中金2023年十大预测

第八个年度十大预测：中外周期再度错位，中国市场“翻开新篇”

展望一：美国衰退压力加大，中国有望在2023年实现全球率先复苏。海外“大胀后有大滞”，2023年美国衰退压力可能逐步加大，但企业资产负债表相对健康，故基准情形下程度可能不深；中国过去在政策调控、局部疫情防控、地产调整等因素作用下，经济韧性如弹簧持续被压缩，随着中国防疫政策优化和“稳增长”继续发力，充分发挥内需市场潜力大、改革空间足的优势，2023年有望在全球率先复苏。

展望二：A股和港股2023年有望实现明显正收益，港股阶段性跑赢A股。内部基本面走弱、外部美联储政策紧缩和地缘风险等因素导致中国市场2022年表现不佳，尤其是港股。2023年随着部分因素边际改善，以及当前估值仍具备中长期吸引力，A股和港股在2023年均有望实现双位数左右收益。对比之下，港股前期受压制时间更长且估值水平更低，随着“三重压力”逐步缓解，尤其是国内基本面迎来反转，港股市场可能具备更大的修复弹性，并有望阶段性跑赢A股。

展望三：疫后伴随需求修复，国内通胀或面临阶段性压力。中国防疫政策优化后，国内需求有望快速修复，叠加2022年中国广义财政力度创下近十年新高，M2增速也创下2015年以来新高，2023年中国通胀或面临阶段性压力。但是在增长与通胀之间权衡下，可能并不会对国内政策形成明显掣肘，且阶段性压力有望在供给提升后得到缓解。

展望四：中国货币宽松势减，利率中枢上行，大类资产股强于债。随着2023年国内经济逐步走出疫情影响并实现复苏，国内货币政策进一步走向宽松的必要性可能有所下降，内生融资需求和信用扩张有望逐步恢复，意味着国内长短端利率中枢都有望上行；债券市场投资或将面临一定压力，股市在基本面和风险偏好修复下，有望跑赢债市。

展望五：地产销售面积回升并转为正增长，房价局部面临上行压力。2022年中国房地产市场全面走弱。但随着政策不断优化，预期也逐步改善。在现有供给侧和融资端政策基础上，需求侧政策有望进一步释放，以改善潜在购房者预期，进而支撑增长修复。我们预计2023年地产销售面积增速回升并转为正增长，叠加当前商品房整体库存不高，房价局部面临上行压力。

展望六：美国衰退和主动去库存周期下，中国出口仍或有压力。2022年下半年以来中国出口下行压力渐现，考虑到美国衰退压力加大，需求整体回落和企业仍处于主动去库存的状态之下，中国出口在2023年仍将面临下行压力，半导体、消费电子和新能源车产业链等海外收入占比相对较高的细分成长赛道可能面临外需回落的拖累。

展望七：疫情影响逐渐淡出，泛消费行业可能是2023年重要的超额收益领域。随着中国对新冠病毒实施“乙类乙管”，疫情对中国经济的影响有望在2023年逐步淡出，消费场景恢复、收入预期改善和居民储蓄释放倾向有望带动中国居民消费迎来较大程度的复苏。中国消费行业过去两年调整幅度大、估值具备吸引力且机构仓位不高，随着需求、成本等基本面因素得到改善，2023年食品饮料、家电、轻工家居和社会服务等泛消费领域有望成为重要的超额收益领域。

展望八：互联网和医药行业有望在2023年迎来反转。互联网和医药板块过去受产业政策压制和基本面下行等因素影响，成为中国市场调整幅度最大的板块之一，伴随政策预期边际变化以及国内疫情对基本面的影响减弱，互联网和医药中长期前景有望逐步明朗，我们判断行业表现有望在2023年迎来反转。

展望九：A股和港股资金面整体好转，海外资金逐步回流。2022年A股和港股资金面均面临挑战，我们判断2023年随着市场好转，两地股市资金面也有望好转，A股偏股型公募基金发行规模有望回升并且高于2022年，机构投资者占比延续提升趋势；港股市场南向资金流入规模有望进一步扩大，海外资金也有望在基本面修复的推动下逐步回流。

展望十：美元趋势性拐点或待下半年，人民币震荡走强。2023年上半年全球“便宜钱”减少和美元荒情况可能仍将持续，强势美元并不会单纯因为美联储政策退坡而解决，各国自身的经济基本面才是核心，下半年或可能看到一定转机。随着中国经济的回暖，我们认为人民币的汇率可能会强于一篮子货币，在2023年进一步整体走强。

