摘要
2025年三季度越南经济展望：
宏观：“革新开放（Doi Moi）2.0”初见成效，2025年二季度GDP增速超预期
2025年二季度，越南实际GDP同比增长8.0%，为2023年以来最高的二季度增幅，领先于东南亚地区其他经济体。2025年上半年，越南GDP增长7.5%（2024年同期为6.6%），为2011年以来同期最强表现。2025年上半年工业和服务业均呈现加速增长态势，其中工业GDP增长8.3%（2024年同期为7.8%），服务业GDP增长8.1%（2024年同期为6.8%），主要受益于国内需求稳定对冲了部分外部压力。7月16日，越南总理范明政将2025年越南GDP增长目标从8.0%上调至8.3–8.5%。
贸易：关税优势与成本缓冲或可降低产业迁出风险
美国时间7月2日，美国总统特朗普宣布与越南达成关税协议。根据协商结果，美国对越南出口商品的基准关税将从4月份的46%降至20%。作为交换，越南同意对美国产品实施零关税。考虑到越南现有跨国企业迁出激励下降，当前贸易形势已转变为利好越南投资，而非带来下行风险。
政策：越南近年来最重大的改革时期
5月18日，越共中央总书记苏林表示，越南新时期改革主要围绕政治局四项突破性决议展开，即第57号、59号、66号和68号决议。
股市：市场情绪逆转与基本面改善
越南指数目前接近历史高位，7月15日指数上扬至1,474点，为2022年4月以来的最高水平。外资逐步回流，并从大盘扩大到中盘股。市场流动性大幅增加，外国投资者从过去18个月的持续净卖出转变为净买入（截至7月10日，月内净流入3.39亿美元）。越南7月初的牛市反映了供给侧改革和关税优势带来的超额收益，尽管关税利好和潜在的市场升级仍然是2025年三季度的主要催化因素，但市场可能转而关注内生增长动力。重点板块包括：1）消费市场；2）工业和物流；3）银行业；4）商业地产；以及5）券商股。
正文
2025年三季度越南经济展望
宏观：“革新开放2.0”初见成效，2025年二季度GDP增速超预期
2025年二季度，越南实际GDP同比增长8.0%，为2023年以来最高的二季度增幅，领先于东南亚地区其他经济体。2025年上半年，越南GDP增长7.5%（2024年同期为6.6%），为2011年以来同期最强表现。2025年上半年工业和服务业均呈现加速增长态势，其中工业GDP增长8.3%（2024年同期为7.8%），服务业GDP增长8.1%（2024年同期为6.8%），主要受益于国内需求稳定对冲了部分外部压力。工业生产保持强劲（2025年上半年同比增长9.2%），汽车（+70.2%）和电视（+21.9%）行业提供了主要增长动力。
宏观经济基本面保持稳健。二季度政策利率维持在4.5%，通胀率（2025年上半年同比增长3.3%）因建筑成本和油价上涨略有抬升，但仍在可控范围内。货币贬值压力持续存在，但7月份有所缓解，截至7月10日年初至今对美元贬值2.4%。
需求方面，2025年上半年整体出口同比增长14.4%，较2024年同期增速15.7%有所放缓，但由于“抢单效应”，对美出口同比增长28.3%（2024年同期为24.4%）。最终消费支出上半年同比增长8.0%（2024年同期为5.8%），资本形成总额增速回升至8.0%（2024年同期为-6.7%），主要受国家投资和旅游收入增长的推动。
越南并未局限于应对短期全球波动，而是积极布局长期发展。自1986年起，越南开始实施“革新开放”政策，2026年将迎来“革新开放”四十周年。贸易紧张局势和地缘政治冲突下，外部环境不确定性凸显，但越南近期强劲的经济表现体现出其韧性，表明该国“扩大对外开放”和“提高国内效率”的双轨战略取得了一定进展。
越南在今年上半年推出的一系列改革仅仅是一个开端。7月16日，越南总理范明政将2025年国家GDP增长目标从8.0%上调至8.3–8.5%，并敦促起草新的决议。越南有望通过以下方式改写增长叙事：
1. 对内改革：2025年上半年，越南通过一揽子重要法案，聚焦法律框架、税收激励、信贷准入及土地政策。7月1日，越南正式实行两级行政架构[4]，预计首批精简约8万个政府工作岗位[5]。当地研究机构将系列重大改革称为“革新开放2.0” [6]浪潮，相关措施有望：1) 提升行政效率与财政可持续性；2) 改善越南营商环境；3) 为社会经济发展注入新动能。越南政府的政策改革与其2025年8.3–8.5%和2026–2030年双位数的增长目标高度契合。
2. 对外开放：在7月9日美国“对等关税”暂停令到期前，越美双方经多轮谈判后于7月2日（美国时间）达成协定，美国对越南商品的关税税率由4月宣布的46%降至20%。此外，越南于6月正式加入金砖国家合作机制，成为伙伴国。越南正加速融入区域及全球价值链，考虑到越南仍是出口导向型国家，这一战略方向具有持续性。
图表1：东南亚六国季度GDP同比增速
注：除越南和新加坡外，各国2025年二季度GDP增长数据来源于彭博一致预期
资料来源：Haver Analytics，彭博资讯，中金公司研究部
图表2：越南政策利率
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
图表3：越南全社会投资实际到位资金
注：同比增长率以当地货币（越南盾）计量
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
图表4：越南消费品和服务零售额
注：同比增长率以当地货币（越南盾）计量
