高库存、高产量、低需求背景下,工业商品为何高位震荡?「大宗商品复盘与展望·加餐1.1讲」

article.author.display_name 笃慧
“商品十年大牛市”是规律还是误判?如果将商品工业金属化看成一支股票,它有怎样的特点?

1.1 高库存、高产量、低需求背景下,工业商品为何高位震荡?

笃慧《周期品研究方法》加餐讲座1.1讲
2022大宗商品复盘与展望

本期内容

各位见闻的朋友,大家好。非常有幸收到见闻的邀请,跟大家做一期2022年大宗商品的分享。我是领久基金的董事长笃慧。

最近我们看到商品市场在剧烈波动,包括原油、黑色金属、有色金属等都有非常大的起伏,上半年气势如虹,最近调整的幅度较大。大家非常关心今年下半年的走势。

客观来说,今年的商品挺难做的。尤其是国内的有色金属、黑色金属类商品。难度大在哪里呢?原有的框架下,全球的制造通胀主要看两个国家,中国和美国。美国主导一切农产品和能源的价格,中国在能源的需求上基本没有什么话语权。但中国决定了工业金属的需求,因为中国的固定资产投资占全球的一半,不仅钢铁消耗占一半,铜、铝、铅、锌、镍几乎也都占到一半。所以照以往经验,我们都说工业、金属看中国,能源、农产品看美国

但以这个框架来看,黑色金属、有色金属的价格在今年上半年应该大跌。中国需求角度,以黑色金属为例,去年四季度就应该下跌到3000元/吨,因为当时的需求已经非常差了。但我们看到黑色金属的价格,以螺纹钢为例,现货价格从未击穿4000元/吨,甚至在今年一季度涨到了5000元/吨。

为什么在中国需求非常差劲的情况下,大宗商品尤其是黑色金属、有色金属在上半年反而大幅上涨?高库存、高产量、低需求的情况下大幅上涨是非常不符合逻辑的。

我认为这些金属主要是跟着一个大故事去炒的,也就是“商品十年大牛市。但客观来说,准确定义的商品十年大牛市应该是能源的大牛市,与黑色金属、有色金属的需求并没有太大关系。但大家跟着去炒,偏离基本面太多就会面临很大的问题,问题在于泡沫过多。因此,黑色金属和有色金属,尤其是后者最先做出了调整。我们在4月份就看到有色金属向下进行回归。而黑色金属是在上次美联储加息之后,才对整个基本面做出了修正,将长期积压的矛盾进行极端的释放。

上半年来说,商品走势跟中国的基本面没有太大联系。如果把商品工业金属化看成一支股票,它估值高,但基本面非常差。现在偏离基本面较久之后,出现了一个杀估值的过程,在基本面较差的情况下,回归起来的难度也相对较大。

现在的问题是后面会怎么办?个人对整个金属价格并不是太悲观,甚至对下半年的基本面比较乐观,这点很可能跟大部分的投资者观点不太一致。其实下半年的情况来说,估值基本已经刷下来了,且基本面改善的程度可能比大家想的更快,幅度更大。

黑色金属和有色金属的最核心的需求来自哪里呢?来自中国的投资投资分成两块,一块是房地产,一块是基建。就这两块来说,今年下半年都会得到很明显的改善。很多人总觉得房地产销售改观之后,要隔很长时间才能传导到房地产投资端。但我不这么看,个人认为会很快。

从房地产政策情况来看,上海疫情之后出现了很明显的调整。这轮房地产周期向下调整和向上调整的时间间隔是非常长的。2020下半年的第一轮房地产向下调控,是总量性的、中央层面的。主要以三道红线为代表,“打击企业,但是不打击居民”。比如在去年上半年,上海的房贷利率还维持着20多个月的最底部,同时额度管够。

但由于三道红线的存在,以往的房地产传导链条是从房地产销售到房地产价格,再到房地产投资,该链条在去年上半年已经被切断了。上半年地产销售表现不错,但拿地、开工一直很差,钢铁、水泥的需求也是一路下滑的。到了去年7月份,中国房地产行业对钢铁、水泥持物量的销售差不多接近-10%,一路下滑。

表面上看,去年7月份的房地产名义投资增速在0%附近,但为什么我们感受到的实物量下降远远超出房产投资的数据。因为去年的双碳政策,钢铁产量频控、供给端的收缩,导致PPI的价格因素很大。

房地产名义投资增速和实际投资增速之间是有区别的,区别就来自于价格。PPI很高,表面上名义投资增速是0%,实际投资增速反映到钢铁、水泥上,在去年7月份就已经转为-10%。去年下半年开始,又是新一轮的地产调控,打得非常厉害。限购、限贷、提高房贷利率,通过这三个方式打击房地产销售。客观上来说,这个时候的打击对房产投资已经没有太大的作用了,因为去年上半年的地产投资就已经“挂”了。它造成的影响只是打消了大家对后面房地产投资起来的希望。因为去年上半年是销售好、投资差,这样的组合导致市场预期“只卖不贱”,认为房地产投资迟早有一天会起来。但把地产销售打下去之后,市场从业者就不会抱有这样的期待了。

所以,从去年一路下滑之后,今年上半年叠加疫情影响,双重打击导致房地产销售、新开工、施工、竣工都跌到一个极低的位置。包括钢铁中螺纹钢的销售也非常差,对应的有色金属等需求端的表现也非常低迷。

 
笃慧《周期品研究方法》加餐讲座
2022大宗商品复盘与展望

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2 条评论
zhw
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高库存的结论从哪来的?

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见闻用户
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然后呢

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