风险因素：下行风险因素包括，国内通胀压力超预期、地产政策弱于预期以及相关债务违约、国际地缘局势升温、海外经济衰退引发其他风险等等；上行风险则包括增长强于预期、疫情影响改善超预期、国际环境超预期改善等。

2022年中外增长周期先由“内滞外胀”、周期反向逐步转为“内外同滞”，中国和全球主要股市普遍表现不佳；2023年中国经济在三年疫情后有望翻开新篇，海外周期下行压力加大，尽管仍面临一定的不确定性，我们判断中国有望在全球率先实现复苏，中国A/H股市场机遇大于风险，重点把握结构性机会。

展望一：美国衰退压力加大，中国有望在2023年实现全球率先复苏。海外“大胀后有大滞”，2023年美国衰退压力可能逐步加大，但企业资产负债表相对健康，故基准情形下程度可能不深；中国过去在政策调控、局部疫情防控、地产调整等因素作用下，经济韧性如弹簧持续被压缩，随着中国防疫政策优化和“稳增长”继续发力，充分发挥内需市场潜力大、改革空间足的优势，2023年有望在全球率先复苏。

图表1：2022年部分能源类大宗商品领涨市场，海外债市走弱，股市成长风格指数跌幅较大

资料来源：Bloomberg，FactSet，中金公司研究部

图表2：周期继续错位，2023年中国再次率先复苏的概率在提升

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表3：中国M2增速维持高位，美国M2增速持续走低

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表4：美国制造业PMI不断下行，中国制造业PMI低位振荡

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表5：非金融企业现金资产占比已上升至高位

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表6：拥堵延时指数在短暂下跌后开始回升

资料来源：Wind，中金公司研究部

展望二：A股和港股2023年有望实现明显正收益，港股阶段性跑赢A股。内部基本面走弱、外部美联储政策紧缩和地缘风险等因素导致中国市场2022年表现不佳，尤其是港股。2023年随着部分因素边际改善，以及当前估值仍具备中长期吸引力，A股和港股在2023年均有望实现双位数左右收益。对比之下，港股前期受压制时间更长且估值水平更低，随着“三重压力”逐步缓解，尤其是国内基本面迎来反转，港股市场可能具备更大的修复弹性，并有望阶段性跑赢A股。

图表7：沪深300估值低于历史均值水平  

资料来源：朝阳永续，中金公司研究部

图表8：沪深300股权风险溢价已回升至历史高位  

资料来源：朝阳永续，中金公司研究部

图表9：新老经济资本开支均触底反弹

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表10：当前港股估值仍低于历史均值一倍标准差左右

资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表11：香港市场卖空成交占比由21.8%的历史高位明显回落

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表12：2022年以来全球成长整体跑输价值

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

展望三：疫后伴随需求修复，国内通胀或面临阶段性压力。中国防疫政策优化后，国内需求有望快速修复，叠加2022年中国广义财政力度创下近十年新高，M2增速也创下2015年以来新高，2023年中国通胀或面临阶段性压力。但是在增长与通胀之间权衡下，可能并不会对国内政策形成明显掣肘，且阶段性压力有望在供给提升后得到缓解。

图表13：放开后6-12个月与疫情前的通胀差

资料来源：Wind，中金宏观《从海外经验看疫后通胀》，中金公司研究部

图表14：疫后日本、韩国和新加坡的CPI均不断上升

资料来源：Wind，中金宏观《从海外经验看疫后通胀》，中金公司研究部

图表15：财政扩张力度创十年新高

资料来源：Wind，中金宏观《宏观经济2023年展望：“非典型”复苏2.0》，中金公司研究部

展望四：中国货币宽松势减，利率中枢上行，大类资产股强于债。随着2023年国内经济逐步走出疫情影响并实现复苏，国内货币政策进一步走向宽松的必要性可能有所下降，内生融资需求和信用扩张有望逐步恢复，意味着国内长短端利率中枢都有望上行；债券市场投资或将面临一定压力，股市在基本面和风险偏好修复下，有望跑赢债市。

图表16：2022年各期限国债利率均处于历史较低水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表17：风险溢价显示未来12个月股市有望跑赢债市

资料来源：Wind，中金公司研究部

展望五：地产销售面积回升并转为正增长，房价局部面临上行压力。2022年中国房地产市场全面走弱。但随着政策不断优化，预期也逐步改善。在现有供给侧和融资端政策基础上，需求侧政策有望进一步释放，以改善潜在购房者预期，进而支撑增长修复。我们预计2023年地产销售面积增速回升并转为正增长，叠加当前商品房整体库存不高，房价局部面临上行压力。

