2026年一季度，投资圈最受关注的事情之一，是几位业内老资格的消费投资经理公开宣布“转投”AI和科技。
张坤变了没有？
他的基金一季报给出了答案。
根据最新发布的易方达蓝筹精选基金一季报显示，张坤持有的重仓股在过去一个季度没有变化，其中，茅台、老窖、五粮液“白酒三强”因股价上涨而重新占据配置前三。腾讯、阿里巴巴等逆势有所增持。
张坤在季报中还直面内需悲观的几个关键要素，逐一进行分析。他再次强调，当下市场对中国内需的长期悲观是站不住脚的，中国内需会启动、地产会回升、可选消费的需求大盘会长期向上。
他在季报中再次表达，虽“市场先生”陷入了阶段性的间歇性忧郁，但对耐心的投资者来说，优质股权的安全边际在群体悲观中正被显著放大。
他的观点值得仔细阅读、认真思考。
宏观经济的两个线索
张坤在季报中着重提及了一季度两个宏观经济背景：
其一，2026年1月CPI同比上涨0.2%，2月CPI同比上涨1.3%，物价水平出现了企稳的迹象。
其二，1-2月份，新建商品房销售面积同比下降13.5%，新建商品房销售额同比下降20.2%，全国房地产开发投资同比下降11.1%。
这两个线索后续他予以了“浓墨重彩”的分析。
投资的底层问题是什么？
张坤首先提及了对市场的一个看法。他认为一季度市场对内需的判断仍然延续了过去的线性外推，总体过于悲观，但这并不理性。
投资者从底层出发要问的一个问题是：
我们是否依旧相信，每一代中国人会比上一代人生活得更好？
张坤认为，如果相信下一代中国人在整个生命周期内，会比这一代中国人购买更高品质和更多数量的商品和服务，那么眼前的困难注定会过去，线性外推是没有理由的。目前我们看到的困难就是周期性的，而非结构性的。
更应关注“有效消费人口”
张坤还直面了市场内部悲观的一个关键论点——人口——提出了自己的看法。
他说，不少投资人对内需行业的一个长期担忧是，未来中国的人口将从目前大约14.5亿的水平缓慢下降，并因此而对国人的消费造成持续的压力？
他认为，这对于具有可选属性的优质产品不是核心问题——所谓“可选属性”的消费通常指包括白酒、高档服装箱包、高档医疗等（编者注）。
张坤认为，一些可选消费品的有效消费人口可能只有3亿，相比于14.5亿总人口的变化，这些产品的有效消费人口能否从3亿提升到4亿更加重要。
考虑到中国经济的发展，随着时间推移，具备相应购买力的人口数量增加，中国市场在可选消费方面的潜力还很大。
他还举例提及，3.5亿人口的美国的消费品市场比14.5亿人口的中国消费品市场规模更大，而中国消费品市场又是同为14.5亿人口的印度的六倍。
因此，人口的单位购买力水平有时比人口数量更加重要。
不要忽视消费行业的集中度提升
张坤还提到，随着购买力的提升，消费者对产品差异性的要求总体会提高，消费者的时间成本和试错成本也会更高，相关行业的市场集中度会不断提升。
鉴于消费者的大脑容量有限，通常在单一品类中很难记得超过3个品牌，在这些消费者心智中占有一席之地的价值是巨大的。
例子就是，某头部手机生产商以全球20%的手机销量却获得了手机行业85%的利润，某头部白酒厂商以全国2%的白酒销量却获得了白酒行业50%的利润，Claude/GPT/Gemini三家顶级模型的收入占了全球模型收入的90%以上。
消费“质”的提升会更重要
张坤还认为，在未来的大时代，那些能够提供高质量产品的企业在量和质的两个方面都会有优势。
一方面，鉴于其在消费者心智上的地位，这些企业获得更多“消费者剩余”（品牌溢价产生利润，编者注）的机会也会更大。
另外，相比量的增加，质的提升对企业利润的影响往往更加显著。不只企业需要努力提供高品质的产品，具有相匹配的高购买力的消费者也是必要条件之一，只有两者相辅相成才能形成良性的商业循环，从而也避免了陷入同质化“内卷”的恶性循环。
内需的“曙光”
最后，张坤评点了最新的宏观动向。
他认为，在经历了几年的困难之后，我们已经看到了国内经济内生企稳的曙光，据悉特征包括：
一季度核心城市的二手房价格逐步企稳，酒店行业的RevPAR（每间可售房收入）开始转正，餐饮行业龙头企业的同店增长开始转正。
这说明老百姓的消费信心开始逐步恢复。
他还提及，虽然消费信心复苏的斜率较为平缓，但方向是确定的。在经历了一轮压力测试后，从另一方面也证明了中国经济的鲁棒性。
张坤最后结论，优质股权的价格与其内在价值出现了显著偏离，“市场先生”陷入了阶段性的间歇性忧郁，用短视的尺子去衡量常青树的深度。对耐心的投资者来说，优质股权的安全边际在群体悲观中正被显著放大。
持仓稳定，持续“再平衡”配置
张坤在一季度内，保持了基金股票仓位的基本稳定，也对结构进行了调整。
他自己表示，重点调整了医药、消费和科技等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。
从重仓股角度，易方达蓝筹的十大重仓股无一发生变化。
但从具体持仓股数看，市值排名靠前的白酒股，张坤做了略微减持（一定程度上也是配置法规限制要求）。而市值有所回落的腾讯、阿里巴巴等张坤则做了增持。
组合里，针对优质股的配置“再平衡”的迹象很明显。这既显示了张坤投资风格的一贯性，也表明，他也在根据市场变化调整日常的交易操作，进一步提升投资效率。
