郭胜北X对话录(下)| 2021通胀与利率背离的逻辑及影响

作者: 郭胜北
利率走势变化的原因是什么?利率曲线对美国汇率会造成什么影响?过渡期后股债市场又该如何发展?

郭胜北X对话录(下) | 2021通胀与利率背离的逻辑及影响

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  • 如何抓住美联储货币体系的深层逻辑?
  • 新的货币投放结构下的QE、Taper和QT的逻辑传导是怎样的?
  • 疫情后全球央行如何进行财政的投放与市场应对?

见闻大师课推出《全球央行行动的逻辑》,特邀天风证券副总经理,自营团队主管郭胜北先生带你一同从复盘中梳理脉络,在推演中建构逻辑。

郭胜北先生毕业于美国宾夕法尼亚大学沃顿商学院和美国哥伦比亚大学,拥有超过20年的一线华尔街投行、对冲基金管理经验,以及国内券商交易管理和投资经验。2019年加入天风证券,负责自营业务,主管上海证券自营分公司。郭胜北先生对全球央行、财政与金融市场都有着深刻而独到的理解。

在本课程中,他将沿着全球央行与财政的政策思路,层层展开,详细解读背后的政策逻辑与市场逻辑,从全球宏观落实到资产配置。站在美联储即将开启Taper流动性宽松缩量的大背景下,这是一堂不容错过的大师课。

对话实录

华尔街见闻:您在课程中也一直说,2021年通胀一路高企,利率却不断下降,请您帮我们分析一下它背后的逻辑是什么?

郭胜北:通胀和利率的关系肯定很重要,但是除此以外,还有一个基础的供需关系和风险溢价的关系。我经常认为,供需关系和风险溢价的关系对利率的影响,可能比通胀还要重要

所以我们的推论,从2021年年初极度看空美债,认为利率会高涨,到3月转成看多美债,认为利率会下降。这中间很大的因素来自供需关系一个是TGA,也就是美国财政存款的急速地、大规模的释放,无论对股、对债,还是对大宗商品,这都会带来全面的流动性的利好,这是原因之一。

第二个原因是美债的发债结构和QE的购买结构一定会做调整,尽管是微调,但也是对长端利率明确利好。长端利率如果压制在相对比较低的水平的话,对美国的计划——这个计划是高经济增长,或者较高经济增长,和略高但可控通胀,同时相对低的名义利率,也就代表着实际负利率,这个结构会用各种方法去实现这个目标。目前体现在供需关系上对利率有利,和后来的一些金融结构调整,其实形成了一定程度的金融压抑。这个金融压抑政策使得利率会持续为实际负利率,也就是名义利率很低。

华尔街见闻:如果看2021年四季度或者下半年的发展,您觉得利率会有调头上行的可能性吗?

郭胜北:首先,会有。它取决于的重要条件是有一个比较大的、继续发力的财政刺激。在没有大的财政刺激的情况下,认为利率可以上很多可能挺难的。现在的结构对国债非常利好。一个是财政刺激大规模的发力,目前的相对可能下得比较多的过程也可能会走的相对极端一些。

我倾向于认为,债务限额这个问题可能会使利率还有一些下降的空间。但如果下降空间过大的话,就会构成过度下降以后的一个反弹。总的来说,利率在没有大的财政刺激的情况下,上涨的空间也是有限的。

华尔街见闻:您怎么看美国汇率的走势呢?还会保持强势吗?

郭胜北:我认为美国多年来的一个方向,就是超发货币。当然最好的超发是通过银行体系自发扩张、自发延伸。但是在银行体系的自发扩张没有恢复或者没有大规模恢复之前,最好的方式就是财政类的QE的过程,这个过程会导致美国超发。

但同时要抑制超发带来的美元过度下跌,所以会出现美国利率高于全球、利率曲线的优势也多于全球几乎大部分国家的情况。这种情况下,就要防止美元过度贬值。所以它是一个贬值和阶段性的反弹,而且是一个慢速贬值和阶段性的快速反弹。这个结果很可能是对维护美元有效的结果,所以我估计发生的概率是很高的。

华尔街见闻:从2021年三季度开始,其实国内的股市和债市都经历了很大的波动,请您帮我们分析一下这背后的逻辑,然后帮我们展望一下2021年年底到2022年年初股市和债市的走势。

郭胜北:其实从2020年的下半年开始有一个特征,就是中国的整个货币结构,它算是一种平衡,也不是很紧,也不是很松。但是相对于全球来说,我们明确是紧的。而对股市利好的因素,主要在于大量的资金开始进入直接融资渠道,无论是通过理财子公司,还是基金发行,进入了基金类的投资。这个过程在2020年年底和2021年年初,力量非常之大。这个过程实际是决定股市涨跌的核心力量。

只不过在2021年二三月以后,出现了抱团股的瓦解。抱团股瓦解显然会影响投资基金的人的赚钱效应,这个过程某种程度上可能需要一段时间来恢复。一旦恢复,可能对股市会有一些利好因素再度出现。

只是在目前这个阶段,毕竟中国经济相比其他国家的相对优势没有以前那么多了。在这个情况下,可能受到一些大宗商品价格的影响,一些企业的行为会改变,比如它的生产周期如果拉长,对流动性要求就会比较高,所以我怀疑我们可能是在过渡期。过渡期对流动性,尤其是对风险类资产的流动性,可能会有一些影响。这个过程需要时间来消化。

在过渡期,我们可能会相对谨慎。但如果流动性开始由央行主导,尤其是在财政支持下恢复的话,整个体系就开始进入一个向上的力量。但是我们此刻会谨慎。

华尔街见闻:这个过渡期您会有一个预判吗,或者是评估?

郭胜北:财政政策如果规模比较大的话,会把前期的再通胀的力度拉起来。这是一个政策的取舍问题,我不可能知道政府会用哪个方法,因为每个方法都有它的优缺点。

我倾向于认为,这件事可能会在2021年年底之前有一些更明确的转向,但这只是猜测。在这个信号不明确之前,我们肯定会是做波段。

华尔街见闻:债市方面您怎么看?

郭胜北:一旦开始了这种降准操作,未来的方向大概率是一致的,所以它对债不太可能有特别不利好的因素。但是这一轮,我们也倾向于在目前点位上,可能相对进入一个中性的判断,大概属于这个情况。

利率确实还有下降空间,我首先相信这一点。但是下降空间也取决于几个潜在的变量。第一个,如果财政的力量开始大规模上升,也就是说资金进入实体经济的规模开始上升,它会对利率债的继续下降带来一定的阻碍,这是一个我们需要关心的因素。

还有就是,如果刺激力度比较大的话,就代表是在通胀交易。相对于全球以量为主的管理方式,中国毕竟对利率还是敏感程度更高一些,所以通胀如果再度崛起,它对中国的利率的影响还是有的。

如果美国也进行财政刺激的话,我们这轮明确看多美国国债的操作很可能会转向。只是我们认为,它的利率上涨空间,在新的结构下可能不会像以前预想的那么多了,但是不代表它不转向。

但这些因素,无论是财政刺激,还是国内的通胀的潜在影响,还是美国的潜在利率上涨,都使得我们在债上不会有太激进的思路

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