另外,随着经济的稳步修复,企业的复产复工,所得税自然也会水涨船高。

个人所得税同比增长12.9%,相比于5月增长了16.9个百分点。个税的上涨,有这么几个原因:

一来失业率下滑,2020年6月城镇调查失业率下滑到了5.7%(前值5.9%);

二来隐性失业情况也在减少,随着企业复产复工,就业人员每周工作时间逐步从2月的40.2小时上升到为了6月的46.8小时;

三来工资在上涨,上半年,全国居民人均工资性收入9010元,增长了2.5%。

消费税方面,6月消费税同比回升至7.7%,前值-3.4%。消费税的回升可能和汽车销售较好相关,在汽车购置补贴政策的刺激下,今年汽车消费率先整体消费回升,2020年6月汽车产量同比上升到了20.4%,带动消费税回升(乘用车消费税是在生产环节缴纳的)。

再看与进出口相关的税种。进口方面,关税和进口环节增值税和消费税同比分别为-3.5%(前值-26.4%)和9.7%(前值-15.5%),这和国内经济修复,内需走强的逻辑是一样的,6月份国内进口从-16.7%快速上行至2.3%。

不过外贸企业出口退税同比下滑到了-10.2%,前值为-9.4%。这和出口的情况是相反的,6月的出口同比由-3.5%上行到了0.2%,这可能是因为出口商品类型变化导致的。

去年6月份出口的好转主要是靠防疫物资,纺织纱线、织物及制品同比增长32.4%,医疗仪器及器械同比增长46.4%。而防疫物资类的商品大部分是不需要缴纳消费税的。相反,像是汽车这些需要缴纳消费税的商品,出口规模是在下滑的。

因此,即使出口总体规模在好转,但是因为出口商品的结构发生了变化,适合退税的商品是在减少的,所以出口退税反而有所下滑。

最后,非税收入6月同比下降16.8%(前值为-26.63%),降幅明显收窄。不过依旧位于负区间,对财政收入形成拖累。2020年非税收入大幅下降主要还是因为政策说要减税降费,要保市场主体。在政策的引导下,政府自然会减少行政事业性收费等非税收入。

而且随着经济的好转,税收收入走高,政府财政压力降低,也意味着政府也不太会提高非税收入。预计非税收入可能会对财政形成一个较长期的拖累。

第三步,分析一般公共预算支出。

6月份一般公共预算支出同比下滑14.4%(前值为-3.87%),创下了近几年来的新低。分中央和地方来看,中央和地方的6月的财政支出同比分别下滑8.1%(前值为-9.0%)和15.18%(前值为-2.7%),因此地方财政支出的下滑,是此次财政支出同比下滑的主因。

具体分项目来看。基建类支出中,城乡社区支出降幅最大,同比下降48.6%(前值为-25.9%),拉动支出下滑-8.1个百分点,而城乡社区支出主要以地方为主(占比在99.5%左右),这也是地方财政支出下滑的主要原因。

城乡社区支出的下滑一来可能是2020年6月的时候天气不好,去年夏天南方很多地方都发生了洪涝灾害,项目施工受到了气候的影响。

二来去年政府要求压降“非刚需、非急需”支出,而城乡社区支出中有一部分是投向行政运行的,比如城管执法、一般行政管理事务等,这一部分应该也被压降了不少。

另外,社会保障和就业支出同比下滑13.2%(前值20.4%),卫生健康支出同比下滑20.1%(前值9.01%)。2020年疫情爆发后,社会保障和就业支出、卫生健康支出是明显走高的,但是到了6月,疫情冲击过去后,就业开始好转(这和前面个税上行是相匹配的)了,相应的这两项也开始明显下滑。

增加得比较明显的是农林水支出,同比增长了28.29%(前值12.13%),农林水支出的增加的主要原因也是南方的洪涝。因为南方洪涝爆发,各地自然会增加在水利设施等方面的投入,无论是建设新的水利工程还是防汛等,都会推高农林水支出。

其次是债务付息,同比增长了22.9%(前值是19.97%),债务付息的增长其实比较好理解,毕竟政府的债务在不断增长,2018年末的时候国债+地方政府债的规模为32.9万亿,2020年6月就增长到了41.6万亿,债务规模的增加自然会带动债务付息的增加。

第四步,分析政府性基金收支。

2020年6月政府性基金收入累计同比-1%(前值-4.5%),地方国有土地使用权出让收入累计同比5.2%(前值0.9%)。

2020年因为市场流动性较为充裕,部分资金流入了房地产市场,因此房地产市场的表现是不差的,2020年6月房地产开发投资完成额累计同比1.9%(前值-0.3%),由负转正,同时百城住宅价格指数同比增长3.16%,特别是一线城市的涨幅更为明显。