图表18：地产政策持续加力，地产销售现企稳迹象

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表19：本轮宽松周期地产相关政策演绎

资料来源：中国政府网，中金公司研究部

展望六：美国衰退和主动去库存周期下，中国出口仍或有压力。2022年下半年以来中国出口下行压力渐现，考虑到美国衰退压力加大，需求整体回落和企业仍处于主动去库存的状态之下，中国出口在2023年仍将面临下行压力，半导体、消费电子和新能源车产业链等海外收入占比相对较高的细分成长赛道可能面临外需回落的拖累。

图表20：当前美国社会库存规模已经超越疫情前

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表21：美国大概走向衰退，压力集中在未来两个季度

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表22：外需疲弱下，中国出口未来可能面临下行压力

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表23：出口链行业的盈利和资本开支在2023年可能面临景气度回落压力

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表24：半导体、消费电子和新能源车产业链等赛道的海外收入占比相对较高

资料来源：Wind，中金公司研究部

展望七：疫情影响逐渐淡出，泛消费行业可能是2023年重要的超额收益领域。随着中国对新冠病毒实施“乙类乙管”，疫情对中国经济的影响有望在2023年逐步淡出，消费场景恢复、收入预期改善和居民储蓄释放倾向有望带动中国居民消费迎来较大程度的复苏。中国消费行业过去两年调整幅度大、估值具备吸引力且机构仓位不高，随着需求、成本等基本面因素得到改善，2023年食品饮料、家电、轻工家居和社会服务等泛消费领域有望成为重要的超额收益领域。

图表25：尽管消费复苏的绝对高度不确定，但防疫放松后消费对经济增长都是正向拉动

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：方点对应之后防疫开始优化时点

图表26：防疫放开后，日本的住宿服务和外出用餐等服务消费快速反弹

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表27：防疫放开后，韩国的服务类消费在2022年以来快速修复

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表28：美国商品消费板块表现最好，出行休闲股价尚未修复到疫情前

资料来源：Factset，中金公司研究部

注：估值盈利贡献由于时间跨度较长，有数学误差

展望八：互联网和医药行业有望在2023年迎来反转。互联网和医药板块过去受产业政策压制和基本面下行等因素影响，成为中国市场调整幅度最大的板块之一，伴随政策预期边际变化以及国内疫情对基本面的影响减弱，互联网和医药中长期前景有望逐步明朗，我们判断行业表现有望在2023年迎来反转。

图表29：医药细分领域板块估值也处于低位

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表30：互联网、医疗板块拥有长期竞争力（回报率高于融资成本）

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

展望九：A股和港股资金面整体好转，海外资金逐步回流。2022年A股和港股资金面均面临挑战，我们判断2023年随着市场好转，两地股市资金面也有望好转，A股偏股型公募基金发行规模有望回升并且高于2022年，机构投资者占比延续提升趋势；港股市场南向资金流入规模有望进一步扩大，海外资金也有望在基本面修复的推动下逐步回流。

图表31：中国股市的机构化比例逐年提升

资料来源：Wind，上市公司季报，上交所，基金业协会，保监会，社保基金理事会，证券业协会，人社部，中国人民银行，证监会，中金公司研究部

图表32：2022年公募基金发行份额有所下滑

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表33：偏股型基金指数仍低于新增资金成本指数

资料来源：Wind，中金公司研究部  

图表34：海外投资者的市值占比相比全球仍有上升空间

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表35：2021年9月至今外资主动资金流出中国市场近150亿美元，与2018-2019年期间相当

资料来源：EPFR，中金公司研究部

图表36：海外基金配置中国市场情况

资料来源：EPFR，中金公司研究部

展望十：美元趋势性拐点或待下半年，人民币震荡走强。2023年上半年全球“便宜钱”减少和美元荒情况可能仍将持续，强势美元并不会单纯因为美联储政策退坡而解决，各国自身的经济基本面才是核心，下半年或可能看到一定转机。随着中国经济的回暖，我们认为人民币的汇率可能会强于一篮子货币，在2023年进一步整体走强。

图表37：“便宜钱”减少和美元荒仍将持续，转机要到2023年下半年

资料来源：Wind，中金公司研究部  

图表38：衰退期间美元往往走强，美元趋势性拐点或待下半年

资料来源：Wind，中金公司研究部

风险因素：下行风险因素包括，国内通胀压力超预期、地产政策弱于预期以及相关债务违约、国际地缘局势升温、海外经济衰退引发其他风险等等；上行风险则包括增长强于预期、疫情影响改善超预期、国际环境超预期改善等。