创时代标杆：商品市场资本工具的充分利用！| 交易的世界3

章如铁：我见过Glasenberg本人，印象非常深刻，个子比较低，但精力充沛，眼睛非常有震慑力，对事物的看法非常犀利。我见他的时候在2019年的伦敦，那个时候大宗商品的价格是沉压的。当时他对煤炭做了一段评述，出于环保考虑，嘉能可作为上市公司需要把煤炭资产处理掉，但他完全不能接受，觉得煤炭是最好的东西，2020-2021年的煤炭价格也足以证明他的远见。另一点是他的执着，最早从煤炭起家，靠煤矿赚的钱奠定了他在嘉能可的领袖地位。最后又走上了并购之路，和超达（Xstrata）并购，包括对几座矿山的并购，刚果金的牡丹塔，这都来自于那一段经历，他就是资本时代的代表人物。

付鹏：他充分利用了各种资本工具，不再像以前简单的通过银行信贷授信。嘉能可作为大宗商品贸易商上市的时候，很多人去讨论这个话题，一个贸易商竟然能摇身一变成上市公司。虽然面上是贸易商，但其实从贸易环节衍生到了上下游。

章如铁：已经是一个矿业公司加贸易商。

付鹏：是贸易商起家的矿业公司了，也有矿业公司是从上到下持。

章如铁：包括洛钼收购了路易达孚金属，等于拥有一个贸易平台，这和一个贸易商通过整合来控制矿山是完全不一样的，思路不一样，模式不一样，人不一样。

付鹏：这条链要么从上吃到下，要么从中间往上下游两边吃，有没有从下游往上吃的？

章如铁：这个好像很少，当然国内有一些尝试，包括宁德时代在上游收购资产，但目的还是价格对冲，真正从下游往上还是能力圈的问题，因为上下游的差别很大。

对于资本时代的资产，书中没有提到，但有不同的路径选择。嘉能可选择了重资产的矿山；而托克选择了相对轻资产的物流，包括仓库、物流设施、港口、码头；Mercuira选择了另外一条路，网络；维多拥有非洲第二大的加油网。

托克的运营同样来自Marc Rich时代，走向了更轻资产的扩张道路，通过物流辅助来控制资源，而不是像嘉能可直接拥有矿山。所以嘉能可的股票有强烈的周期性，假设维多上市，可能不会有那么明显的周期性。2022年，维多惊人地盈利了150亿美金，在我印象中是最高的，前无古人，这是资本时代的特征。

付鹏：就是整个产业链扩张。

章如铁：产业链扩张对物流港口的控制，在某种程度上也使得这个格局很难介入。比如在秘鲁，有混矿的仓库，嘉能可控制一个，托克控制一个，艾克森控制一小点，其它家就挤不进来了。这也是利用资本抢占先机，然后控制住咽喉。

付鹏：中国这些年的“走出去”也基本是这个思路。上游控制矿山，但控制矿山之后发现，货拉不出来，物流是问题，到港口还得租用别人的堆场，出不来。

章如铁：在资本时代，我们毕竟启动晚，从90年代末形成的几家贸易巨头在全球布局非常到位。

付鹏：早先遗留下来的，与政府、当地军事力量、土著的良好关系；港口、码头、仓储、物流、运输、资本的全打通，要做也都是这几环。哪家公司能率先跨时代的把这些环节全打通？

章如铁：一是金融能力，不只是贸易融资能力，而是使用多种融资渠道的能力。以嘉能可为例，它的融资方式非常多样，除了IPO拿钱外，还与加拿大退休教师基金成立了basecore矿业基金，成立短期的结构融资基金，多种募资渠道，像托克、路易达孚等公司都选择债券市场募资。如果中国想提高金融能力，一定要致力融资渠道的多样性，包括银行体系对贸易商的支持，都是密不可分的。

付鹏：前面的收购、并购，中间的债权、股权，都要到位。嘉能可的核心已经不是简单的买卖了，开创了时代性的标杆。

章如铁：代表人物是Glasenberg。

付鹏：这本书上还专门提到了权利与大宗商品贸易商的关系，这本书一直贯穿各种政治力量。同时，一方面影响着大宗商品市场，另外一方面也影响着世界格局，书中提到了蝴蝶效应。

章如铁：这里面有好几处提到，比较明确的是维多对利比亚反对武装的支持，使得利比亚反对武装能够打赢这场战争，先无偿提供油，收款时间并不确定。

另一个例子是造成中东动荡局势的阿拉伯之春，某种程度上来源于嘉能可的交易。早在前苏联时期，嘉能可就在该地区非常深入，所以到了俄罗斯时代，业务扩张至农产品，垄断了俄罗斯小麦的出口。2009年俄罗斯出现干旱天气，小麦欠收，嘉能可在8月3日公开呼吁俄罗斯禁运，8月5日俄罗斯宣布禁运，受到直接影响的是中东。因为中东的粮食进口很大程度依靠俄罗斯的小麦，结果造成中东粮食短缺，粮价飞涨，政局动荡。

书里讲到2010年12月，年轻的突尼斯水果商把汽油浇到身上，通过自焚来抗议，引发了阿拉伯之春。整个中东的政治格局也因此发生很大的变化。嘉能可看到了粮食的不平衡，后来由于公开上市，被披露在当时做多了小麦，一笔交易最终触发了震惊世界、影响世界历史进程的阿拉伯之春。书中这种案例还是挺多，涉及许多国家，包括刚果金等。