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
图表5：越南月度出口总额
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
图表6：越南对美月度出口额
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
贸易：关税优势与成本缓冲或可降低产业迁出风险
根据7月2日公布的关税协商结果，美国对越南出口商品的基准关税将从4月份的46%降至20%。随后美国财政部长贝森特确认称，20%为整体平均税率，取代此前各档关税。[7]作为交换，越南承诺取消对美商品关税，越共总书记苏林亦呼吁美方承认越南市场经济地位并放宽高科技产品出口限制。
尽管实施细则仍待明确，但当前20%的关税水平已优于最初方案，且相较其他国家具备一定竞争力。7月7日至9日，特朗普连发信函，称8月1日起将对日本、韩国对美出口商品统一征收25%关税[9]，同时也更新了对其他东南亚国家的关税税率：菲律宾税率调整至20%（4月为17%，提高3个百分点），马来西亚调整至25%（原24%，提高1个百分点），印尼32%（不变），泰国36%（不变），柬埔寨36%（原49%，降低13个百分点），缅甸40%（原44%，降低4个百分点），老挝40%（原48%，降低8个百分点）。
考虑到越南现有跨国企业迁出激励下降，当前贸易形势已转变为利好越南投资，而非带来下行风险。截至7月10日，越南相较主要制造业国家存在关税优势：其对美出口关税比老挝低20个百分点，比泰国和柬埔寨低16个百分点，比孟加拉低15个百分点，比印尼低12个百分点，比马来西亚低5个百分点。
美国关税税率差值（尤其在纺织、家具等劳动密集型产业）有望削弱企业向低成本邻国转移产能的经济驱动力，加之越南拥有更完善的基础设施，产业生态逐步趋于一体化，企业在越南维持运营的价值留存度有望提升。同时越南也是达成协议速度最快的国家之一，向外资进入或扩产释放了可靠信号。在系统性风险上升阶段，追求相对稳定不失为一种理性选择。
图表7：截至美国时间7月9日，美国拟对贸易伙伴征收的进口关税税率
资料来源：White House newsletter，美国消费者新闻与商业频道，中金公司研究部
近期贸易动态表明越南2025年三季度出口增速或趋缓。先行指标显示，2025年前六个月中，PMI有五个月份跌破荣枯线，且越南6月对美出口占比升至35%，而美国已贡献上半年越南出口增加值的57.4%，边际增量料见顶。尽管美国零售商的假期补库有望推升三季度消费品进口，但多数制造商在上半年加库存和抢订单后或将于8月关税豁免到期前进入去库阶段。然而，关税优势有望带动订单自其他市场回流越南，考虑新签转单的生产至出货周期，催化效果或将在四季度兑现。
图表8：越南PMI
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
图表9：越南对美出口占其出口总额的百分比
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
图表10：越南主要产品出口同比增速
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
政策：越南近年来最重大的改革时期
5月18日，越共中央总书记苏林表示，越南新时期改革主要围绕政治局四项突破性决议展开，即第57号、59号、66号和68号决议。
图表11：越南年初至今信贷同比增长趋势
资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部
股市：市场情绪逆转与基本面改善
越南指数目前接近历史高位，7月15日指数上扬至1,474点，为2022年4月以来的最高水平。截至7月10日，越南指数（VN Index）年内上涨14.9%，领跑东南亚六国（新加坡STI Index +10.3%、印尼JCI Index +1.9%、菲律宾PCOMP Index +1.2%、马来西亚FBMKLCI Index -4.8%、泰国SET Index -18.4%）。根据彭博一致预期，当前越南股市的前瞻市盈率为2025年11.9倍、2026年9.9倍。
外资逐步回流，并从大盘扩大到中盘股。市场流动性大幅增加，外国投资者从过去18个月的持续净卖出转变为净买入（截至7月10日，月内净流入3.39亿美元）。展望未来，随着7月关税协议落地、不确定性下降，外资抛压趋缓，有望在短期内推动新兴市场价值重估。
当前的市场上行趋势有三大催化因素：1）越南对美出口关税降低至20%，低于区域内其他国家的25–40%水平，提振了市场对出口导向行业等板块的情绪；2）越南国内改革释放制度红利，多家民营企业竞逐670亿美元的南北高铁项目[11]，彰显政府引入私营部门参与基建的决心；3）市场普遍预期的9月富时罗素上调越南评级仍为主要上行催化，此前越南已取消股票预融资规定。
图表12：外国机构净买入或卖出数据
注：数据截至2025年7月10日
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表13：部分市场或指数表现
注：市盈率基于彭博一致预期；数据截至2025年7月10日
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
本文来源于：中金点睛，作者：侯利维、陈迪生等，原文标题：《“革新开放2.0”：越南重构增长范式》，文章有所删减。