房地产销售好,房企也有动力加大拿地力度,2020年6月土地成交溢价率16.16%,相比于前几个月明显上行。

6月政府性基金支出累计同比增长21.7%(前值14.4%),6月单月同比43.7%(前值12%),其中地方国有土地使用权出让支出累计同比下降10.7%。

政府性基金支出的大幅增长可以从5月的地方专项债发行额度里找到答案。5月地方政府专项债发行了1.03万亿,专项债发行后,筹集的资金自然会用被用到专门的项目里面去,因此推高了政府性基金的支出同比。

但是,需要注意的是,专项债资金向基建的传递路径可能并没有那么顺利。这一点我们待会结合财政存款和财政赤字来说。

第五步,分析财政赤字情况。

6月一般公共预算赤字(一般公共预算支出-收入)7626亿元,1-6月份累计赤字20235亿元;6月政府性基金赤字5518亿元,1-6月累计赤字13733亿元。1-6月份一般公共预算和政府性基金的累计赤字是3.4万亿元,去年同期的赤字规模是2.1万亿。

从规模上看,今年的赤字规模是比去年增长了很多,但是我们要看当年完成度。2020年6月,财政支出仅完成了47%(去年同期是52.5%),政府性基金支出仅完成了35.8%(去年同期是37.2%),财政支出是远远低于往年平均水平的。

财政存款的情况也证明了这一点,2020年6月政府财政达到3.8万亿,相比于5月仅下滑了4000亿,高于往年同期水平。而且6月份往往是财政支出的大月,特别是今年还有这么高的赤字,按理说政府应该加大财政支出力度,但是事实上好像并没有,财政支出的力度不高。

这一方面可能是因为2020年夏天的洪涝灾害,拖延了财政支出节奏,如果是这样,我们还需要观察后续财政有没有加快支出。

另一方面则可能是财政筹集的资金没有好的用途,特别是专项债募集的资金可能没有好的项目去对应,资金用不出去。这在当时也是有几点可以印证的:

一是根据财政部的说法,截至6月15日,新发的专项债用于新建项目的仅36%,而有64%的资金用于以前的在建项目,而在4月15日,用于新开工项目的专项债资金也为36%,这意味着新开工项目并没有随着疫情的消散而增加。

二来可以从基建的增速上来看。在5月两会之后,因为政府财政政策表现得十分积极,市场是普遍看好基建的,毕竟专项债筹集的资金一般都会用到基建上。但是从实际情况来看,国内基建的增速一直低于市场的预期,这从侧面也反映出政府资金向基建传导是不通畅的。

最后一步,下结论。

1、2020年6月,随着国内经济的复苏,企业复产复工的推进,财政收入是会持续好转的。6月一般公共预算由正转负,政府性基金累计同比有望在7月转正。

2、上半年财政支出力度低于预期,接下来要关注财政支出力度,看下半年财政是不是会突击花钱。

3、关注财政对基建的支持。此前因为疫情,市场认为积极的财政政策会推高基建,通过基建来带动经济好转。但是目前来看,财政资金向基建的传导渠道是不顺畅的,这可能是因为洪涝灾害,但也有可能是因为政府没有好的基建项目了。如果是后者,就需要调整自己对基建增速的预期了。

再来看一个下行周期的例子。

2018年,国内经济调整压力比较大,我们来看看2018年11月的财政数据。

第一步,依旧是考虑季节性因素的影响。因为季度初是财政收入大月,季度末是财政支出大月,这次我们选了11月份。这样受季节性因素的影响也会小一些。

第二步,看财政预算收入。

2018年11月全国一般公共预算收入同比下降5.4%(前值-3.12%),创下了2017年来的新低。分中央和地方来看,中央同比增速下滑到了14.8%(前值-7.1%),而地方本级财政收入同比从1%上升到了4.24%。

中央和地方的不同变化可能是因为收入的来源不一样导致的,消费税等专属于中央的税种在11月的大幅下滑,应该是导致中央同比收入快速下降的主因。

分项目来看,2018年11月,税收收入同比下降了8.3%,降幅比前值扩大了3.2个百分点。企业所得税方面,2018年同比下滑9.29%,和上个月差不多,2018年所得税的下滑主要是因为经济景气度不高,比如2018年PMI一路从5月份的51.9下滑到了11月的50。

个人所得税直接从10月的6.96%下行到了-17.29%。这一来可能是因为经济不景气,居民就业和工资受到了影响。不过更大的原因是2018年10月1日新的个税法案落地,个税免征额从3500提高到了5000,免税门槛的上升,使得11月的个人所得税大幅下滑。