付鹏：大宗商品贸易的利润以前依赖于地缘政治动荡造成的区域、价格、空间价差，但现在已经发展到第三阶段。现在讲的大宗商品贸易商已经成为了巨无霸，控制着产业链、物流、产业资本、金融资本。以前仍处于权力政治之下，现在有影响政治的能力了，这是更高维度的控板，不仅仅控制产业链、供应链，控制了仓储物流和全球政治格局。这很容易被阴谋论的人写到小说里去，那嘉能可的高管们到底有没有这个心思？

章如铁：书中给他们的一个名称是拥有权力的商人，中国过去有红顶商人的说法，政商之间的纠缠会给整个政治格局带来很多影响，金钱与权力是分不开的。

付鹏：大宗商品和普通商品不同，大宗商品能够影响区域、格局的核心。粮食安全、能源安全、金属都牵扯到方方面面。国内之前也有过类似这样的案例，像比克比托等，威胁到国家安全。

章如铁：我还注意到它的翻译很有意思，是大宗商品交易商，而不是贸易商。

付鹏：因为贸易这个词包含的维度太小。

章如铁：传统的应该叫贸易商，但从90年代开始，衍生品定价、期现结合、金融工具的使用，就变成了交易商。

付鹏：再到之后的金融扩展、资本扩展、资本市场应用，第三维度升级以后，这种交易已经是高阶的交易了。

章如铁：下一个时代还能怎么演变，Glasenberg带领嘉能可进行各种金融工具的应用，资本市场的配合操作几乎已经达到了巅峰状态。

付鹏：几个要素也变了，中国的高经济增长结束，这很关键。

章如铁：这本书后面也提到了这些变化，一是中国的高速增长结束，当然可能还有其他国家增长。另外特别提到一点信息变化，原来很多信息是孤岛，不透明，到后来彭博等媒体的出现，加速了信息透明化进程。

付鹏：卫星、航运、红外线扫描。

章如铁：技术手段使得信息太透明了，这些都会使得原来的策略、手段、具备的信息优势逐步消失。还有气候变化带来的形象影响，包括美国反腐案件、对银行的罚款，越来越多牵扯到地缘政治的态势。从逆全球化政治格局的冲突加剧开始，我们似乎处于一个周期，可能回到了70年代的格局，也不是完全像，但有一些特征。

付鹏：缺乏高境逆增长是核心原因。某种程度上逆全球化也会造成一些机会，全球化信息大大透明了。逆全球化的时候，比如俄乌危机使得巨大价差出现，乌拉尔油30%的折扣，印度人就赚嗨了，印度就是一个巨大的贸易商，介于俄罗斯和欧洲中间，位置也正好，赚得盆满钵满。如果是躺平的世界则完全没有价差，套利都干平了。

章如铁：全球化的世界物流通畅，现在出现了各种障碍使得流动不通畅，所以我觉得又回到那个时代，周期的开始。

付鹏：国内也有一些贸易公司赚地区割裂的钱，专做伊朗货，因为不顺畅所以存在利润，如果都顺畅躺平了，那也就没有利润空间。

章如铁：所谓的富贵险中求。这本书里每个时代都是这句话的映照。

付鹏：我记得你之前提了Glencore的策略，好像叫钴27？

章如铁：这本书里没有提到，这个案例再一次反映了大宗商品市场定价和金融市场的关系。钴27是一个类似于ETF的产物，因为钴紧缺，利用ETF的模式囤钴，采用了完全的金融工具叫钴27。表面看不到嘉能可的痕迹，但因为最大的受益者是嘉能可，他拥有最大的钴矿牡丹塔，钴价暴涨。做钴27的pala，是瑞士公司，但拥有者是两名俄罗斯商人，跟嘉能可有千丝万缕的联系，因此推断与它有关，从结果来看确实钴价因为这些参与而供需更加不平衡，钴价涨得非常高。

付鹏：小宗金属都存在这个问题，当年试图把铟也打造成这种模式，只是没成功。在考虑整个产业结构的时候一直建议对商品的广度和深度综合考量。在这几年狂推新能源的时候，就得去考虑钴、锂、镍，重要的上游资源到底可控不可控。去年的青山镍事件，钴出过了，镍出过了，锂呢？

章如铁：我记得锂价最高的时候是50万/吨，最低的时候是3万多/吨。

付鹏：锂价除了市场因素外，有没有大宗商品交易商的因子？

章如铁：锂有几个特征，一是没有期货，没有衍生品，虽然在开始做，但流动性不够。第二是锂的产业链很新，上游和下游之间很紧密，甚至有些是一体化的，这就使得自由贸易量比较小，这也在逐渐变化，广汽所正在考虑推出合约。等到衍生品工具具备以后，定价就会更丰富一些。从另一个角度也说明了大家一直在争论的一件事，就是到底期货会对价格产生什么样的影响。不在期货市场交易的品种价格变化也是巨大的，锂就是一个例子。

付鹏：期货还好，还算是价格发现功能，多空、市场参与还相对好一点。我个人对ETF化最担心，因为ETF化相当于拿金钱锁定货，货永远不会动，尤其基本金属是永远可以囤的，没有存储的时效性，又不像油存储的高成本，所以ETF化会造成严重的供需不平衡。产业链考虑的广义的原材料使用时，确实得考虑原材料本身的深度。

章如铁：从金融机构的角度，在设计产品时确实要考虑更深远一些，包括最终对产业链造成的影响。

付鹏：我们在这也打一个广告，回头邀请如铁兄一起把10年前的《大宗十年》集思广益完善一下，整理一本《大宗20年》，结合这本书发售，这可能是职业生涯的里程碑纪念，也是我们青春的回忆，希望这两本书能够对大家有所启发。