特朗普“大漂亮”法案中埋着“资本税地雷”,大摩:参议院若不澄清,市场将面临冲击

大摩认为,《大漂亮法案》的899条款有效地为美国政府“将贸易战转变为资本战创造了空间”,如果美债被纳入899条款的征税范围,预计美债收益率曲线将进一步陡化、美元下行风险加大。目前市场寄希望于参议院能在最终立法中澄清899条款的适用范围。

面对隐藏在《大漂亮法案》中的第899条税收条款,大摩警告华尔街面临史上最大“资本税”冲击。

华尔街见闻此前提及,在美国众议院此前通过的《大漂亮法案》税收与支出议案中,一条标题为“针对不公平外国税收的执法补救措施”的条款提出,对于被美国认定存在“歧视性”税收政策的国家,将大幅提高该国企业和个人在美投资的税率。

据追风交易台消息,摩根士丹利分析师Michael Zezas领衔的团队在最新研报中表示,尽管899条款的立法初衷似乎并非针对固定收益资产,但其模糊措辞已引发投资者对持有美国国债、企业债及证券化产品额外成本的担忧。

如果参议院未能澄清适用范围,市场可能面临美债收益率曲线陡化、美元走弱及信用利差扩大的多重冲击。

万亿美元级别的税收“核弹”即将引爆

报告指出,899条款的杀伤力在于其“递增式惩罚税”设计:对被认定存在"歧视性"税收政策国家的投资者,首先提高5个百分点税率,然后每年再增加5个百分点,最高可达20个百分点的额外税负。

并且,该条款涵盖的目标极其广泛,包括美国被动收入、房地产投资、商业利润,甚至可能波及外国央行和主权财富基金——这些此前享受免税待遇的“特权阶层”。

尽管目前文本暗示固定收益资产可能不在范围内,但专家们仍对“金融资产”是否会被纳入“实际资产”范畴存在分歧。

报告数据显示,截至2024年12月,美国对外国实体的总负债高达39.8万亿美元,占名义GDP的134%。其中,证券持有占83%,长期证券占比更是高达96%。

这意味着,外国官方投资者在美国固收市场的占比远高于股票市场,任何税收政策的变化都可能对美债收益率曲线产生直接影响。

899条款可能会带来哪些冲击?

第899条款的影响远超税收本身。报告指出,该条款有效地为美国政府“将贸易战转变为资本战创造了空间”,特别是在法院限制特朗普贸易政策的背景下。

报告显示,外国官方投资者和私人投资者在美债市场中的持有量大致相当,但外国私人投资者持有较长期限的国债,而官方投资者偏好短期限,一旦税收成本上升,长期国债可能面临更大卖压。

如果美国国债被纳入899条款的征税范围,私人投资者将比央行更快做出反应,导致收益率曲线进一步陡化。

而欧洲可能沦为最大的“受害者”。根据美国商务部数据,截至2023年,美国5.39万亿美元外国直接投资中,3.5万亿美元来自欧洲。TIC数据显示,欧元区国家是美国固定收益和股票证券的最大持有者。

对美元而言,这是一个明确的利空信号。

报告称,美国4%的经常账户逆差严重依赖外国资本流入,而第899条款将使外国投资者在美部署资本变得"不那么有吸引力",若政策信号不利,美元可能对G10安全货币如欧元、日元和瑞郎进一步走弱。

企业债方面,流动性压力与利差可能会扩大。报告显示,外国投资者持有美国企业债的比例约为25%,若额外税收成本施加于此,市场可能面临流动性压力和短期波动。

而如果美债免税而企业债被征税,信用利差将显著扩大,投资级债券可能比高收益债券受创更重。

在证券化产品领域,外国投资者对代理债券(Agency Bonds)的需求较对证券化信用的需求更显著。

报告指出,若税收政策对非政府担保资产不利,GNMA抵押支持证券(MBS)可能相对受益。而对于底层资产,商业地产(CRE)中外国买家占比5-10%,远高于住宅地产(低于2%),税收变化可能对CRE估值造成更大冲击。

此外,报告还特别警告了对冲基金面临的风险。根据条款定义,非美国公司如果50%以上股权由“适用人员”持有,即使没有单一持股人达到50%,也可能被归类为“适用人员”。

报告指出,税率上升20个百分点将有效消除任何套利或相对价值盈利机会,这意味着大量依赖美国市场进行跨境套利的量化对冲基金,可能面临商业模式的根本性冲击。

参议院成为最后的“救命稻草”?

不过,报告同时补充表示,899条款最坏情景成真的可能性仍不确定。

报告指出,首先,如果该条款真的适用于所有金融资产,国会预算办公室(JCT)给出的1160亿美元的十年期收入预估将“严重低估”。数万亿美元的外国持有资产如果全部纳入征税范围,收入应该远超这一数字。

其次,该条款的主要目的是为美国在税收和贸易谈判中提供“杠杆”,众议院筹款委员会主席Jason Smith甚至表示“希望它永远不会生效”。

目前,市场寄希望于参议院能在最终立法中澄清899条款的适用范围。

报告称,参议院有政策和程序上的动机对条款进行审查,包括明确收入范围、调整适用主体及推迟生效日期等。

报告表示,在参议院的细节或指导意见出台之前,预计那些有较高概率被纳入范围的资产投资者将“越来越感到紧张”。

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