消费税方面,2018年11月消费税同比下行71.2%,创下了21世纪以来的新低。消费税的走低应该与国内经济调整压力加大,奢侈品、汽车等消费税应税商品消费走低相关,比如2018年11月汽车产量同比下行16.7%,乘用车零售销量下行至18%,这也带动了车辆购置税同比下行13.65%。

增值税同比下行1.21%,连续三个月位于负增长区间,这和当时国内经济调整,工业增加值同比从8月的6.1%下行到11月的5.4%是相符的。另外,2018年增值税改革,降低了增值税税率,也有一定的影响。

出口税种方面,2018年中国的出口压力比较大,2018年出口同比仅有3.92%(前值为14.29%),按理说外贸企业的出口退税规模也应该减小,毕竟出口少了。

不过在11月的时候,为了支持外贸企业,政府提高了出口退税率,比如原先按9%退税的,现在按照10%退税,有些更是按13%退税,因而11月的出口退税规模不降反升。

进口方面,因为进口大幅下滑,11月同比仅为2.84%(前值为20.38%),关税和进口环节增值税和消费税同比转负,降幅均超过10个百分点。

非税收入方面,同比增长4.5%。这一点我们在前面说过,税收和非税收入往往会有替代的作用,在税收收入大幅下滑的时候,可以通过非税收入来弥补一部分财政缺口。

第三步,分析一般公共预算支出。

11月全国一般公共预算支出1.64万亿,同比降低0.8%(前值8.2%)。其中,中央支出上行至12.7%,地方支出则下行至-3.2%,此次财政支出由正转负主要是受地方财政支出的拖累。

地方财政支出在11月下行可能是因为前期支出节奏太快了,导致剩余额度不足,就只能放慢进度了,截至11月地方一般公共预算支出完成年初预算92.5%,高于全国的91.4%。

分项目来看,虽然财政支出的力度在放缓,但是基建类支出的增速是不低的,交通运输同比增长46.08%(前值14.75%)、城乡社区支出同比下滑-19.5%(前值-46.07%)、节能环保支出同比增长15.56%(前值10.91%)、农林水支出同比28.8%(前值36.5%)。与之对应的是,基础设施建设投资累计同比从10月份的0.92%上行到了1.19%。

不过民生相关的支出的增速在放缓。11月,社会保障与就业、医疗卫生、教育三项的同比分别为-19.63%、-17.24%和-13.37%,而这三项在10月的时候同比增速都是正的。

第四步,分析政府性基金收支。

11月政府性基金收入累计同比增长26.1%,前值28.4%,增速回落。而11月当月,土地出让收入同比增长7.6%,前值为32.9%。

从房地产市场来看,目前100城土地成交溢价率为7.52%,延续自2016年以来的下行趋势。同时,房地产开发投资也从3月的10.4%,震荡下滑到11月的9.7%,同时百城住宅价格指数同比也在震荡下行。站在当时来看,房地产行业的景气度是不高的,相应地,此后政府性基金的收入压力也会比较大。

11月政府性基金支出累计同比增长38.2%,其中土地出让收入相关支出同比增长42.1%。

第五步,分析财政赤字情况。

11月一般公共预算赤字5656亿元,政府性基金赤字1094亿元,合计6750亿元,高于去年同期水平。另外,1-11月一般公共预算赤字1.94万亿,政府性基金赤字1674亿。

同时11月份,政府存款从4.17万亿,下行至3.76万亿,因为11月不是财政支出大月,这个下行幅度是比较大的,比如在2017年,11月的财政存款相比于10月是上涨了,2016年也不过是下行不到1500亿。

从这也能看出,即使因为经济调整,政府减税等原因,财政收入下滑,但是政府的财政支出力度还是比较大的。政府可能是希望通过加大财政支出力度,对经济形成支撑。

最后一步,下结论。

1、因为国际摩擦等原因,中国经济调整压力比较大,同时为了支持经济,政府推出了加大出口退税力度、降低增值税税率、提高个人所得税门槛等措施,因此,财政的收入端是有压力的。同时,房地产行情一般,政府性基金收入端的压力也不小。

2、财政支持力度比较大,为了支持经济,虽然财政收入端压力不小,但是政府在压缩民生等领域的支出的同时,加大了对基建的支持力度。而年底,政府还有一定的财政赤字额度,政府依旧有一定的发力空间。

3、对市场而言,12月是财政支出的大月,财政支出会对市场流动性形成一定的支撑,而且从基本面角度来看的话,经济短期内企稳向好的可能性也不高,债券市场有望延续此前的牛市行情。

本文作者:李奇霖、孙永乐,来源:奇霖宏观,原标题《财政数据分析手册》

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